社会服务行业：复苏中寻成长，关注可选消费中高增赛道

免税：国家移民管理局2023年8月31日发布数据，今年7月1日至8月29日，全国边检机关共查验出入境人员8241.3万人次，日均139.7万人次，环比增长19.88%。国际客流持续修复，有望带动机场免税及市内免税销售额修复。海口国际免税城开业至今年8月底，海关共监管销售离岛免税品706万件，金额约59亿元，购买人次105万人，客单价约5619元、件单价约836元。海口国际免税城维持良好爬坡进展。 文旅：暑期出游收尾，下游需求维持高位，出行链板块客流有望承接中秋国庆双节需求。黄金周旅游热度释放，机票酒店预订量大幅提升。今年国庆节和中秋节“双节合一”，一共有八天假期。从酒店价格来看，目前，“十一”期间酒店平均支付价格与2019年持平。截至2023年9月6日，国内旅游产品预订量同比增长近5倍，最近一周下单量环比增长63%，“十一”假期国内机票人均客单价超千元。 酒店：开学第一周，酒店量价数据均有不同程度减弱，中国大陆酒店RevPAR环比-23.9%，较19年恢复度来看，量为89%（前值为104%），价为106%（前值为112%），RevPAR为94%（前值为117%）。商旅需求在假期旺季后的修复过程相对缓慢。 黄金珠宝：据中国黄金报社，黄金品类的库存在门店中的平均占比为67%，较2021年的52%有进一步上涨；按克计价的产品比例进一步提升，平均达到66%，黄金品类重要性提升。黄金七夕、中秋&国庆助推婚庆首饰消费，叠加金价中长期强预期支撑下半年黄金消费。 零售：自《关于恢复和扩大消费的措施》政策发布以来，国家出台一系列政策组合拳，包括活跃资本市场、调整个税专项附加扣除标准、降低首付比例等，有望加快居民资产负债表修复，间接发挥促消费、扩内需的作用。 一方面，伴随居民消费信心的提升，零售板块公司业绩有望进一步修复； 另一方面零售板块公司筹码结构优异，市场活跃度边际改善后受益明显。 传媒：1）影视院线板块，截止9月10日，2023年票房已达436亿元，接近2021全年票房。多部电影定档国庆档，相关片方、发行方包括光线传媒、中国电影、华谊兄弟等，关注电影上线表现。2）广告营销板块，根据CTR数据显示，今年1-7月广告市场同比上涨5.4%，其中7月份广告市场花费同比增长8.7%；分广告渠道看，各广告渠道仍处于修复调整期，电梯LCD、电梯海报和影院视频广告月度花费同比分别上涨25.8%、1.6%和338.4%。关注头部自有媒体公司点位扩张节奏恢复、广告主营销预算增加。 风险提示：出行复苏不及预期；居民消费意愿降低；行业竞争加剧。 1本周绝对估值变化 本周（2023年9月4日-9月8日，下同）,万得A股PE(TTM)为17.41倍，低于18.23倍的历史均值，较上周的17.50倍有微幅下降。 图1.万得A股PE(TTM) 图2.消费者服务(中信)预测PE 图3.商贸零售(中信)预测PE 2商社行业估值概览 图4.各公司估值情况（2023E） 图5.各公司估值情况（2024E） 3附录：本周商社各子版块覆盖标的估值变化趋势 3.1餐饮行业相关标的估值情况 据餐饮O2O公众号，本土汉堡连锁“沙朗阿甘“宣布完成首轮近千万天使轮融资，投资机构为奈雪投资平台美好自有力量。本轮融资将主要用于品牌势能提升、营销动作推广、新市场的开拓以及团队搭建、供应链优化。近期饮品行业跨界联动频出，瑞幸联动贵州茅台，奈雪联动梅见，酒茶、酒咖热度明显提升，起到良好营销效果。我们认为随后续消费力修复及头部餐饮门店扩张，头部餐饮品牌有望迎来利润释放过程，推荐：九毛九（9922.HK）、海伦司（9869.HK）、开放加盟及自动化全面推进的奈雪的茶（2150.HK）。 图6.餐饮行业估值情况（2023E） 图7.餐饮估值（2023E） 图8.餐饮估值（2024E） 图9.海底捞估值变化趋势 图10.九毛九估值变化趋势 3.2免税行业相关标的估值情况 国家移民管理局2023年8月31日发布数据，今年7月1日至8月29日，全国公安机关出入境管理机构共签发普通护照342万本、往来港澳台通行证及签注1858.5万本次，环比分别上升7.1%、27.5%。全国边检机关共查验出入境人员8241.3万人次，日均139.7万人次，环比增长19.88%。国际客流持续修复，有望带动机场免税及市内免税销售额修复。 海口国际免税城开业至今年8月底，海关共监管销售离岛免税品706万件，金额约59亿元，购买人次105万人，客单价约5619元、件单价约836元。海口国际免税城维持良好爬坡进展，预计随后续经济回暖，有望进入良好利润释放过程。 推荐中国中免 （601888.SH）， 建议关注海南发展 （002163.SZ）、 海汽集团（603069.SH）。 图11.免税行业估值情况（2023E） 图12.免税估值（2023E） 图13.免税估值（2024E） 图14.中国中免估值变化趋势 图15.王府井估值变化趋势 3.3酒店行业相关标的估值情况 开学第一周，酒店量价数据均有不同程度减弱，中国大陆酒店RevPAR环比-23.9%，较19年恢复度来看，量为89%（前值为104%），价为106%（前值为112%），RevPAR为94%（前值为117%）。我们预计2023年9月或将演绎与今年5月相似的行情，商旅需求在假期旺季后的修复过程相对缓慢。标的方面，推荐：1）Q4估值锚点切换后 ， 关注具备一定α且基本面有改善预期的标的 ： 锦江酒店（600754.SH）；2）短期内受益于亚运会热点标的：君亭酒店（301073.SZ）。 图16.酒店行业估值情况（2023E） 图17.酒店估值（2023E） 图18.酒店估值（2024E） 图19.锦江酒店估值变化趋势 图20.金陵饭店估值变化趋势 3.4医美化妆品行业相关标的估值情况 美妆端： 据海关总署，今年8月我国进口美容化妆品及洗护用品30229吨，金额为99.9亿元人民币；1-8月进口美容化妆品及洗护用品240237.8吨，同比-14.6%，金额为852.5亿元人民币，同比-11.7%。中检院9月4日发布3个涉及化妆品原料备案文件，主要指导化妆品原料安全信息填报，推动化妆品行业规范化发展。雅诗兰黛首次投资中国彩妆品牌，参投品牌“纨素之肤”由红人自创，在社媒端具有优势； 集团不断发掘投资新锐品牌或是改变当前品牌矩阵、探索细分赛道及营销渠道的重要举措。建议关注珀莱雅（603605.SH）、华熙生物（688363.SH）、贝泰妮（300957.SZ）、巨子生物（2367.HK）。 医美端： 上游侧科笛宣布其外用非那雄胺（生发）产品中国III期注册性临床试验达到主要终点，有望2024年启动商业化拉高公司营收，在研管线推进速度亮眼。华熙生物与韩国Medytox正式解约，并终止涉及特定注射用A型肉毒毒素等医美产品的合资协议。下游侧美丽田园收购杭州妍工坊，涉及3家生美门店，此举优化公司在杭州地区的战略布局，预期在补充会员体量的同时提升公司整体收益。建议关注医美上游龙头爱美客（300896.SH）、重组胶原医美龙头锦波生物、医美机构标的朗姿股份及光电龙头复锐医疗科技（1696.HK）。 图21.医美化妆品行业估值情况（2023E） 图22.医美化妆品估值（2023E） 图23.医美化妆品估值（2024E） 图24.珀莱雅估值变化趋势 图25.爱美客估值变化趋势 3.5人资外服行业相关标的估值情况 招聘市场表现偏弱，主要公司2023H1招聘业务下滑，科锐国际、万宝盛华、人瑞人才招聘解决方案业务分别实现收入2.69/0.84/0.19亿元，同比-39.7%/-28.2%/-45.8%；企业降本需求下外包业务保持较快增长，科锐国际、万宝盛华、人瑞人才灵活用工收入分别为43.34/24.33/22.25亿元，同比+12.9%/+15.8%/+12.2%。就业总量压力和结构性问题依然存在，各部门将继续落实好稳就业各项政策举措，扩大就业容量。政策稳增长下，企业投资增加有望带动用工需求，复苏下人服行业首先受益。建议关注板块内具备资金、平台、渠道优势的头部企业北京人力（600861.SH）、科锐国际（300662.SZ）。 图26.人资外服行业估值情况（2023E） 图27.人资外服估值（2023E） 图28.人资外服估值（2024E） 图29.外服控股估值变化趋势 图30.科锐国际估值变化趋势 3.6传媒行业相关标的估值情况 2023年传媒文娱供给增加，轻度、低频可选消费具备较大弹性，游戏、影视等文娱行业修复明显；广告营销伴随消费逐步修复，头部自有媒体公司稀缺属性强化。 游戏板块，暑期游戏行业持续修复，根据伽马数据报告显示，2023年7月，中国游戏市场实际销售收入286.10亿元，环比上升3.34%，同比上升37.49%，同比增长率连续3个月为正。其中，移动游戏市场实际销售收入221.10亿元，环比上升3.40%，同比上升51.09%，暑期游戏运营活动及新游上线带来增长。随着供给增加及新游周期开启，游戏板块稳步复苏，关注新游上线带来的业绩增量。 影视院线板块，暑期档已过，电影市场热度正常回落，截止9月10日，2023年票房已达到436亿元，接近2021年全年470亿元票房。目前多部电影定档国庆档，包括《前任4》、《坚如磐石》、《志愿军：雄兵出击》等重点影片，相关片方、发行方包括光线传媒、中国电影、华谊兄弟等，关注重点电影上线表现。 广告营销板块，根据CTR数据显示，今年1-7月广告市场同比上涨5.4%，其中7月份广告市场花费同比增长8.7%；分广告渠道看，各广告渠道仍处于修复调整期，电梯LCD、电梯海报和影院视频广告月度花费同比分别上涨25.8%、1.6%和338.4%；广告投放来看，饮料、药品、娱乐及休闲、化妆品/浴室用品的广告增投较显著，花费同比分别上涨13.1%、14.7%、36.8%和46.0%。关注头部自有媒体公司点位扩张节奏恢复、广告主营销预算增加。 建议关注：分众传媒（002027.SZ）、兆讯传媒（300102.SZ）、东方甄选（1797.HK）、恺英网络（002517.SZ）、三七互娱（002555.SZ）、中国电影（600977.SH）等。 图31.传媒行业估值情况（2023E） 图32.传媒估值（2023E） 图33.传媒估值（2024E） 图34.遥望科技估值变化趋势 图35.分众传媒估值变化趋势 3.7文旅行业相关标的估值情况 旅游及景区：暑期出游收尾，下游需求维持高位，出行链板块客流有望承接中秋国庆双节需求 （1）黄金周旅游热度释放，机票酒店预订量大幅提升。今年国庆节和中秋节“双节合一”，一共有八天假期。去哪儿数据显示，截至8月30日，“十一”期间热门目的地为北京、杭州、成都、上海、长沙、重庆、西安、武汉、南京、广州。受亚运会影响，杭州热度增长明显。从酒店价格来看，目前，“十一”期间酒店平均支付价格与2019年持平。截至9月6日，国内旅游产品预订量同比增长近5倍，最近一周下单量环比增长63%，“十一”假期国内机票人均客单价超千元。从出行时间来看，9月29日是假期出游高峰，10月4日至6日是返程高峰；9月28日至29日机票价格较高，9月30日价格明显回落。 （2）第34届上海旅游节景区景点半价活动，将在9月16日上海旅游节开幕当天启动，为期一周。东方明珠、上海野生动物园、上海自然博物馆、上海迪士尼乐园、上海海昌海洋公园、上海中心大厦上海之巅观光厅、《上海千古情》等70家文旅机构均将参与门票半价优惠活动。美团将以流量、活动、现金等多种方式提供15亿补贴，活动涵盖上海迪士尼度假区、玛雅水上乐园、上海野生动物园等景区。即将到来的上海旅游节叠加中秋国庆长假，上海文旅市场即将再度迎来高速增长。 （4）随着第三批出境团队游国家名单公布，今年国庆节出境游市场呈现高度活跃的态势，有望迎来全年出境游人次峰值。携程数据显示，今年“十一”期