国际数据跟踪：劳动力市场松动，美债收益率下行

南京证券股份有限公司 NANJINGSECURITIESCO.LTD 2023年9月5日 海外宏观研究报告 国际数据跟踪（8.28-9.3）：劳动力市场松动，美债收益率下行 美债期限结构 关键期限国债利率（9月1日） UST3M 5.444% UST2Y 4.876% UST10Y 4.181% UST30Y 4.297% 研究员李照投资咨询证书号S0620522080001联系方式025-58519178邮箱jordanlz@sina.com研究助理曹世棋联系方式025-58519166邮箱sqcao@njzq.com.cn 摘要 美国通胀反弹：美国7月PCE数据显示通胀反弹0.3pct至3.3%，这是自2022年6月通胀高点一路下行以来的第二次反弹，主要是受到服务价格上涨和能源价格跌幅回升的影响。剔除了食品和能源后的核心PCE同比小幅回升0.1pct至4.2%，环比维稳。核心PCE显示出较大的黏性特征，更多还是由于服务价格韧性的支撑。 美国就业结构改善：美国8月非农就业人数超预期温和增长18.7万人，高于前值，但前两个月数据大幅下修，共计下修11万人。当前非农就业人数大概已经回落到2019年底疫情前的水平，增长势头没有此前那么强劲。ADP统计的新增私营就业人数较前值大幅减少，劳动力市场松动迹象初见端倪。而美国失业率8月突然上行0.3pct至3.8%，回到了本轮加息前水平，7月职位空缺数与失业人数之比继续下滑，8月美国挑战者企业裁员人数意外激增，以上均显示劳动力供需结构有改善迹象。 美债整体下行：本周美债收益率整体下行，其中短端利率持续下行，中长端利率震荡下行后小幅回升。美国劳工部周二披露的7月职位空缺数超预期减少，突破了2021年3月以来的最低水平，说明劳动力供需结构呈现逐步改善趋势。受此影响美债收益率显著下行，尤其是中端利率下行超10bp。周五公布的8月非农数据超预期增长，PCE显示通胀反弹，美债收益率小幅回调。当前的数据喜忧参半，但根据芝交所的FedWatch工具，对美联储加息预期上，市场更加注重劳动力市场结构上的边际变化，周五市场整体预期转向年内不再加息。 风险提示：美联储超预期加息，美国通胀超预期反弹。 报告目录 1国际数据跟踪.-3- 1.1美国通胀-PCE数据.....................................................................................-3- 1.2美国就业-非农数据.....................................................................................-5- 1.3美债行情梳理...............................................................................................-8- 1国际数据跟踪 1.1美国通胀-PCE数据 美国7月通胀反弹，服务领域价格韧性仍强。 美国7月PCE同比增速为3.3%，较上月提升0.3pct，这是自2022年6月通胀高点一路下行以来的第二次反弹，主要是受到服务价格上涨和能源价格跌幅回升的影响；季调环比增速为0.2%，较上月不变。剔除了食品和能源后的核心PCE同比小幅回升0.1pct至4.2%，环比维稳。核心PCE显示出较大的黏性特征，更多还是由于服务价格韧性的支撑。 能源价格同比在6月大概率筑底，7月至年底可能形成回升趋势，一方面由于能源同比高基数逐渐走弱，降幅继续大幅下探的空间缩小，另一方面去通胀进程接近后半段，出于对核心通胀指标的关注，政策措施将更多集中在服务领域。7月能源价格同比降幅依旧最大，虽然较前值回升4.3pct，不过仍在接近15%的较深的负值区间，是通胀的首要下拉项，但作用有一定程度的减弱。季调环比增速为正，和6月比有所下降。食品价格同比增速稳步下降，继续保持和上月相近幅度，在1pct左右，季调环比增速出现小幅抬升，由负转正。 商品领域降通胀表现优于服务领域。商品价格同比反弹0.1pct，但增速仍保持为负，其中耐用品价格加速下跌，非耐用品价格跌幅明显回升。环比来看，商品各项数据均显示价格的同步下行。服务领域不仅未延续上月初步显现的加速去通胀趋势，而且显著反弹0.3pct至5月5.2%的水平，环比增速也有小幅回升。 图表1：美国7月PCE当月同比图表2：美国7月核心PCE当月同比 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表3：美国7月PCE季调环比图表4：美国7月核心PCE季调环比 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表5：美国7月PCE当月同比分商品和服务图表6：美国7月PCE当月同比分食品和能源 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表7：美国7月PCE和核心PCE当月同比上行图表8：美国7月PCE和核心PCE当月环比维稳 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所图表9：美国7月PCE及核心PCE当月同比和环比分类数据 当月同比（%） 季调环比（%） 2023-07 2023-06 2022-07 环比变化 同比变化 2023-07 2023-06 2022-07 环比变化 同比变化 PCE 3.30 3.00 6.40 0.30 -3.10 0.20 0.20 -0.10 0.00 0.30 核心PCE 4.20 4.10 4.70 0.10 -0.50 0.20 0.20 0.00 0.00 0.20 商品 -0.50 -0.60 9.60 0.10 -10.10 -0.30 -0.10 -0.40 -0.20 0.10 耐用品 -0.80 -0.40 5.70 -0.40 -6.50 -0.70 -0.30 -0.20 -0.40 -0.50 非耐用品 -0.20 -0.80 11.90 0.60 -12.10 0.00 0.10 -0.60 -0.10 0.60 服务 5.20 4.90 4.70 0.30 0.50 0.40 0.30 0.00 0.10 0.40 食品 3.50 4.60 12.00 -1.10 -8.50 0.20 -0.10 1.30 0.30 -1.10 能源 -14.60 -18.90 34.40 4.30 -49.00 0.10 0.60 -4.90 -0.50 5.00 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 1.2美国就业-非农数据 美国8月非农就业人数超预期温和增长，但前两个月数据大幅下修。 8月美国新增非农就业人数达18.7万人，较前值缓慢增长了3万人，高于预期的 17万人。但7月数据由18.7万人下修至15.7万人，6月数据由18.5万人下修至10.5 万人，两个月合计下修11万就业人数。美国新增非农就业人数中私营部门新增17.9 万人，较上月增加2.4万人，其中生产端的制造业以及服务业的专业和商业的就业人 数环比实现较好的改善，分别增加了2万人和3.88万人，为非农人数的超预期增长提 供了支撑。贸易、运输和公用事业以及金融活动就业人数下滑比例较大，分别减少3.8 万人和1.3万人。 虽然8月非农获得了超预期增长，但当前就业人数的增长势头没有此前那么强劲，位置大概已经回落到2019年底疫情前的水平。且ADP统计的新增私营就业人数为 17.7万人，较前值减少14.7万人，叠加6-7月非农数据下修，劳动力市场松动迹象初见端倪。而美国失业率在维持了17个月的3.4%-3.7%区间内的稳定运行之后在8月突 然上行0.3pct至3.8%，回到了本轮加息前水平，季调后的劳动力参与率提高0.2pct至62.8%，7月职位空缺数与失业人数之比继续下滑。挑战者披露的8月美国企业裁员人数意外出现锐增，同比增加267%，环比增速为217%，超过2020年4月以来的最高值。以上均显示劳动力供需结构有改善迹象。随着8月失业人数的增加，劳动力供需缺口有望得到进一步缩小。 根据美国经济分析局公布的数据，Q2美国企业利润同比增速为-6.46%，与Q1相比加速下探，整体超过了疫情以来的次低水平。企业端盈利的下滑导致居民工资增速的回落和收入缩减。8月美国平均时薪进一步提升，但增速持续3个月下降，与6月相比，同比增速下滑0.05pct至4.29%，环比增速下滑0.03pct至0.24%。7月美国实际人均可支配收入同比增速减少1.06pct至3.27%，环比跌幅下行至-0.23%。 图表10：美国新增非农就业人数超预期温和增加 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所图表11：美国8月新增非农就业人数及分项 Aug-23 Jul-23 Aug-22 Δ上月 Δ上年同月 环比 同比 美国新增非农就业人数（万人） 18.70 15.70 35.20 3.00 -16.50 19.11% -46.88% 私营 17.90 15.50 30.60 2.40 -12.70 15.48% -41.50% 生产 3.64 1.38 3.67 2.26 -0.03 163.77% -0.82% 采矿和伐木业 -0.20 0.20 -0.20 -0.40 0.00 建筑业 2.24 1.58 0.77 0.66 1.47 41.77% 190.91% 制造业 1.60 -0.40 3.10 2.00 -1.50 -48.39% 服务 14.30 14.08 26.94 0.22 -12.64 1.56% -46.92% 贸易、运输和公用事业 -2.00 1.80 6.00 -3.80 -8.00 信息咨询 -1.50 -1.50 0.80 0.00 -2.30 金融活动 0.40 1.70 0.90 -1.30 -0.50 -76.47% -55.56% 专业和商业 1.88 -2.00 4.80 3.88 -2.92 -60.83% 教育和保健 10.20 10.17 9.23 0.03 0.97 0.29% 10.51% 休闲和住宿 4.02 3.21 4.81 0.81 -0.79 25.23% -16.42% 其他 1.30 0.70 0.40 0.60 0.90 85.71% 225.00% 政府 0.80 0.20 4.60 0.60 -3.80 300.00% -82.61% 联邦政府 1.00 0.60 -0.20 0.40 1.20 66.67% 州政府 0.00 -0.50 0.60 0.50 -0.60 地方政府 -0.20 0.10 4.20 -0.30 -4.40 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表12：美国8月ADP新增私营就业人数大幅下滑图表13：美国8月挑战者企业裁员人数锐增 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表14：美国8月失业率和劳动参与率上行图表15：美国7月职位空缺数和失业人数之比减小 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表16：美国7月非农部门职位空缺数大幅减少图表17：美国8月平均时薪增速下滑 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表18：美国Q2企业利润同比下行图表19：美国7月实际人均可支配收入增速下滑 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 1.3美债行情梳理 美国劳工部周二披露的7月职位空缺数超预期减少，突破了2021年3月以来的最低水平，说明劳动力供需结构呈现逐步改善趋势。受此影响，美债收益率显著下行，尤其是中端利率下行超10bp。周三下调二季度GDP增速0.3pct至2.