2023年中报点评：业绩如期释放，聚焦航发控制主业行稳致远

航发控制（000738）2023年中报点评 / 业绩如期释放，聚焦航发控制主业行稳致远 2023年09月05日 挖掘价值投资成长 增持（维持） / 【投资要点】 聚焦航发控制系统主业，国际合作业务复苏回暖。2023年上半年，公司实现营业收入27.34亿元，同比增长7.32%，完成年度目标的50.17%；实现归母净利润4.50亿元，同比增长10.32%。分业务来看，航空发动机及燃气轮机控制系统产品实现收入24.36亿元，同比 +11.41%；国际合作实现收入1.63亿元，同比+19.61%，主要受益于国际航空运输业恢复，公司转包生产出口交付实现较快增长；控制系统技术衍生产品实现收入1.35亿元，同比-39.99%，主要系公司部分产品交付时间调整至下半年以及产品结构调整，降低了低附加值的汽车零部件相关产品所致。 费用端受益规模效应，盈利能力整体稳定。公司2023H1毛利率30.73%，同比-2.11pct，分业务来看，航空发动机及燃气轮机控制系统毛利率31.23%，同比-2.24pct；国际合作毛利率21.51%，同比 +2.76pct；控制系统技术衍生品毛利率32.94%，同比-2.29pct。2023H1期间费用率（含研发）为10.38%，同比-0.84pct，费用端持续优化，其中销售费用率同比下降0.28pct至0.63%，主要系售后服务费减少所致；财务费用率同比下降0.16pct至-1.03%，主要系利息收入增加，管理费用率同比下降0.26pct至7.93%；研发投入0.78亿元，同比 +2.42%。2023H1实现净利率16.56%，同比+0.48pct，净利率保持相对稳定。 募投项目稳步推进，产能扩张落地在即。截至2023年H1，公司2021年定增募投项目“航空发动机控制系统科研生产平台能力建设项目”、“航空发动机控制技术衍生新产业生产能力建设项目”已完成15.50%和21.31%，预计于2024年达到可使用状态，将有效解决公司航空批产项目产能缺口问题，建立国内一流动力控制系统与高端液压装置动力控制与高端液压装置研发中心；子公司“北京航科轴桨发动机控制系统能力保障项目”已完成22.45%，预计于2023年落地，将提升北京航科精密加工能力和现场计量检测能力及填补部分民用适航关键试验项目能力的空白。随着航空发动机放量，公司产能释放有望进一步助力业绩向上突破。 东方财富证券研究所 证券分析师：曲一平 证书编号：S1160522060001 联系人：陈然 电话：18811464006 相对指数表现 12.85% 6.63% 0.41% -5.80% -12.02% -18.24% 9/511/51/53/55/57/5 航发控制沪深300 基本数据总市值（百万元) 29065.57 流通市值（百万元) 29065.57 52周最高/最低（元） 30.42/21.40 52周最高/最低（PE） 64.32/39.05 52周最高/最低（PB） 3.74/2.55 52周涨幅（%） -16.71 52周换手率（%） 166.57 相关研究 《业绩增速再创新高，赛道高景气助推旺盛需求》 2023.04.26 《受益航空发动机放量，业绩持续高增》 2022.11.09 公司研究 国防与装备 证券研究报告 【投资建议】 基于公司作为国内军用航空发动机控制系统领军企业，定增扩产有望解决产能和技术缺口问题，随着军用航空发动机飞速发展，我们维持之前的盈利预测，公司2023/2024/2025年的营业收入55.67/65.67/76.60亿元，同比增速分别为13%/18%/17%，公司2023/2024/2025年归母净利润分别为7.79/8.83/10.08亿元，对应EPS分别为0.59/0.67/0.77元，对应PE分别为38/33/29倍（基于9月4日收盘价），维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4941.64 5567.34 6566.83 7659.56 增长率(%) 18.88% 12.66% 17.95% 16.64% EBITDA（百万元） 1187.66 1461.36 1625.06 1855.54 归属母公司净利润（百万元） 688.40 778.61 883.39 1008.47 增长率(%) 41.18% 13.10% 13.46% 14.16% EPS(元/股) 0.52 0.59 0.67 0.77 市盈率（P/E） 49.31 37.70 33.23 29.11 市净率（P/B） 3.02 2.47 2.31 2.15 EV/EBITDA 25.49 17.58 15.22 13.25 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 战机列装速度不及预期； 产能释放节奏不及预期； 竞争加剧影响整体盈利能力。 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3502.713713.504674.804811.94 存货 1364.151444.461601.841826.50 流动资产应收及预付 非流动资产 4121.994360.924428.804466.66 固定资产 2511.792676.872657.812584.75 无形资产 816.961004.511149.691288.79 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 15031.7515898.6717564.8018896.27 短期借款 20.50 20.50 20.50 20.50 其他长期资产流动负债 其他流动负债 899.391040.681402.871469.02 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 961.27961.27961.27961.27 实收资本 1315.181315.181315.181315.18 留存收益 3147.193856.094697.485663.95 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 10909.76 3906.10 2136.80 0.00 263.51 529.74 2583.41 1663.53 961.27 0.00 3544.69 6683.26 11167.57 11537.75 4247.30 2132.48 0.00 142.51 537.03 2723.04 1661.86 961.27 0.00 3684.31 6683.26 11876.47 13136.01 4728.60 2130.77 0.00 78.63 542.67 3523.02 2099.65 961.27 0.00 4484.29 6683.26 12717.87 14429.61 5656.62 2134.55 0.00 48.38 544.73 3868.87 2379.35 961.27 0.00 4830.14 6683.26 13684.33 少数股东权益 319.49337.88362.65381.80 负债和股东权益15031.75 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 15898.67 17564.80 18896.27 营业成本 3569.654044.394768.125559.47 销售费用 50.05 44.90 52.96 61.77 研发费用 184.75214.23246.06287.00 资产减值损失 -54.11 -0.80 -0.40 -0.47 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 74.56 84.00 65.67 38.30 其他收益 26.92 60.50 51.99 61.87 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 6.87 7.00 7.00 7.00 利润总额 794.49926.681049.531187.23 净利润 692.25797.00908.161027.62 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润 688.40778.61883.391008.47 少数股东损益 EBITDA 4941.64 22.00 417.36 -49.26 0.00 0.12 791.42 3.81 102.23 3.86 1187.66 5567.34 21.53 462.09 0.27 0.00 0.08 923.68 4.00 129.69 18.39 1461.36 6566.83 25.30 545.05 0.20 0.00 0.12 1046.53 4.00 141.37 24.77 1625.06 7659.56 31.08 635.74 0.10 0.00 0.14 1184.23 4.00 159.61 19.15 1855.54 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 789.24 1054.60 1647.30 886.02 净利润 692.25 797.00 908.16 1027.62 折旧摊销 520.17 620.67 643.71 709.18 营运资金变动 -396.82 -277.58 163.02 -810.61 其它 -26.36 -85.50 -67.59 -40.17 投资活动现金流 -106.35 -773.33 -643.21 -706.08 资本支出 -680.90 -856.64 -708.18 -743.68 投资变动 500.00 0.00 0.00 0.00 其他 74.56 83.31 64.98 37.61 筹资活动现金流 -36.79 -70.47 -42.80 -42.80 银行借款 20.50 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -57.29 -70.47 -42.80 -42.80 现金净增加额 653.92 210.79 961.30 137.14 期初现金余额 2848.79 3502.71 3713.50 4674.80 期末现金余额主要财务比率 3502.71 3713.50 4674.80 4811.94 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 18.88% 12.66% 17.95% 16.64% 营业利润增长 31.83% 16.71% 13.30% 13.16% 归属母公司净利润增长 41.18% 13.10% 13.46% 14.16% 获利能力（%）毛利率 27.76% 27.36% 27.39% 27.42% 净利率 14.01% 14.32% 13.83% 13.42% ROE 6.16% 6.56% 6.95% 7.37% ROIC 5.04% 5.89% 6.47% 7.03% 偿债能力资产负债率（%） 23.58% 23.17% 25.53% 25.56% 净负债比率 - - - - 流动比率 4.22 4.24 3.73 3.73 速动比率 3.00 3.05 2.76 2.79 营运能力总资产周转率 0.33 0.35 0.37 0.41 应收账款周转率 4.54 4.58 4.65 4.89 存货周转率 3.62 3.85 4.10 4.19 每股指标（元）每股收益 0.52 0.59 0.67 0.77 每股经营现金流 0.60 0.80 1.25 0.67 每股净资产 8.49 9.03 9.67 10.40 估值比率P/E 49.31 37.70 33.23 29.11 P/B 3.02 2.47 2.31 2.