非银金融行业点评报告：证券行业2023年中报综述，自营投资支撑稳增，政策利好领航未来

非银金融行业点评报告 证券研究报告·行业点评报告·非银金融 证券行业2023年中报综述：自营投资支撑稳增，政策利好领航未来 增持（维持） 投资要点 业绩概览：虽有波澜，整体向好：1）23H1整体业绩相对稳健，23Q2行业表现有所回落。�上半年整体经营情况良好，23Q2单季度表现不佳。2023H1，得益于一季度自营业务收入大幅扭正，上市券商合计营收/归 母净利润分别同比+7%/+13%至2,749/861亿元。2023Q2受市场行情回落影响，上市券商合计营收/归母净利润分别同比-12%/-20%至1,372/411亿元。②自营业务起主要贡献，经纪、投行、信用业务表现不佳。2023H1上市券商合计自营/资管/经纪/投行/信用收入分别同比+77%/+3%/-10%/-9%/-15%至832/230/551/238/248亿元。③杠杆率恢复带动ROE稳 步回升。23H1上市券商平均杠杆率较22H1由3.33增至3.46，驱动整 体年化ROE较上年同期+3.36pct至7.10%。2）头部券商经营情况平淡，部分中小券商呈现业绩高弹性。2023H1头部券商净利润增速不及行业整体，部分中小券商净利润增速大幅超出行业平均，业绩弹性凸显。 分业务情况：自营业务引领复苏，经纪、投行仍待提振：1）自营：行情整体转暖，投资收益触底反弹。23H1主要指数与去年同期相比向好趋势明显，带动上市券商合计自营业务收入同比+77%至832亿元，平均年化自营收益率较上年同期+1.58pct至3.99%。2）财富管理：经纪业务相对承压，资管业务稳中有增。2023H1日均股基成交额相对稳定，上市券商合计经纪业务收入同比-10%至551亿元，预计系行业经纪业务 费率整体趋低。23H1全市场公募基金规模相对稳定，支撑上市券商资管业务收入同比+3%至230亿元。3）投行：IPO趋冷致收入下滑，头部集中趋势不减。2023H1全市场IPO规模大幅收缩，部分区域型券商实现突围。2023H1上市券商IPO承销规模CR5为54%，集中度仍处高 位，全面注册制叠加阶段性收紧IPO、再融资背景下马太效应或将加剧。4）信用：两融规模下滑，利息净收入普遍收缩。2023H1全市场日均两融余额同比-3.41%至15,936亿元，导致2023H1上市券商合计利息净收入同比-15%至248亿元，利息净收入CR5下滑6%至39%。 政策利好叠加估值优势，板块机会值得关注：1）近期证券行业利好政策迭出，券商经营环境有望进一步改善。政治局会议定调“活跃资本市场，提振投资者信心”后，利好政策频频落地。8月27日财政部宣布减 半征收印花税，证监会“三箭齐发”，收紧IPO、规范减持、降低融资保证金比例，政策定力可见一斑。2）我们预计2023年证券行业净利润同比增长18.85%，行业整体业绩实现温和复苏。�资本市场政策利好叠加长期权益市场景气度，预计2023年证券行业经纪/资管业务净收入分 别同比+16.56%/+10.80%至1,499/300亿元。②受IPO及再融资节奏阶段性收紧影响，投行业务收入或将下滑，预计2023年证券行业投行业 务收入同比-5.56%至623亿元。③市场行情企稳叠加风险偏好回升，预 计带动行业2023年利息净收入/证券投资收益分别同比+1.22%/+75.11%至616/1,065亿元。3）政策催化行业估值提升，当前板块估值逼近历史底部，具有显著的配置价值。截至2023年9月4日，证券Ⅱ指数PB估值为1.27倍，历史分位数7.04%，具备较高的性价比及安全边际，建议 配置头部券商或低位券商：�投资端改革深化背景下，财富管理市场受益，首推零售券商龙头【东方财富】。②行业整体杠杆率抬升预期下，推荐【中信证券】、【中金公司(H)】，建议关注【华泰证券】。 风险提示：1）市场交投活跃度下滑；2）宏观经济复苏不及预期；3）资本市场监管趋严；4）行业竞争加剧。 2023年09月06日 证券分析师胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 hux@dwzq.com.cn 证券分析师朱洁羽 执业证书：S0600520090004 zhujieyu@dwzq.com.cn 证券分析师葛玉翔 执业证书：S0600522040002 021-60199761 geyx@dwzq.com.cn 行业走势 非银金融沪深300 15% 12% 9% 6% 3% 0% -3% -6% -9% -12% -15% 2022/9/62023/1/52023/5/62023/9/4 相关研究 《建议配置对政策宽松看涨期权的非银板块》 2023-08-28 《重疾费率涨幅差异显现，销售难度略增但格局改善——揭开新预定利率产品面纱（保障篇） 2023-08-27 1/18 东吴证券研究所 内容目录 1.业绩概览：虽有波澜，整体向好4 1.1.23H1整体业绩相对稳健，23Q2行业表现有所回落4 1.2.头部券商经营情况平淡，部分中小券商呈现业绩高弹性5 2.分业务情况：自营业务引领复苏，经纪、投行仍待提振7 2.1.自营：行情整体转暖，投资收益触底反弹7 2.2.财富管理：经纪业务相对承压，资管业务稳中有增9 2.3.投行：IPO趋冷致收入下滑，头部集中趋势不减11 2.4.信用：两融规模下滑，利息净收入普遍收缩13 3.政策利好叠加估值优势，板块机会值得关注15 4.风险提示17 2/18 东吴证券研究所 图表目录 图1：2022H1&2023H1上市券商营收及归母净利润情况4 图2：2022Q2&2023Q2上市券商营收及归母净利润情况4 图3：2022H1&2023H1上市券商分业务收入及增速5 图4：2022Q2&2023Q2上市券商分业务收入及增速5 图5：2017-2023H1上市券商平均杠杆率5 图6：2017-2023H1上市券商归母净资产及年化ROE5 图7：2023H1&2023Q2上市券商营收、归母净利润及增速6 图8：2022H1&2023H1主要指数涨跌幅7 图9：2022Q2&2023Q2主要指数涨跌幅7 图10：2023H144家上市券商自营业务情况8 图11：2018-2023H1新发公募基金份额情况9 图12：2018-2023H1券商资管及公募基金规模（万亿元）9 图13：2023H1上市券商经纪及资管业务情况（亿元）10 图14：2016-2023H1全市场IPO募资额及增速11 图15：2016-2023H1证券行业IPO规模CR511 图16：2023H1&2023Q2上市券商投行业务情况（除东方财富）12 图17：2018-2023H1全市场日均两融余额（亿元）13 图18：2023H1&2023Q2上市券商利息净收入情况（亿元）14 图19：政治局会议后资本市场利好政策频出15 图20：证券行业2023年盈利预测（亿元）16 图21：SW证券II指数历史PB（LF）估值水平17 3/18 1.业绩概览：虽有波澜，整体向好 1.1.23H1整体业绩相对稳健，23Q2行业表现有所回落 收入及利润情况：上半年整体经营情况良好，23Q2单季度表现不佳。1）2023H1，得益于一季度自营业务收入大幅扭正（23Q1上市券商合计自营业务收入由22Q1的-18亿元增至500亿元），44家上市券商合计实现营业收入2,749亿元，同比+7%；合计实 现归母净利润861亿元，同比+13%，整体增势良好。2）2023Q2，受市场行情逐步趋于收敛、市场交投活跃度走低等因素综合影响，44家上市券商合计实现营业收入1,372亿元，同比-12%；合计实现归母净利润411亿元，同比-20%。 图1：2022H1&2023H1上市券商营收及归母净利润情况图2：2022Q2&2023Q2上市券商营收及归母净利润情况 2022H1（亿元）2023H1（亿元）同比增速（右轴） 2022Q2（亿元）2023Q2（亿元）同比增速（右轴） 3000 7% 2,749 14% 20000% 2500 2000 1500 1000 500 0 2,564 营业收入 13% 766861 归母净利润 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 1600 1200 800 400 0 1,558 1,372 512 411 -20% -12% 营业收入归母净利润 -5% -10% -15% -20% -25% 东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 分业务概览：自营业务起主要贡献，经纪、投行、信用业务表现不佳。1）2023H1，权益市场回暖，叠加2022H1低基数影响，上市券商自营业务收入大幅抬升，同比+77% 至832亿元，贡献主要业绩增量；其余各项业务中，资管业务收入同比小幅增长3%至230亿元，经纪/投行/信用业务表现不佳，收入分别同比-10%/-9%/-15%至551/238/248亿元。2）2023Q2，IPO募资额同比+10%，带动投行业务收入同比+10%至132亿元；资管业务收入同比+8%至119亿元；其余业务受交投活跃度低、市场情绪较差等影响均相对承压，自营/经纪/信用业务分别同比-32%/-3%/-13%至332/287/133亿元。 4/18 图3：2022H1&2023H1上市券商分业务收入及增速图4：2022Q2&2023Q2上市券商分业务收入及增速 900 2022H1（亿元）2023H1（亿元）同比增速（右轴） 100% 800 700 600 500 400 300 200 100 0 % -9% 3% % 10% -15 - 77 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 自营经纪投行资管信用 600 500 400 300 200 100 0 2022Q2（亿元）2023Q2（亿元）同比增速（右轴） 20% 10% 8% -3% -13% 32% - 10% 0% -10% -20% -30% -40% 自营经纪投行资管信用 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 杠杆率及ROE情况：2023H1证券行业杠杆率获得恢复，带动ROE稳步回升。 2023H1上市券商平均杠杆率增至3.46，叠加市场行情回暖带动自营业务收入反弹，推动证券行业整体年化ROE较上年同期+3.36pct至7.10%。 图5：2017-2023H1上市券商平均杠杆率图6：2017-2023H1上市券商归母净资产及年化ROE 30000 合计归母净资产（亿元）平均杠杆率（右轴） 3.5 3.46 30000 合计归母净资产（亿元）ROE（年化，右轴） 12.0% 25000 20000 15000 3.14 3.18 3.26 3.41 3.25 3.4 3.34 3.3 3.2 25000 20000 15000 7.46% 4.32% 6.99% 8.48%9.78% 10.0% 7.10% 8.0% 6.0% 10000 3.1 10000 4.0% 5000 0 2017201820192020202120222023H1 3 2.9 5000 0 5.96 % 2017201820192020202120222023H1 2.0% 0.0% 东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.2.头部券商经营情况平淡，部分中小券商呈现业绩高弹性 2023H1，44家上市券商中共有34家实现归母净利润正增长。1）头部券商表现不及行业平均。2023H1，中信/中金/中信建投/国泰君安归母净利润增速分别为1%/-7%/-2%/-10%，整体表现落后于行业整体。2）部分中小券商净利润增速大幅超出行业平均，业绩弹性凸显。2023H1，基于2022H1低基数以及自身较之龙头券商更强的自营业务弹 5/18 性，部分中小券商实现了显著的短期业绩反