机器视觉平台型龙头，多领域持续快速突破

天准科技：机器视觉平台型龙头，业绩持续快速增长 公司专业从事工业视觉装备业务，内生外延多领域平台化布局，下游涵盖消费电子、半导体、PCB、光伏、汽车等精密制造领域。1）收入端：受益光伏半导体、PCB等领域需求放量，公司收入端稳健增长，2022年达到15.89亿元，2018-2022年CAGR达到33％，2023H1实现营收5.13亿元，同比+10%，仍保持较快增长。2）利润端：2022年归母净利润为1.52亿元，2018-2022年期间CAGR为13%，低于收入端增速。2018-2022年公司销售净利率分别为18.59%、15.37%、11.14%、10.60%和9.57%，盈利水平出现一定下滑，规模效应驱动下，后续盈利水平具备较大提升空间。 基本盘：消费电子&光伏&智能汽车制造设备有望持续扩张 1）消费电子行业：视觉测量设备和视觉检测设备为消费电子业务基本盘，有望稳健增长，同时进军视觉制程设备领域，重点布局点胶检测一体设备等新品，打开新的成长空间。2）光伏行业：硅片大尺寸、薄片化趋势下，光伏硅片分选设备需求度提升，我们预计2023年全球光伏硅片分选设备市场规模约11.1亿元。公司对标国际先进同行同类产品，2022年发布新一代高速产品系列，稳固龙头地位。此外，2022年公司启动光伏镀铜图形化设备研发，一代产品预计将于2023Q3交付客户试用，有望成为未来重要增长点。3）汽车行业：公司重点布局汽车智能制造自动化解决方案，覆盖从生产、组装到检测等流程，仍有较大成长空间。 1到N放量：PCB设备&智能驾驶域控制器逐步进入放量期 1）PCB设备：PCB产能由中低阶向高阶加速转型背景下，LDI、激光钻孔设备等PCB设备需求有较大提升空间。公司在PCB领域重点推进LDI设备、激光钻孔设备、AVI/AOI等高端产品产业化，有望进入放量期。2）智能驾驶域控制器：受益于自动驾驶渗透率快速提升，智能驾驶域控制器需求有望快速放量，2026年我国自动驾驶域控制器市场规模有望达到645亿元，2022-2026年CAGR约60%。公司与地平线达成深度合作，成为征程5芯片官方授权硬件IDH官宣合作伙伴，具备持续扩张条件。 0到1突破：进军半导体量/检测设备赛道，完善产业布局 我们预计2023年中国大陆量/检测设备市场规模将达到222亿元，2022年国产化率不足5%，海外制裁背景下迎来国产替代加速期。公司成功覆盖关键尺寸测量、套刻测量、掩模版量检测、半导体晶圆红外量测检测及晶圆宏观和微观缺陷检测等类别，产品布局完善。公司在半导体量/检测设备领域的布局主要包括两步：1）收购MueTec：依托海外成熟技术切入晶圆及掩膜量检测领域，并不断拓展更先进制程；2）参股苏州矽行：拓展难度更高的晶圆有图形微观缺陷检测领域，2023年8月首台 65~90nm 宽波段明场缺陷检测设备TB1000正式交付客户，实现重要产业化突破。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.01、2.68和3.34亿元，当前市值对应动态PE分别为39、29和24倍。 基于公司较强的成长性，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业景气度下滑、毛利率下滑、新业务拓展不及预期等。 1.天准科技：机器视觉平台型龙头，业绩持续快速增长 1.1.机器视觉装备平台型企业，内生外延多领域布局 天准科技主要从事工业视觉装备业务，内生外延持续推进多领域布局。公司主要产品包括视觉测量装备、视觉检测装备、视觉制程装备和智能驾驶方案等。2007年公司推出首台自动影像仪样机，进入机器视觉测量领域。此后，通过内生外延，公司不断拓展PCB、光伏、汽车、半导体等行业。在智能装备的基础上，公司还深耕智能驾驶领域，布局AI边缘计算控制器、车规级自动驾驶域控制器两大产品线，进一步打开成长空间。 图1：自成立以来，公司始终致力于将机器视觉核心技术应用于工业装备领域 公司股权结构稳定，管理团队多年来专注于机器视觉领域。公司实际控制人徐一华先生于北京理工大学获得博士学位，曾就职于微软亚洲研究院，为人工智能、机器视觉领域专家，科研和产品开发管理经验丰富。公司经营管理团队自成立以来保持稳定状态，多年来专注于机器视觉领域，为公司竞争力奠定了良好基础。此外，公司还高度重视核心骨干人员的激励，截至2023H1末，第一期员工持股计划持股比例达到1.56%。 图2：公司股权结构稳定，实际控制人为徐一华先生 基于机器视觉技术实现平台化拓展，多领域产品全面布局。从初代影像测量仪产品的单线突破，到视觉测量装备、视觉检测装备、视觉制程装备和智能驾驶方案的多产品线布局，公司产品覆盖尺寸与缺陷检测、自动化生产装配、智能仓储物流等多个环节，下游涵盖工业计量、消费电子、半导体、PCB、光伏、汽车等精密制造领域。 图3：公司产品涵盖消费电子、半导体、PCB、光伏、新汽车等精密制造领域 工业视觉装备为公司主要收入来源，光伏、汽车领域收入占比快速提升。1）分产品来看，工业视觉类装备为公司主要收入来源，2021-2023H1收入占比分别高达96%、96%和93%。与此形成对比的是，智能驾驶方案收入占比快速提升，2023H1收入占比达到7%。2）分行业来看，消费电子仍为主要下游，2021年收入占比达到50%；光伏半导体领域收入占比呈现快速提升趋势，由2019年的2%提升至2021年的23%。 图4：2021-2023H1视觉检测装备收入占比快速提升 图5：2021年光伏半导体领域收入占比达到23% 1.2.收入端持续稳健增长，盈利水平有较大提升空间 受益于汽车、光伏半导体、PCB等领域需求放量，公司收入端稳健增长。1）整体来看，2018年公司营收仅为5.08亿元，2022年达到15.89亿元，期间CAGR达到33％，2023H1实现营收5.13亿元，同比+10%，收入增速有所放缓。2）分行业来看，2021年公司消费类电子、光伏半导体、汽车行业分别实现收入6.35、2.94和2.20亿元，分别同比-26%、+471%和+423%，并在PCB领域取得0.67亿元收入。公司在光伏半导体、汽车、PCB领域快速拓展，对消费电子业务的依赖度正在快速下降。 图6：2018-2022年公司营业收入CAGR达到33% 图7：公司在光伏半导体、汽车、PCB领域持续拓展 利润端表现整体弱于收入端，净利率有较大提升空间。1）2018年公司归母净利润为0.94亿元，2022年为1.52亿元，期间CAGR为13%，低于收入端增速；2023H1归母净利润为426万元，同比+36%。2）2018-2022年销售净利率分别为18.59%、15.37%、11.14%、10.60%和9.57%，整体出现一定下滑；2023H1销售净利率为0.83%，同比+0.16pct。 下面我们将从毛利率和费用率两方面作进一步分析。 图8：2018-2022年公司归母净利润CAGR约13% 图9：2018-2022年公司销售净利率整体有所下滑 1）毛利端：2018-2023H1销售毛利率分别为49.17%、45.75%、42.48%、42.45%、40.55%和38.20%，有所下滑趋势，我们判断主要系产品结构改变，毛利率较低的光伏、汽车等行业收入占比提升。2）费用端：2018-2022年期间费用率分别为30.69%、32.55%、33.08%、34.15%和30.39%，基本维持稳定；2023H1为45.18%，同比+0.12pct。 图10：2018年以来公司销售毛利率整体有所下滑 图11：2022年公司期间费用率为30.39%，同比-4pct 2.基本盘：消费电子&光伏&智能汽车制造设备有望持续扩张 2.1.消费电子行业：由量测拓展至检测再到组装，市场空间不断打开 短期来看，全球消费电子仍处于周期底部。然而，我们认为苹果及其供应链对于消费电子设备的需求仍具备较强韧性。究其原因，我们判断主要受益于机型革新不断带动设备迭代、产能向印度、东南亚转移催生增量需求、智能制造渗透率提升等因素。 1）机型革新驱动消费电子设备快速迭代。与半导体设备、锂电设备等传统专用设备不同，消费电子设备迭代周期较短，具备较强的消费属性。究其原因，核心在于不同机身结构对于加工要求各异，机型革新不断催生新的消费电子设备需求。 2）苹果产能向印度、东南亚地区转移，带动新增需求。受国际贸易摩擦和中国大陆人力成本上涨等因素影响，苹果公司拟将部分产能转移至印度及东南亚地区，进一步带动设备端更新迭代需求。考虑到苹果供应链进入门槛较高，设备供应商短期更换可能性不大，我们判断国内消费电子设备企业有望充分受益于此轮苹果产能转移。 3）智能制造渗透率提升为消费电子设备另一重要成长逻辑。2020年智能制造在我国3C电子行业的渗透率约为26%，随着机器视觉、功能检测等技术快速进步，叠加消费电子行业对于加工精密度、产线自动化率等要求提升，我们判断智能制造在消费电子行业的渗透率仍有较大提升空间，从而进一步驱动消费电子智能设备需求放量。 图12：2020年我国3C电子行业智能制造渗透率仍仅为26% 视觉测量设备为公司消费电子领域基本盘，有望稳健增长。公司与苹果的合作始于2012年，起初将机器视觉技术应用于电池尺寸量测。此后公司将量测对象拓展至玻璃盖板、结构件等其他部分，并于2017年推出玻璃检测设备，苹果一跃成为公司第一大客户，2017-2018年公司来源于苹果及其供应商的收入合计占比分别为68%及76%。2022年公司开始向消费电子领域大客户批量交付缺陷检测装备，主要应用于手机玻璃盖板、金属外框等零部件，新产品线的快速放量，有望保障公司基本盘稳健增长。 图13：公司消费电子视觉设备布局覆盖显示检测以及电池、玻璃、结构件的量检测 进军视觉制程设备，为公司消费电子业务打开新的成长空间。随着PCBA主板生产制程的不断复杂化、SMT生产线需配备的点胶机数量不断上升。根据SEMI发布的相关数据，2022年全球点胶机市场规模约90.3亿美元，至2028年预计达到106.8亿美元，市场空间广阔。公司发布的Vela系列点胶检测一体机集高精度全自动视觉位置识别补偿和检测功能于一体，可满足固化、组装等上下游工艺环节中的不同生产需求。此外，针对镜头模组封装领域，公司还推出Crucis全自动镜头主动对准设备和Sagitta全自动镜座贴合设备。由检测环节拓展至组装环节，有望提升公司在客户产线中的设备价值量占比，充分发挥协同效应，将成为公司消费电子业务后续重要增长点。 图14：2022年全球点胶机市场规模达到90亿美元 图15：公司不断拓展点胶机、镜头组装设备等视觉制程设备 2.2.光伏行业：硅片分选机市场需求旺盛，电镀铜设备有望成为新增长点 持续降本增效驱动下，光伏行业需求持续旺盛。据CPIA数据，2022年全球光伏新增装机230GW，同比+35%；我国光伏新增装机87GW，同比+59%。根据CPIA预测，2023年我国光伏新增装机120-140GW，同比+37%-60%；全球新增装机305-350GW，同比+33%-52%。光伏行业高景气度有望延续，进一步带动光伏设备需求放量。 图16：2023年全球光伏新增装机305-350GW 图17：2023年我国光伏新增装机120-140GW 硅片大尺寸、薄片化趋势下，光伏硅片分选设备需求上升。硅片环节降本增效的主要技术路径为大尺寸、薄片化，主流尺寸已由156mm*156mm发展到182*（182+x）mm，硅片在生产加工中更容易产生破损类缺陷。光伏硅片分选设备能够对硅片进行自动化尺寸及缺陷检测，并根据检测结果进行自动分级分选。在提高光伏生产良率与降本增效的趋势下，作为硅片生产质量控制的关键设备，光伏硅片检测分选设备需求度持续提升，我们预计2023年全球光伏硅片分选设备的市场规模将达11.1亿元。 图18：我们预计2023年全球光伏硅片分选设备的市场规模约为11.1亿元 公司光伏硅片检测分选设备快速放量，技术水平快速提