风险上升下，如何准确理解“一揽子化债”？

2023年9月10日 中证鹏元资信评估股份有限公司研究发展部 吴志武 wuzhw@pyrating.cn 更多研究报告请关注“中证鹏元”微信公众号。 独立性声明： 本报告所采用的数据均来自合规渠道，通过合理分析得出结论，结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 专题研究 风险上升下，如何准确理解“一揽子化债”？ 主要内容： 1、隐性债务产生的背景是我国地方政府举债制度规范化、法治化后，地方政府仍然通过违法违规举债途径解决自己的财政收支问题。自2018年以来，监管层出台了一系列的文件重点在于遏制隐性债务增量、化解隐性债务存量。近期中共中央政治局会议提出要“制定实施一揽子化债方案”，侧重点在于化债，反映出近期地方债务风险上升背景下，化解地方债务风险的重要性在上升。 2、理解清楚中央政府和地方政府的化债考量是理解“一揽子”化债的基础。对于中央政府而言，一方面，中央需要维护合法举债制度的权威性，因而，中央政府再次对城投企业有息债务进行甄别从而扩大隐债规模的可能性较小，更不会将地方政府的化债任务往中央政府身上转移；另一方面，面对地方政府债务风险的上升，中央政府不可能熟视无睹，既寄望于地方政府在现有的政策资源下能够妥善处理好地方债务风险，同时又尽可能采取合法的措施给与地方政府化解债务风险以支持。对于地方政府而言，目前地方政府所面对的债务压力，却不单是隐性债务，也不单是显性债务，还有城投企业包括隐性债务在内的大部分债务，地方政府面对的不仅是隐债化解问题，更重要的是防止城投债务风险暴露。一方面，地方政府积极调动各种资源压降隐性债务、化解债务风险，同时也寄望于更高层面的信用加持。有鉴于此，“一揽子”化债方案预计将给与地方政府更多的施政空间，地方政府尤其是省级政府可以调动更多的政策资源去化解债务风险。 3、城投企业是隐性债务的承载主体，地方政府化债也离不开城投企业 的参与，从近年来各地化债情况来看，城投企业化债表现出一些明显的特征：（1）隐性债务监管尽管较严，但城投企业仍存在虚假化债；（2）受地方政府财政收支状况影响，城投企业化债难度越来越大；（3）融资政策收紧背景下，债务重组置换、借新还旧成为最重要的方式；（4）城投企业资产装入的多，但向市场出售资产化债的较少。 一、地方政府隐性债务化解政策演变 1、隐性债务提出的背景 对地方政府债务监管的重视始于2010年。2008年全球金融危机期间，地方政府大规模举债刺激经济发展，经济复苏后地方政府债务的膨胀引起了监管层的担忧，为了遏制地方政府债务扩张，监管层开始加强对地方政府尤其是投融资平台举债融资的监管。2010年，国务院发布《关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》，2012年财政部、发改委、人民银行、银保监会联合发布《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》，这两个文件的出台重点是遏制地方政府和投融资平台举债融资的扩张，表明监管层开始重视和加强对地方政府性债务的管理，但并未涉及到要将政府债务纳入预算管理的问题，也即阳光化、显性化的问题。 自2011年开始，我国逐步完成地方政府债务的显性化过程。2011年-2013年间，审计署对地方政府债务进行了三次审计，经过几轮审计，监管层摸清了地方政府债务情况。根据2013年审计结果，截至2013 年6月底，全国各级政府负有偿还责任的债务206988.65亿元，负有担保责任的债务29256.49亿元，可能 承担一定救助责任的债务66504.56亿元。为了加强地方政府性债务管理，2014年9月，国务院出台了《关于加强地方政府性债务管理的规定》（43号文），明确了地方政府债券为地方政府举债融资的唯一合法渠道，2014年8月全国人大常委会对《预算法》进行修订，正式赋予地方政府举债权限，标志着对地方政府举债的管理开始转向法治化管理、显性化监管阶段。2014年10月，财政部发布《地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法》，在2013年6月底审计的地方政府债务基础上对地方政府存量债务进行清理甄别，将政府债务分门别类纳入全口径预算管理。2015年，地方债全面实行自发自还，标志着地方政府债券制度正式实施，地方政府债务管理进入显性化管理新时期。 尽管地方政府被赋予了法定举债权限，地方政府债务管理制度也在不断完善，但并未阻断地方政府通过PPP、政府投资基金、政府购买服务等途径违法违规途径举借。针对地方政府违法违规举债，2017年后 有关部门陆续出台了一系列的针对性政策法规，像《关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》（财预〔2017〕87号）、《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕50号）等文件针对融资平台管理、PPP运作、政府注资和担保行为进行了明确的规定。而在加强对地方政府举债行为规范的同时，监管层意识到政府隐性债务的存在，且需要加强管理，以防范风险暴露。2017年7月24日，中央政治局会议强调“要积极稳妥化解累积的地方政府债务风险，有效规范地方政府举债融资，坚决遏制隐性债务增量。”隐性债务第一次被官方公开提出。 2、隐性债务化解相关政策措施 为了遏制地方政府隐性债务增加，2018年国务院下发《关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》和《地方政府隐性债务问责办法》两个文件，开启了中央对地方政府隐性债务的系统性监管。随后财政部出台《地方全口径债务清查统计填报说明》开启了对隐性债务摸底过程，由各地对隐性债务进行清理、甄别和上报，并且提出用5-10年的时间化解隐性债务。同时，确立了对隐性债务的管理方针，即遏制增量，化解存量成为隐性债务监管重点。 2021年国务院出台《关于进一步深化预算管理制度改革的意见》，提出“把防范化解地方政府隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩”，隐性债务监管上升到政治高度，并且针对隐性债务提出“健全市场化、法治化的债务违约处置机制”。同年，财政部长在全国财政工作会议上提出“完善防范化解隐性债务风险长效机制”。 2022年对隐性债务化解政策上继续不断发展，并提出“合并监管”的概念。2022年11月财政部部长 刘昆在《党的二十大报告辅导读本》中撰写题为《健全现代预算制度》的文章。其中提到，坚持高压监管，坚决遏制隐性债务增量，妥善化解存量，逐步实现地方政府债务按统一规则合并监管。合并监管应该是一些地方进行试点之后形成了初步经验，然后财政部在官方文章中正式提出。随后2022年12月召开的中央经济工作会议也强调：“要稳步推进地方政府隐性债务和法定债务合并监管，坚决遏制增量、化解存量。” 2023年4月中共中央政治局召开的会议指出，“要加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务”，但 7月政治局会议提出要“制定实施一揽子化债方案”。如果说2022年提出的“合并监管”重点指向“严控新增隐性债务”的话，那么“一揽子化债方案”侧重点却在于化债，这背后也意味着债务化解的形势已发生了重大的变化。 表1隐性债务相关政策一览 时间 部门 政策文件 2018年8月 中共中央办公厅、国务院办公厅 《关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》、《地方政府隐性债务问责办法》两个文件的出台，标志着管理层对防范化解地方政府隐性债务风险正式进行全面、 统一的部署，并要求加强问责。 2018年8月 财政部 《财政部地方全口径债务清查统计填报说明》、《政府隐性债务认定细则》等文件的出台，要求各地政府依规将截至2018年8月31日的隐性债务余额、资产等数据，填报至财政部设立的地方全口径债务监测平台。 2019年3月 财政部 《关于推进政府和社会资本合作规范发展的实施意见》（财金〔2019〕10号）对政府和社会资本合作中防范隐性债务风险，作了较全面的底线性规定。 2019年6月 财政部、发改委等六 《关于防范化解融资平台公司到期存量地方政府隐性债务风险的意见（》国办函2019 部委 年40号）对地方、金融机构任何开展隐性债务置换以及如何处理新增地方政府隐性债务，提出了一系列的要求。 2019年12月 银保监会 《关于配合做好防范化解融资平台到期存量政府隐性债务风险⼯作的通知》修补了置换工作中的漏洞，比如规定不得用流动资金贷款置换隐债； 2021年3月 国务院 《关于进一步深化预算管理制度改革的意见》（国发〔2021〕5号）强调，要把防范化解地方政府隐性债务风险，作为一项重要的政治纪律和政治规矩，坚决遏制隐性债务增量，妥善处置和化解隐性债务存量。 2021年7月 银保监会 《银行保险机构进一步做好地方政府隐性债务风险防范化解工作的指导意见》（银保监发[2021]15号）出台，在银行保险机构中，进一步部署落实严禁新增地方政府隐性债务工作。 2023年7月 国务院 《私募投资基金监督管理条例》第二十四条规定：私募基金管理人不得以要求地方人民政府承诺回购本金等方式变相增加政府隐性债务。 二、如何准确地理解“一揽子”化债？ 由于化解隐性债务是中央政府对地方政府的要求，是央地之间的博弈，因而，理解清楚中央政府和地方政府的化债考量是理解“一揽子”化债的基础。 1、中央政府对地方政府化债的考量 自2015年以来，我国已正式确立地方政府债券制度，地方政府举债从此纳入法制化轨道。而隐性债务属于地方政府法外举债，中央政府确立十年化债目标，通过严厉打击违法违规举债，本质上是为了维护合法举债制度的权威性。因而，除非发生大规模的危机事件，导致不得不修正这套举债制度，否则，对这套制度的破坏，也必然会损害到中央政府的权威。由于对隐性债务的认定会产生一定的道德风险，中央政府不能不考虑再次扩大对城投企业债务甄别范围从而增加隐债规模，将会导致地方政府违法违规举债难以杜绝，这将会损害到整个合法举债制度的根基。 正由于此，中央政府再次对城投企业有息债务进行扩大甄别的可能性较小，更不会将地方政府的化债任务往中央政府身上转移，而是继续强调“谁家的孩子谁抱”。但面对地方政府债务风险的上升，中央政府不可能熟视无睹，因为地方债务风险暴露将可能带来金融风险，甚至引发系统性风险，这不仅影响到化债的效果，还会导致化债的成本急剧升高。从目前来看，地方政府债务风险虽有所上升，但仍然可控，因而，中央政府既寄望于地方政府在现有的政策资源下能够妥善处理好地方债务风险，同时又尽可能采取合法的措施给与地方政府化解债务风险以支持，包括适当允许地方政府通过再融资债券置换隐性债务，以缓释地方债务风险。由于建立隐性债务防范长效机制是中央政府的重要目标，因而，中央政府不太可能动摇目前的监管制度，不会给与隐性债务增加进行放松，从而增加未来的化债风险。 基于目前的财政体制，中央政府早已认识到地方政府债务风险化解的总枢纽是省级政府，省级政府应当充分协调和调动更多的资源去化解省内债务，同时，也强调省级以下政府要按属地原则和管理权限各负其责。因而，中央政府给与地方政府化债以支持，而化债的落实最终还得取决于地方政府的作为。以地市级政府隐性债务通过再融资债券置换为例，其实质是将地市级政府的债务风险转化到省级政府身上，而省级政府同样面临着地市级政府在道德风险上的挑战，有鉴于此，中央政府对隐性债务置换虽然可以开一个政策口子，但置不置换更多的还是取决于省级政府的态度，中央政府也难以代为决策。 相比于通过置换、通过展期等方式缓释债务风险，中央政府对于地方政府化债更加侧重于压降债务，缓释债务风险只是特殊背景下的特殊办法，因而，中央政府给与地方政府化债的任务不会有太多的动摇，实质上不管地方政府债务限额的空间有多大，由于中央政府的化债目标已决定了隐性债务置换的空间不会太大，完成隐性债务的压降一定程度上是地方政府的一项政治任务。 2、地方政府化债面临的约束和考量 过去地方政府在GDP政绩考核下只有举债的动机，没有主动化债的意愿。地方政府承担了未来十年将隐性债务化解完毕的任务，地方政府化债是对过去违法违规举债的化解和压降，是迫于中央政府的压力。但目前地方政府所面对的债务压力，却不单是隐性债务，也不单是显性债务，还有城投企业包括隐性债务在内的大部分债务，甚至包括经营性负债。虽