大宗商品配置周报：政策利多下多头持续发力

期货研究报告|商品研究 政策利多下多头持续发力 ——招商期货大宗商品配置周报 （2023年08月28日-2023年09月01日） •招商期货赵嘉瑜（Z0016776）马芸（Z0018708）徐世伟（Z0001836）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）颜正野（Z0018271） 马幼元（Z0018356） •联系电话：(+86)13686866941 •邮箱：zhaojiayu@cmschina.com.cn 2023年09月03日1 目录 contents 01核心观点 02宏观概览 03中观数据 04商品板块 01核心观点 整体逻辑：本周各商品板块继续上涨，其中以建材系为主的工业品涨幅较大。 1.多头持续发力，国内政策的持续刺激对于多头来说无疑是天时地利的。海外资产跟随未明显超出市场预期的就业、通胀数据而摆动，而国内因素取代了海外因素成为本轮行情的快节奏变量。市场本就处于显性库存偏低的状态下，宏观情绪诱发下游补库，现货难觅，而部分品种供应端的控货更是对多头的推波助澜。而且国内煤炭矿难、沙特延续原油减产等供给端事件也提振了本轮多头的情绪。行情可能要在空头大户全面败退之下才能结束，因此对于趋势持续的时间和空间仍难下定论。 2.这轮行情开始于8月16号，并结束了8月1号美债调降评级以来形成的宏观空头环境。8月16日上午意外降息，下午关于一线城市地产认房认贷政策松绑的市场传言点燃了市场情绪，而在接下来的两三周内，“认房不认贷”纳入因城施策、四个特大城市相继实施、央行调降首付等一系列组合拳不断夯实了市场预期。当下，关于地产政策预期的信心稳了，市场仍在期待更多政策利好出台；接下来，需要观察的是居民对于地产的信心是否也稳了，这反映在销售以及房价是否能够回暖之上。回到产业链层面，在政策刺激下，当下产业链偏乐观，而到了旺季后需要面临真实需求的检视。 3.国内外风险资产的情绪是截然相反的，而有别于股市、利率、汇市的外强内弱，工业大宗商品上表现出明显的内强外弱，从截面对比的角度来看这或许要归因于国内期货的博弈环境。不过单从商品来看，国内外比价最近两个多月的上涨幅度明显高于人民币相较美元的调贬幅度，而不少工业品呈现出持续打开的进口窗口，也客观反映出国内需求并不差。从最新公布的PMI来看，8月生产分项为51.9（环比+1.7），新订单分项50.2，时隔5个月重回荣枯线上，而新出口订单分项46.7，连续5个月显著低于荣枯线，暗示出内需恢复而外需承压。 4.我们仍需警惕几个月以来多头情绪累积后的风险，7月中下旬以来产业是有一定程度补库去迎接金九银十旺季的，量化CTA的多头暴露也在上涨过程中逐渐增加。需观察全球高利率环境对于需求的进一步压制以及国内政策逐步落地后微观数据是否改善。我们看好商品未来数年的大周期行情，但当下由于内外尚未形成共振，且预期和现实还没形成共振，我们仍研判国内商品本轮的持续上涨驱动不足，更多是资金博弈的行为，在这个位置继续向上的风险大于收益。 板块逻辑： 1.有色：海外金融风险发生概率逐渐提升，贵金属值得作为多头配置，只是在流动性在收紧的当下仍难走出流畅趋势。锡、铜、铝等金属有长期供需矛盾，具备长期多头配置价值，其中锡由于供给瓶颈更为显著，可布局多单。 2.黑色：整体宽幅震荡，单边参与难度较大。接踵而至的地产政策预期助长了市场的多头情绪，但当下铁水产量处于年内高点附近，钢厂利润压缩，容易 触发平控喊话，短期警惕回落。煤炭由于矿难等缘故短期走强，但整体供需仍旧偏宽松，可逢高空配。 3.能化：关注终端消费需求及原料对板块整体估值的影响。烯烃、芳烃大扩产使得利润微薄，而能化板块的绝对价格跟随原料端而上涨。当下原油端有 OPEC+的继续减产，即使需求小幅油价的小幅回落。 4.农产品：生猪供应逐步增加，气温逐步下降也有利于需求回升，供需双增，期价预计区间震荡；油脂端，本周国际棕榈驱动走强，因产区天气干旱对供应担忧。国内市场跟随外盘，呈现棕榈偏强，品种分化，及月间走弱，因进口利润好转；国际美豆冲高回落，因密西西比河低水位影响出口，阶段供需双弱，或步入震荡。而国内大豆豆粕因阶段供需不错，及成本端支撑，仍处于上行格局中。后期关注美豆单产及后期需求。 风险提示： 子板块逻辑 板块 子版块 商品逻辑与交易机会 中期配置 有色 贵金属 1.长逻辑：储备货币国家在通胀压力下不断加息，引发经济下行以及滞涨等危机，导致资产重新配置，建议多配贵金属。2.中短期逻辑：通胀难消，美联储官员对于降息表态措辞谨慎，市场预期年内还有一次加息。 4 基本金属 1.中期：国内复苏预期和美联储降息预期下，供需基本面的紧张临界点逐渐逼近，中期看好有色金属。2.短期：美国PCE数据和就业数据走弱年内加息预期不再，国内持续推出经济刺激政策，短期有色或继续偏强运行。 3 黑色 原料 1.中长期：限产政策执行力度；钢材需求；厄尔尼诺现象下巴西发货或偏高；蒙煤进口维持高位，整体焦煤供应均衡.2.短期：钢材表需环比继续小幅改善，走势基本符合季节性。钢厂利润小幅压缩但维持微利，原料补库意愿、能力皆有限；铁矿需求偏强，但上方空间有限；煤炭价格企稳，焦炭四轮提涨落地后第一轮提降失败。限产政策预期快速消退，盘面利润已经回到本轮限产交易之前（7月中旬前）水平 3 成材 1.中长期：限产政策执行力度；钢材产能充分，观测后续稳内需政策以及海外需求 2.短期：建材需求疲软、板材需求存在韧性。建材表需环比改善超预期，整体钢材库存垒库速度基本符合季节性，建材弱平衡、板材强平衡的格局继续维持，总量矛盾有限。限产政策预期快速消退，短期继续交易利润继续被压缩逻辑 3 化工 油品 1.中长期：供需供需处于去库存格局，低库存状态下任何供给扰动都容易造成油价脉冲式上行。 2.短期：全球库存持续去化，供应端延续减产，需求持稳，海内外宏观情绪缓和，油价震荡偏强为主。 3 烯烃链 1.中期：远期仍处于扩产周期，逢高做空产业利润（MTO/PDH),以及逢低多塑料空PP。2.短期：产业链库存健康，基差偏弱，供需双增，成本上移，宏观情绪乐观，震荡为主，往上受制于进口窗口。 3 芳烃链 1.中期：远期仍处于扩产周期，逢高做空产业链利润，绝对价格看原油等成本端。2.短期：库存正常，基差持稳，供需偏弱，成本支撑强，盘面震荡为主（跟随成本波动）。 3 建材类 1.中长期：V供需双增，出口好转，震荡为主；纯碱处于扩产周期，供需双增，逐步去利润为主，逢高做空利润为主。2.短期：v库存去化，供需双增，宏观情绪乐观，震荡偏强为主；玻璃库存去化，产销一般，供需持稳，宏观情绪乐观，震荡偏强为主；纯碱库存 持续去化，贴水偏大，后期关注新装置投产，短期震荡偏强为主。 3 农产品 油脂 1.中长期：供需双增，但核心关注厄尔尼诺天气对棕榈产量的影响。2.短期：本周市场担忧国际棕榈供应，因产区天气偏干，市场驱动上行。而国内棕榈领涨，品种分化，及油脂月间走弱，因近月进口利润转好 4 养殖原料 1.中长期：国际供给博弈，取决于明年上半年南美产量预期差。美玉米远期增产预期，重心下移，国内产量增加，价格重心下行。2.短期：蛋白粕仍处于上行格局中。因阶段现货偏强，及国际成本端支撑。饲料端替代压力较大，仍倾向于较高性价比谷物原料。但当前各环节库存偏低，青黄不接期，现货偏强运行，期价受制于秋收压力预计震荡回落。 4 禽畜 1.中长期：生猪供应充裕，成本下移，期价区间震荡。鸡蛋产能逐步恢复，价格重心下移。 2.短期：生猪需求疲软，价格走弱；鸡蛋供需双增，高位震荡。 1 备注：1.时间维度：短期（未来1周-1个月），中期（未来1个月-6个月），长期（未来6个月以上）。 2023/6/16 2023/6/21 2023/6/30 2023/7/7 2023/7/14 2023/7/21 2023/7/30 2023/8/4 2023/8/11 2023/8/18 2023/8/25 2023/9/1 1 创业板,5.93% 美元兑人民币,1.08% 黑色,1.05% 农产品,2.44% 能化,4.52% 黑色,1.21% 沪深300,4.47% 创业板,1.97% 能化,0.95% 黑色,1.27% 黑色,3.77% 中证1000,3.88% 2 有色,3.51% 能化,0.42% 美元兑人民币,0.95% 能化,1.55% 黑色,4.27% 农产品,0.89% 能化,2.86% 中证500,1.41% 美元兑人民币,0.75% 农产品,1.14% 能化,2.73% 能化,3.79% 3 农产品,3.31% 农产品,0.22% 中证1000,0.82% 有色,1.26% 创业板,2.53% 美元兑人民 币,0.65% 创业板,2.61% 中证1000,1.08% 黑色,0.17% 美元兑人民 币,0.77% 农产品,2.32% 中证500,3.04% 4 沪深300,3.3% 金融债,0.03% 农产品,0.65% 金融债,0.15% 有色,2.14% 有色,0.5% 中证500,1.98% 沪深300,0.7% 信用债,0.11% 能化,0.55% 有色,2.21% 创业板,2.93% 5 中证1000,2.67% 信用债,-0.01% 金融债,0.2% 中债综合,0.12% 沪深300,1.92% 能化,0.3% 农产品,1.94% 农产品,0.42% 金融债,0.1% 中债综合,0.34%中债综合,0.13% 黑色,2.27% 6 中证500,2.3% 中债综合,-0.01% 创业板,0.14% 信用债,0.12% 中证500,1.16% 金融债,0.2% 有色,1.06% 美元兑人民币,0.22% 中债综合,0.1% 金融债,0.3% 信用债,0.09% 沪深300,2.22% 7 黑色,2.23% 有色,-1.29% 中债综合,0.14% 美元兑人民币,-0.39% 中证1000,0.35% 中债综合,0.18% 中证1000,1% 有色,0.2% 农产品,-0.43% 信用债,0.16% 金融债,0.06% 有色,1.49% 8 能化,2.08% 中证1000,-1.81% 中证500,0.13% 沪深300,-0.44% 农产品,0.12% 信用债,0.1% 中债综合,0.01% 金融债,0.13% 有色,-1.68% 有色,-0.55% 美元兑人民币,-0.02% 农产品,0.53% 9 中债综合,0.1% 黑色,-2.23% 信用债,0.1% 中证500,-0.62% 中债综合,0.1% 中证500,-1.74% 信用债,0.01% 中债综合,0.1% 创业板,-3.37% 中证500,-2.29% 沪深300,-1.98% 信用债,-0.02% 10 信用债,0.05% 沪深300,-2.51% 能化,-0.21% 中证1000,-1.22% 信用债,0.1% 沪深300,-1.98% 金融债,-0.04% 信用债,0.08% 沪深300,-3.39%沪深300,-2.58% 中证500,-3.4% 中债综合,-0.09% 11 金融债,0.02% 中证500,-2.56% 沪深300,-0.56% 黑色,-1.44% 金融债,0.04% 中证1000,-2.19% 黑色,-0.12% 能化,-0.28% 中证500,-3.51% 中证1000,-2.97% 创业板,-3.71% 金融债,-0.1% 12 美元兑人民币,-0.1% 创业板,-2.57% 有色,-2% 创业板,-2.07% 美元兑人民币,-1.4% 创业板,-2.74% 美元兑人民币,-0.2% 黑色,-2.21% 中证1000,-3.53% 创业板,-3.11% 中证1000,-3.89% 美元兑人民币,-0.34% 7 数据来源：WIND ，招商期货 商品子版块表现 30 20 10 0 -10 -20 -30 2022-06-01 2022-06-11 2022-06-21 2022-07-01 20