新力量 New Force总第4363期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第43632023年8月31日星期四 研究观点 【大势分析】 向上反弹空间有望打开但成交量依然未见配合 【公司研究】 恒安国际（1044，买入）:23年上半年的业绩应是低点,预计利润率将逐步回升 复宏汉霖(2696，买入）：生物类似药与创新药双轮发力，收入结构合理展望持续盈利比亚迪电子（0285，买入）：智能座舱智能驾驶开始放量，拓宽消费电子核心供应链 【评级变化】 公司 代码 评级 目标价(港元） 2023年EPS(港元) 2024年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 恒安国际 1044 买入 持有 37.26 40.90 -9% 2.542 3.041 -16% 3.141 3.474 -10% 复宏汉霖 2696 买入 买入 17.90 28.73 -38% 0.829 0.230 260% 1.948 0.740 163% 比亚迪电子 285 买入 买入 44.00 35.00 26% 1.720 1.470 17% 2.180 1.920 14% 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 首席策略师叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 【大市分析】 进一步冲高后回压反弹势头仍可保持 8月30日，港股在期指结算日出现先冲高后回压的行情，恒指微跌了1点多仍受 制于20日线18586点以下，而大市成交量依然未能有效的增加配合，仅录得有 1000亿元水平仍低于年内的日均1116亿元水平。走势上，在未有跌回到17900 点目前的好淡分水线以下之前，相信恒指仍将处于反弹状态行情，而事实上，港 股近日的沽空比例都是偏高的，在周三就录得有18.05％的沽空比例。在空头有积累的情况下，不排除市场有借机逼空来触发进一步反弹，而即将公布的美国7月核心PCE物价指数、以及近期走弱的人民币出现逐步回稳等等，都有成为逼空触发点消息的可能，可以多加注视。现阶段，我们还是维持这个观点，18000点或以下是恒指的价值区位置水平，因为在18000点以下恒指的股息率将可达到4％以上，可望吸引长线资金入市来增强大盘的承接力。然而，如果市场气氛依然未能完全恢复之下，恒指短线仍有波动进一步下探的可能，但在波动过后也就将会回归价值。因此，面对现时这个市况判断，操作上建议可以在18000点以下考虑逢低买入，但宜分段分批进行执行。至于可以考虑的吸纳名单方面，包括有港交所(00388)、腾讯(00700)、中海油(00883)、中移动(00941)、联想(00992)、比亚迪股份(01211)、药明生物(02269)、李宁(02331)、海底捞(06862)、思摩尔(06969)以及百度-SW(09888)等等，建议可以继续多加关注。 港股冲高后回压，在开盘初段曾一度上升258点高见18742点，但是在三日内累 升了接近有800点后，市场出现趁高回吐是可以理解的操作行为。指数股表现转为分化，其中，在我们优先关注名单里的联想(00992)和比亚迪股份(01211)，分别涨了有3.83％和2.94％，都站到恒指成份股最大涨幅榜的前五。 恒指收盘报18483点，下跌1点或0.006％。国指收盘报6357点，下跌30点或 0.47％。恒生科指收盘报4195点，下跌39点或0.92％。另外，港股主板成交量 有1080亿多元，而沽空金额有195亿元，沽空比例18.05％仍偏高。至于升跌股数比例是665：941，日内涨幅超过12％的股票有41只，而日内跌超过10％的股票有44只。港股通第八日出现净流入，在周二录得有46亿元的净流入额度。 王柏俊 +85225321915 【公司研究】 恒安国际（1044，买入）:23年上半年的业绩应是低点,预计利润率将逐 步回升 Patrick.wong@firstshanghai.com. hk 行业个人消费 股价29.40港元 目标价37.26港元 (+26.7%) 市值341亿港元 已发行股本11.62亿股 52周高/低42.20港元/28.50港元 每股净现值17.24港元 股价表现 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 23年上半年业绩概况 恒安收入增长9.0%到122.0亿元(还是受益于纸巾业务的带动(+22.7%)和 电商渠道的快速增长（+30.1%，占比提升到29.0%）)。毛利率下跌4.2个百分点到31.0%(主要受原材料价格大幅上升的影响)。经营开支费比率增加1.9个百分点到21.0%,其中推广费用比率增加2.5个百分点到5.1%。经营利润及股东应占净利润分别减少9.8%和4.0%到17.0亿元和12.3亿元。中期每股派息为0.7元。资产负债状况稳健,持有净现金约47.9亿元 (比去年年底增加2.5亿元。库存周转天数减少10天到33天。 纸巾业务维持快速增长，毛利率已逐步改善 纸巾业务上升22.7%到71.7亿元(受益于全国性销售网络的优势、高端产 品的强劲增长-「云感柔肤」系列(+40%,其占比为12%)、及电商业务的增长（+40%)。销量是主要的增长动力（约20%）;单价则有中低单位数的提升(受益于产品组合的优化)。纸巾毛利率同下跌5.4个百分点,到17.7%，受木浆成本大幅增加的影响。据了解,毛利率在第二季已比第一季度有改善。我们预计23下半年和全年收入应能维持双位数的增长;全年毛利率应能恢复到20%左右。 卫生巾业务和纸尿库业务恢复正的增长 卫生巾业务同比增长2.9%到32.2亿；受益于升级产品的表现。单价是主要 的增长动力。纵使集团坚守稳定的定价策略，但石化原材料价格的上升导 致毛利率下跌3.5个百分点到61.8%。纸尿库业务同比增长5.0%到6.7亿;受益于高端产品「Q.MO」和成人纸尿裤的良好增长;分别录得19.1%和45.1%的增长。毛利率增加0.7个百分点到36.0%，受益于产品结构的优化。在升级及高端产品的推动下，我们预计卫生巾和纸尿库业务能保持稳定增长;卫生巾毛利率应能逐步恢复,而纸尿库毛利率则维持稳定。 目标价37.26港元,买入评级 23年上半年的利润应该是低点。预计未来收入增长将能维持稳定,但利润 率应随着原材料价格的回调和产品结构的优化而逐步回升。考虑到集团稳定的基本面，稳健的资产负债状况和派息政策，及较低的估值;我们上调评级到买入。目标价为37.26港元,相等于23/24年预测每股盈利的13.5倍。 重要风险 我们认为以下是一些比较重要的风险:1)纸巾及个人护理行业竞争激 烈,2)原材料价格的波动,及3)汇率的变化多。 图表1:盈利预测表 截止12月31日财政年度 2021实际 2022实际 2023预测 2024预测 2025预测 收入（百万人民币） 20,790 22,616 24,244 25,931 27,519 增长(%) -7.1% 8.8% 7.2% 7.0% 6.1% 经营溢利(百万人民币) 4,544 2,869 3,810 4,500 4,842 增长(%) -29.0% -36.9% 32.8% 18.1% 7.6% 净利润（百万人民币） 3,274 1,925 2,657 3,283 3,578 增长(%) -28.8% -41.2% 38.0% 23.6% 9.0% 基本每股收益（人民币） 2.79 1.66 2.29 2.83 3.08 市盈率(倍) 9.9 16.6 12.0 9.7 8.9 每股派息（人民币） 1.70 1.40 1.40 1.40 1.40 息率（%） 6.2% 5.1% 5.1% 5.1% 5.1% 资料来源：公司资料、第一上海预测 高小迪 85225321960 复宏汉霖(2696，买入）：生物类似药与创新药双轮发力，收入结构合理展 望持续盈利 xiaodi.gao@firstshanghai.com.hk 但玉翠 852-25321956 tracy.dan@firstshanghai.com.hk 曲佳宜 852-25321597 coco.qu@firstshanghai.com.hk 行业医药 股价12.02港元 目标价17.90港元 (+48.9%) 市值65.33亿港元 已发行股本5.43亿股 2023H1收入增速超预期，首次实现半年度盈利 2023H1公司营收达25亿元，同比增长93.9%。其中产品销售收入达21.5亿元， 同比增长82.2%。收入增长的主要来源是生物类似药汉曲优（曲妥珠单抗）以及创新药汉斯状（斯鲁利单抗）的销售放量超预期。汉曲优收入达12.8亿元，同比增长57.1%；汉斯状收入达5.6亿元，同比增长62.3%。此外，公司BD及研发服务业务收入达3.5亿元，同比增长222%。随着公司后期管线临床相继结束，资本化研发投入显著降低，由去年同期的2.9亿下降至1.3亿。整体研发支出从8.3亿下降至6.7亿，研发费用率降至22%。销售费用率略微上升到31%。管理费用率和财务费用率逐年下降，分别为6%和2%。公司期间获得净利润2.4亿元，首次实现半年度报告盈利。 创新转型持续收获，研发平台探索独特药物 2023年1月，公司首款自主研发的创新药斯鲁利单抗成功获CDE批准新适应症， 联合卡铂和依托泊苷用于一线治疗ES-SCLC，成为全球首个一线治疗小细胞肺癌的抗PD-1单抗。差异化布局SCLC的成功也为斯鲁利单抗在日益内卷的PD-1赛道中赢得了又一块重要席位。全球市场方面，ES-SCLC适应症也已向EMA递交上市申请，美国桥接实验正在进行中。另有多种围绕一线肺癌以及胃癌新辅助的适应症正处于III期临床中。早期临床阶段，多种抗体及融合蛋白类创新药稳步推进。 52周高/低17.40港元/10.02港元公司搭建的抗体偶联药物（ADC）研发平台也有两款分子进入IND申报阶段。通过 每股净现值3.48港元 股价表现 整合医学信息数据发掘新靶点新药物的5D平台以及计算驱动进行分子设计和优化的BAMD平台，为临床前管线不断补充作用机制独特的潜在First-in-Class突破性治疗药物。 生物类似药出海前景广阔，产能扩张推动销售增长 生物类似物管线持续为公司提供稳定的收入增长。汉曲优下半年有望获FDA批准 上市，将持续扩展海外市场。帕妥珠单抗与地舒单抗生物类似药也处于III期临床中，有望在2025年上市。公司产能持续扩张，徐汇基地和松江基地（一）产能共计48000L，为汉曲优的快速放量提供了支持。除了已获中国和欧盟GMP双重认 证的徐汇基地外，松江基地（一）也正积极准备全球药监机构的现场审计，为公 司产品扩大海外市场提供了充分准备。松江基地（二）正加速厂房验证，共96000L产能的自动化工艺流程设备也为未来新产品产能扩张及进一步降本增效提供了空间。 调整目标价至17.90港元，买入评级 我们调整未来3年盈利预测，测算得出公司将于2023年实现正向自由现金流。我 们采用DCF估值法，假设WACC为10.0%、永续增长为2.0%对公司进行估值，测算得出合理估值约为88.4亿港元，对应目标价17.90港元，较现价有48.9%上升空间，维持买入评级。 重要风险 我们认为以下是一些比较重要的风险:1)研发进度不如预期、2)销售放量不如 预期、3)集采等政策影响。 图表1:盈利摘要 资料来源：第一上海,公司资料 邹炜 852-25321597 比亚迪电子（0285，买入）：智能座舱智能驾驶开始放量，拓宽消费电子核 心供应链 wilson.zou@firstshanghai.com.hk净利润大幅增长139.2%，位于盈喜公告上限 陈晓