国联策略周聚焦：从历史看，市场如何走出底部？

│ 从历史看，市场如何走出底部？ 作者 分析师：杨灵修 证券研究报告 2023年09月17日 ——国联策略周聚焦 专题内容摘要 从历史看，市场如何走出底部？ 市场底往往跟随政策底之后，历次市场筑底时，都伴随有货币政策、财政政策等对应措施出台，通常是先量化宽松，历次筑底过程中国家均出台一系列降息降准有关政策，充分释放流动性；其次再叠加具体的政策，比如2012年的科技创新、2016年供给侧结构性改革等。政策底之后往往会出现反弹，反弹之后通常会继续回落主要是由于情绪修复之后市场仍会对经济复苏的逻辑持续“证实”和“证伪”，一旦宏观基本面持续恶化，那么市场将会迎来新一轮大跌；但如果基本面数据开始改善，则会坚定市场的信心，后续将迎来较长时间的反弹，或开启新一轮牛市。 回顾历次筑底后各行业和风格指数的表现，可知在底部形成的过程中，通常是金融风格展现出较好的抗跌性；在筑底完成后市场反弹的过程中，则通常是此前超跌的行业迎来修复，同时产业趋势明朗、政策支持力度大的行业表现占优。因此，站在当前时点，我们推荐估值较低的银行、电力设备、家用电器；超跌的医药生物行业；目前产业趋势明朗的行业以及具有政策支持的有关行业，主要是TMT、券商。 本周热点事件回顾 海外来看，摩根士丹利等机构提出加息可能结束。摩根士丹利固定收益研究主管本周表示，四季度美国经济将放缓，并且加息将迎来结束。ABA经济咨询委员会主席也表示，委员会多数成员认为美联储的紧缩周期已走到尽头。 国内来看，宏观方面：本周8月多项经济数据数据出炉。8月社会消费品零售总额37933亿元，同比增长4.6%。8月工业增加值增速为4.5%，相较前值3.7%抬升了0.8个百分点。行业方面：一带一路高峰论坛开幕。首日共签署17份合作备忘录和协议，涉及来自中国香港、内地、新西兰等国家、地区的官方机构及企业。证监会加大对违规减持行为的打击力度，“我乐家居”被罚没近5000万。 中观行业跟踪 景气度方面：周期品方面，本周焦煤、焦炭、钢铁相关品种、除贵金属外的有色金属价格普遍上涨，化工产品价格涨跌不一。双创板块，本周DDR48G内存价格上涨；估值方面：银行、国防军工、电力设备行业市盈率处于较低位置，钢铁估值仍居高位；拥挤度方面：煤炭、轻工制造、石油石化、钢铁、汽车占据榜单前五；行业盈利预期跟踪：房地产大幅上行。 本周市场行业跟踪 股市方面：国内股市持平，国外股市普涨；债券方面：中国国债长短端利差收窄，美国国债利率上升；大宗商品方面：受沙特、俄罗斯两大供给源宣布减产影响，国际原油价格上涨；供应紧张和不确定天气对美国作物仍有影响；金属方面：铜、铝、白银、黄金、铁矿石、螺纹钢均上涨；汇市方面：美元指数回升，环比上涨0.3%。 风险提示：经济超预期下行；稳增长政策不及预期；地缘政治因素超预期；市场超预期波动。 执业证书编号：S0590523010002邮箱：yanglx@glsc.com.cn 分析师：张晓春 执业证书编号：S0590513090003邮箱：zhangxc@glsc.com.cn 联系人：付祺泰 邮箱：fuqt@glsc.com.cn 相关报告 1、《9月行业景气度专题》2023.09.15 2、《如何用拥挤度指标透视行业交易热度：——国联策略周聚焦》2023.09.10 投资策略 策略专题 正文目录 1.从历史看，市场如何走出底部？4 1.1历次市场底复盘4 1.2市场筑底特征13 1.3行业配置建议15 2.本周热点事件回顾16 2.1海外机构观点16 2.2国内热点事件回顾16 3.中观行业跟踪17 3.1行业景气度跟踪17 3.2行业估值跟踪20 3.3行业拥挤度跟踪20 3.4行业盈利预期跟踪21 4.本周市场行情跟踪22 4.1全球大类资产表现22 4.2资金流动26 5.下周财经日历30 6.风险提示30 图表目录 图表1：2010年以来历次市场底4 图表2：2009-2014年实际CDP与CPI增速变化5 图表3：2009-2014年布伦特原油期货结算价5 图表4：2009-2014年货币政策情况5 图表5：2011年11月PMI跌破荣枯线5 图表6：2010-2014年工业增加值同比情况6 图表7：2010-2014年工业企业利润总额累计同比6 图表8：2011-2013年市场复盘6 图表9：2010年-2013年各风格指数市场表现7 图表10：2010年11月-2012年12月各行业涨跌幅7 图表11：2012年12月-2013年5月各行业涨跌幅7 图表12：两融余额在六月中下旬开始急速减少8 图表13：A股市场成交额缩量8 图表14：2015-2016年市场复盘8 图表15：2015年政策切换9 图表16：2015-2016年实际CDP与CPI增速变化9 图表17：2015-2016年出口情况及PMI9 图表18：2016年2月我国步入新一轮房地产上行周期10 图表19：2015-2017年商品房待售面积累计同比情况10 图表20：2015年6月-2016年2月各风格指数市场表现10 图表21：2015年6月-2016年2月各行业涨跌幅11 图表22：2016年2月-2017年12月各行业涨跌幅11 图表23：2018年-2019年中国出口情况（%）11 图表24：2017年-2019年归母净利润同比11 图表25：2018-2019年市场复盘12 图表26：2017-2019年我国GDP及CPI情况12 图表27：2017-2019年货币政策情况12 图表28：2018年1月-2019年1月各风格指数市场表现13 图表29：2018年1月-2019年1月各行业涨跌幅13 图表30：2019年2月-2021年2月各行业涨跌幅13 图表31：2010年来历次市场筑底特征14 图表32：筑底过程中表现前五的行业14 图表33：反弹过程中表现前五的行业15 图表34：各行业目前PE情况15 图表35：本周行业事件追踪17 图表36：锂电景气度持续下跌，国际能源价格上涨18 图表37：钢铁估值居高位，电力设备、银行、国防军工估值居低位20 图表38：当前行业热度排名21 图表39：盈利预测情况（%）22 图表40：本周大类资产表现回顾24 图表41：本周港股与美股行业涨跌幅25 图表42：本周申万一级行业中，通信领跌25 图表43：风格指数普遍上行26 图表44：本周OMO净投放26 图表45：本周MLF26 图表46：银行同业存单收益率27 图表47：Shibor期限利率27 图表48：DR007利率上升27 图表49：R007日均成交量下行27 图表50：本周A股成交额28 图表51：9月第2周公募基金发行回落28 图表52：融资融券余额上升28 图表53：本周北向资金净流入29 图表54：非银金融北向资金净买入额居前29 图表55：下周财经日历30 1.从历史看，市场如何走出底部？ “市场底”是指A股指数，在一段时间内下跌趋势走完后，在某个区域出现止跌，自然形成的一个股价底部。根据2010年以来A股市场经历的市场上行和市场回调阶段，综合沪深300和创业板指等重要宽基数指数的不同特征，可选择出3次比 较典型的市场由回调转为中期上涨的阶段性底部，分别为：2012年12月创业板的历史底部、2015年8月快速调整时的底部、2018年去杠杆和中美关系边际变化后的底部；还有一次非典型持续时间较短的市场底部区间即为2020年2月至2022年3月。由于市场下跌的点位和成因各有不同，每次的底部持续时间和特征均有区别，市场见底之前的调整幅度与持续时间也相对缺乏规律，但研究典型市场底筑底过程、反弹过程以及有关特征、挖掘潜在线索或许可以给当下的配置提供新的视角。 图表1：2010年以来历次市场底 万得全A 沪深300 上证指数 创业板指 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 1.1历次市场底复盘 1.1.12012年12月市场底复盘 2010-2011年下跌行情源于过剩流动性推高通胀，紧缩货币政策压制市场信心。 2009年由于四万亿的刺激作用，经济快速复苏，A股迅速上涨。但随着四万亿刺激作用逐步减少，叠加全球进入后金融危机时代，美国量化宽松政策推升油价引致输入型通胀，以及国内猪流感致使猪价持续上涨使得国内通胀持续升温，所以货币政策开始转向紧缩，央行三次提准、两次降息。2011年下半年，紧缩货币政策叠加房地产市场调控使得市场信心不足，经济增长动能回落，GDP增速回落，基本面持续恶化，经济下行压力持续加大。2011年11月PMI跌破荣枯线，央行2012年12月5日降低存款准备金率0.5%至21.0%。 图表2：2009-2014年实际CDP与CPI增速变化图表3：2009-2014年布伦特原油期货结算价 中国:GDP:不变价:当季同比（%）中国:CPI:当月同比（%）期货结算价(连续):布伦特原油（美元/桶） 140 120 100 80 60 40 20 0 147 126 5 104 83 62 41 0 2-1 2009-09-01 2009-12-01 2010-03-01 2010-06-01 2010-09-01 2010-12-01 2011-03-01 2011-06-01 2011-09-01 2011-12-01 2012-03-01 2012-06-01 2012-09-01 2012-12-01 2013-03-01 2013-06-01 2013-09-01 2013-12-01 2014-03-01 2014-06-01 0-2 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表4：2009-2014年货币政策情况图表5：2011年11月PMI跌破荣枯线 M2:同比(%) 社会融资规模存量:同比(%) 40 35 30 25 20 15 10 5 0 人民币存款准备金率:大型存款类金融机构(%) 2459.0 2257.0 2055.0 1853.0 1651.0 1449.0 1247.0 1045.0 中国:制造业PMI(%) 49.00 2009-09-01 2009-12-01 2010-03-01 2010-06-01 2010-09-01 2010-12-01 2011-03-01 2011-06-01 2011-09-01 2011-12-01 2012-03-01 2012-06-01 2012-09-01 2012-12-01 2013-03-01 2013-06-01 2013-09-01 2013-12-01 2014-03-01 2014-06-01 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 2012年10月形成政策底。2012年经济增速仍旧快速下滑，2012年3月政府工作报告提出7.5%的GDP增速目标，是八年来首次增速低于8%；同年4月工业增加值同比增速回落至9.3%，表现低于市场预期，市场对经济企稳较为悲观。虽然央行分别于2月24日和5月18日下调存款准备金率，6月8日和7月6日降息，并首次实施不对称降息以支持实体经济，旨在释放充足流动性；此外，2013年1-7月从地方到中央陆续出台房地产放松政策，7月底中央政治局会议强调“稳增长”，但由于市场对经济过度悲观，整体也较为缺乏强有力的政策，此时市场仍持续探底。2012年10月10日中央汇金、险资再度在二级市场购入四大行股票，政策底形成。 2012年12月经济回升信号出现，市场对经济的预期开始转向。10月PMI重回荣枯线上方；四季度经济企稳回升，GDP增速由三季度的7.5%提升至8.1%，工业企业利润累计同比增速在10月转正，12月12日中央经济工作会议突出强调经济转型，并进一步强调稳定经济增长，市场预期的政策利好逐步释放，A股在三季度探底企稳，多重因素催化后