2023年中报点评：航发产业中流砥柱，聚焦主业稳健增长

航发动力（600893）2023年中报点评 / 航发产业中流砥柱，聚焦主业稳健增长 挖掘价值投资成长 2023年09月15日 增持（维持） / 【投资要点】 航发产业中流砥柱，航发及外贸业务稳健增长。2023年上半年公司实现营业收入为177.75亿元，同比增长20.05%。分业务来看，航空发动机及衍生产品/外贸出口转包/非航空产品及其他分别实现营收164.97/9.04/1.14亿元，同比分别+20.46%/+24.87%/-16.82%。公司是国内唯一掌握全谱系航空发动机从零部件到整机加工制造技术的企业，航发、外贸转包业务增长主要受益于国际航空业复苏以及我国国防建设需求提升，航空产业链持续复苏，公司重点型号研制取得突破。2023H1归母净利润7.25亿元，同比增长11.35%；扣非净利润5.52亿元，同比增长16.58%。 费用端持续优化，盈利能力受税改政策扰动。2023年上半年公司毛利率同比提升0.22pct至11.90%。费用端来看，2023H1期间费用率（含研发）7.3%，同比-0.49pct，其中销售费用率1.4%，同比-0.31pct，主要系售后保障任务减少所致；管理费用率同比-0.36pct至4.21%；财务费用率同比+0.6pct至0.29%，主要系有息负债规模增加、存款减少导致利息费用提升以及汇兑收益下降；研发费用率同比-0.42pct至1.4%，主要系部分研发项目未到结项时间，费用转结同比减少。2023H1公司税金及附加同比增长312.41%至1.59亿元，主要受相关税改政策影响，流转税增加导致附加税上升。2023H1净利率同比 -0.29pct至4.37%。 增资扩股优化民航发动机产能，募投项目航发维修落地。2023年7月公司公告拟将公司内部民用航空发动机制造业务转移至莱特公司，并引入外部资本对其增资，引入现金投资不超过4亿元，在莱特公司建设民航发动机生产专线，形成体系完善的批量生产能力，满足国产民用航空发动机长期发展的需求。2023年8月公司公告募投项目“航空发动机修理能力建设项目”通过竣工验收，该项目将有效提升公司航空发动机修理手段与能力，提升公司表面处理生产及排放水平，每年实现1450套发动机部件维修能力，产值74250万元，并预留新型涡扇发动机维修能力，进一步推动我国航发产业发展。 东方财富证券研究所 证券分析师：曲一平 证书编号：S1160522060001 联系人：陈然 电话：18811464006 相对指数表现 2.20% -2.78% -7.76% -12.74% -17.71% -22.69%9/1511/151/153/155/157/15 航发动力沪深300 基本数据总市值（百万元) 102198.88 流通市值（百万元) 94699.03 52周最高/最低（元） 49.42/37.52 52周最高/最低（PE） 95.25/76.17 52周最高/最低（PB） 3.50/2.62 52周涨幅（%） -21.85 52周换手率（%） 149.85 相关研究 《布局全谱系航空发动机，外贸出口修复显著》 2023.05.17 公司研究 国防与装备 证券研究报告 【投资建议】 考虑航空产业链需求复苏，基于公司是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业，我们调整公司2023/2024/2025年的营业收入预测至434/497/569亿元，调整公司2023/2024/2025年归母净利润预测分别至14.40/17.33/19.67亿元，对应EPS分别为0.54/0.65/0.74元，对应PE分别为71/59/52倍（2023年9月13日股价），维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 37097.15 43419.06 49710.35 56943.92 增长率(%) 8.78% 17.04% 14.49% 14.55% EBITDA（百万元） 2933.29 2864.04 3216.67 3465.97 归属母公司净利润（百万元） 1267.78 1439.60 1732.81 1966.50 增长率(%) 6.75% 13.55% 20.37% 13.49% EPS(元/股) 0.48 0.54 0.65 0.74 市盈率（P/E） 88.08 71.34 59.27 52.23 市净率（P/B） 2.93 2.60 2.50 2.38 EV/EBITDA 36.37 32.45 27.50 24.01 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 航空发动机需求增速不及预期风险； 产能释放节奏不及预期风险； 航空外贸竞争加剧风险。 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 9374.4113331.4118012.4223526.81 存货 25733.8130621.4930490.3534449.62 流动资产应收及预付 非流动资产 29586.1230658.8131727.2332694.98 固定资产 19798.3021614.1822766.4123508.42 无形资产 2419.742515.262605.282677.10 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 89965.9198788.31112136.89120668.18 短期借款 2015.842062.742145.432273.97 其他长期资产流动负债 其他流动负债 20648.5925640.1830429.7633816.83 长期借款 779.87899.871029.871179.87 其他非流动负债 -1333.27-1333.27-1333.27-1333.27 实收资本 2665.592665.592665.592665.59 留存收益 8554.779607.8611298.6713223.17 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 60379.80 24913.73 357.85 2476.92 2340.81 2550.35 49233.75 26569.31 -553.40 0.00 48680.35 27448.94 38403.57 68129.50 23267.32 909.27 2797.00 1017.52 2714.85 56792.08 29089.16 -402.40 31.00 56389.67 27448.94 39456.66 80409.66 31807.51 99.39 3110.58 339.10 2905.86 68247.65 35672.45 -272.40 31.00 67975.24 27448.94 41147.47 87973.20 28915.50 1081.27 3407.65 -7.26 3109.07 74622.50 38531.69 -122.40 31.00 74500.09 27448.94 43071.97 少数股东权益 2881.992941.973014.173096.11 负债和股东权益89965.91 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 98788.31 112136.89 120668.18 营业成本 33082.4939015.2144715.9851268.39 销售费用 455.29564.45644.09732.14 研发费用 710.50781.54879.611027.24 资产减值损失 -335.60 -3.97 -4.63 -4.96 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 367.10408.11491.86554.04 其他收益 184.11219.82243.66282.76 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 84.37 68.00 68.00 68.00 利润总额 1557.071737.642082.582366.12 净利润 1351.961499.581805.012048.44 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润1267.781439.601732.811966.50 少数股东损益 EBITDA 37097.15 121.54 1376.97 -17.93 31.00 23.71 1515.30 42.61 205.11 84.18 2933.29 43419.06 217.10 1801.89 -15.74 0.00 27.06 1705.64 36.00 238.06 59.98 2864.04 49710.35 124.28 2062.98 -5.63 0.00 30.64 2050.58 36.00 277.57 72.20 3216.67 56943.92 142.36 2321.59 -14.62 0.00 35.45 2334.12 36.00 317.68 81.94 3465.97 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -11241.39 6405.33 6932.80 7425.64 净利润 1351.96 1499.58 1805.01 2048.44 折旧摊销 1826.85 1605.34 1689.59 1731.01 营运资金变动 -14596.59 3638.73 3853.72 4117.16 其它 176.39 -338.33 -415.53 -470.97 投资活动现金流 3722.43 -2134.83 -2288.14 -2002.22 资本支出 -2818.50 -2103.98 -2159.60 -2099.91 投资变动 6330.80 -438.28 -619.71 -455.67 其他 210.13 407.42 491.17 553.35 筹资活动现金流 883.94 -313.49 36.35 90.98 银行借款 5657.30 166.90 212.68 278.54 债券融资 0.00 31.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -4773.37 -511.39 -176.34 -187.56 现金净增加额 -6566.76 3957.00 4681.00 5514.39 期初现金余额 15867.33 9300.57 13257.57 17938.58 期末现金余额主要财务比率 9300.57 13257.57 17938.58 23452.97 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 8.78% 17.04% 14.49% 14.55% 营业利润增长 15.99% 12.56% 20.22% 13.83% 归属母公司净利润增长 6.75% 13.55% 20.37% 13.49% 获利能力（%）毛利率 10.82% 10.14% 10.05% 9.97% 净利率 3.64% 3.45% 3.63% 3.60% ROE 3.30% 3.65% 4.21% 4.57% ROIC 2.15% 2.36% 2.76% 2.99% 偿债能力资产负债率（%） 54.11% 57.08% 60.62% 61.74% 净负债比率 - - - - 流动比率 1.23 1.20 1.18 1.18 速动比率 0.63 0.58 0.66 0.65 营运能力总资产周转率 0.41 0.44 0.44 0.47 应收账款周转率 2.26 2.96 2.50 3.14 存货周转率 1.44 1.42 1.63 1.65 每股指