货币政策与流动性观察：跨月后资金面趋稳

证券研究报告|2023年09月05日 货币政策与流动性观察 跨月后资金面趋稳 核心观点经济研究·宏观周报 跨月后资金面趋稳 海外方面，上周（8月28日-9月1日）全球货币政策无重大变化。9月1日，美国劳工统计局公布数据显示，美国8月季调后非农就业人数增 18.7万人，虽然小幅高于增17万人的预期，但失业率意外上升至3.8%，创去年3月加息以来新高。此外，6月与7月新增非农就业人数均被大幅下调。就业增长走弱为美国暂停加息提供基础，美联储联邦资金利率期货隐含的9月FOMC加息25bp的可能性下滑至不到1成（7.0%），不加息的可能性约9成（93.0%）。 国内流动性方面，上周（8月28日-9月1日）狭义流动性总体延续收紧态势，但跨月后资金面趋稳。国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周（8月21日-8月25日）下降0.23至102.18。其中价格指标贡献 -133.73%，数量指标贡献33.73%，呈明显的跨月特征。价格指数下降（紧缩）主要由上周全周标准化后的同业存单加权利率和R/DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）和R001总体环比上行拖累。数量上，央行上周逆回购超量续做对数量指数形成支撑。本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过5000亿元。 央行公开市场操作：上周（8月28日-9月3日），央行净投放流动性资金6810亿元。其中：7天逆回购净投放6810亿元（到期7280亿元，投 放14090亿元）；14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿元）。 本周（9月4日-9月10日），央行逆回购将到期14090亿元，其中7天 逆回购到期14090亿元，14天逆回购到期0亿元。截至本周一（9月4日）央行7天逆回购净投放亿-3200元，14天逆回购净投放0亿元，OMO存量为10890亿元。 银行间交易量：上周（8月28日-9月1日），银行间市场质押回购平均日均成交6.03万亿，较前一周（8月21日-8月25日，7.05万亿）降低1.02万亿。隔夜回购占比为86.2%，较前一周（89.3%）降低3.1pct。 债券发行：上周政府债净融资198.2亿元，本周计划发行2694.1亿元，净融资额预计为627.3亿元；上周同业存单净融资-25.4亿元，本周计划发行107.0亿元，净融资额预计为-5869.6亿元；上周政策银行债净融资1020.0亿元，本周计划发行220.0亿元，净融资额预计为-2111.8 亿元；上周商业银行次级债券净融资606.0亿元，本周计划发行0.0亿元，净融资额预计为-600.0亿元；上周企业债券净融资-517.9亿元（其中城投债融资贡献约38%），本周计划发行959.2亿元，净融资额预计为 -1333.5亿元。 上周五（9月1日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（8月25日）下行0.12至97.21，同期美元指数上行0.08至104.28。9月1日，美元兑人民币在岸汇率较8月25日的7.29下行约251基点至7.26；离岸汇率上行约42基点至7.29。 风险提示：需求改善不及预期，海外经济进入衰退。 证券分析师：董德志联系人：田地021-609331580755-81982035 dongdz@guosen.com.cntiandi2@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比3.40 社零总额当月同比2.50 出口当月同比-14.50 M210.70 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数降幅收窄》——2023-08-31 《货币政策与流动性观察-政府融资放缓有望缓和资金压力》— —2023-08-29 《宏观经济宏观周报-国信宏观扩散指数B继续上升，经济景气有所提振》——2023-08-28 《高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数降幅维持不变》——2023-08-24 《货币政策与流动性观察-降息后资金利率有所上行》——2023-08-21 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 周流动性回顾：跨月后资金面趋稳4 流动性观察6 外部环境：美联储9月加息预期降温6 国内利率：短端利率全面下行7 国内流动性：上周央行逆回购超量续作9 债券融资：上周政府债券净融资大幅下降11 汇率：美元走强12 图表目录 图1：狭义流动性扩散指数（上升指向宽松，下降指向紧缩）4 图2：价格指数4 图3：数量指数4 图4：美联储关键短端利率6 图5：欧央行关键短端利率6 图6：日央行关键短端利率6 图7：主要央行资产负债表相对变化6 图8：央行关键利率7 图9：LPR利率7 图10：短端市场利率与政策锚8 图11：中期利率与政策锚8 图12：短端流动性分层观察8 图13：中长端流动性分层观察8 图14：货币市场加权利率8 图15：SHIBOR报价利率8 图16：“三档两优”准备金体系9 图17：7天逆回购到期与投放9 图18：央行逆回购规模（本周投放截至周一）9 图19：央行逆回购余额跟踪9 图20：MLF投放跟踪10 图21：MLF投放季节性10 图22：银行间回购成交量10 图23：上交所回购成交量10 图24：银行间回购余额10 图25：交易所回购余额10 图26：债券发行统计（本周统计仅含计划发行及到期）11 图27：政府债券与同业存单净融资12 图28：企业债券净融资与结构12 图29：主要货币指数走势12 图30：人民币汇率12 周流动性回顾：跨月后资金面趋稳 海外方面，上周（8月28日-9月1日）全球货币政策无重大变化。9月1日，美国劳工统计局公布数据显示，美国8月季调后非农就业人数增18.7万人，虽然小 幅高于增17万人的预期，但失业率意外上升至3.8%，创去年3月加息以来新高。此外，6月与7月新增非农就业人数均被大幅下调。就业增长走弱为美国暂停加息提供基础，美联储联邦资金利率期货隐含的9月FOMC加息25bp的可能性下滑至不到1成（7.0%），不加息的可能性约9成（93.0%）。 图1：狭义流动性扩散指数（上升指向宽松，下降指向紧缩） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图2：价格指数图3：数量指数 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 国内流动性方面，上周（8月28日-9月1日）狭义流动性总体延续收紧态势，但跨月后资金面趋稳。国信狭义流动性高频扩散指数较此前一周（8月21日-8月25日）下降0.23至102.18。其中价格指标贡献-133.73%，数量指标贡献33.73%，呈明显的跨月特征。价格指数下降（紧缩）主要由上周全周标准化后的同业存单 加权利率和R/DR加权利率偏离度（7天/14天利率减去同期限政策利率）和R001总体环比上行拖累。数量上，央行上周逆回购超量续做对数量指数形成支撑。本周需关注以下因素的扰动：同业存单到期超过5000亿元。 央行公开市场操作：上周（8月28日-9月3日），央行净投放流动性资金6810 亿元。其中：7天逆回购净投放6810亿元（到期7280亿元，投放14090亿元）； 14天逆回购净投放0亿元（到期0亿元，投放0亿元）。本周（9月4日-9月10 日），央行逆回购将到期14090亿元，其中7天逆回购到期14090亿元，14天逆 回购到期0亿元。截至本周一（9月4日）央行7天逆回购净投放亿-3200元，14 天逆回购净投放0亿元，OMO存量为10890亿元。 银行间交易量：上周（8月28日-9月1日），银行间市场质押回购平均日均成交 6.03万亿，较前一周（8月21日-8月25日，7.05万亿）降低1.02万亿。隔夜回购占比为86.2%，较前一周（89.3%）降低3.1pct。 债券发行：上周政府债净融资198.2亿元，本周计划发行2694.1亿元，净融资 额预计为627.3亿元；上周同业存单净融资-25.4亿元，本周计划发行107.0亿元，净融资额预计为-5869.6亿元；上周政策银行债净融资1020.0亿元，本周计划发行220.0亿元，净融资额预计为-2111.8亿元；上周商业银行次级债券净融资606.0亿元，本周计划发行0.0亿元，净融资额预计为-600.0亿元；上周企业债券净融资-517.9亿元（其中城投债融资贡献约38%），本周计划发行959.2亿元，净融资额预计为-1333.5亿元。 上周五（9月1日）人民币CFETS一篮子汇率指数较前一周（8月25日）下行0.12至97.21，同期美元指数上行0.08至104.28。9月1日，美元兑人民币在岸汇率较8月25日的7.29下行约251基点至7.26；离岸汇率上行约42基点至7.29。 流动性观察 外部环境：美联储9月加息预期降温 美联储 7月FOMC加息25bp，其两大管理利率——存款准备金利率（IORB）与隔夜逆回购利率（ONRRP）分别位于5.40%和5.30%。上周四（8月31日）SOFR利率较前一周（8月24日）上升1bp，位于5.31%。9月1日，美国劳工统计局公布数据显示，美国8月季调后非农就业人数增18.7万人，虽然小幅高于增17万人的预期，但失业率意外上升至3.8%，创去年3月加息以来新高。此外，6月与7月新增非农就业人数均被大幅下调。就业增长走弱为美国暂停加息提供基础，美联储联邦资金利率期货隐含的9月FOMC加息25bp的可能性下滑至不到1成（7.0%），不加息的可能性约9成（93.0%）。 截至8月30日，美联储资产负债表规模为8.12万亿美元，较前一周（8月23日） 降低177.50亿美元，约为去年4月本次缩表初期历史最高值（8.97万亿）的90.59%。 图4：美联储关键短端利率图5：欧央行关键短端利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图6：日央行关键短端利率图7：主要央行资产负债表相对变化 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 欧央行 欧央行在7月议息会议加息25bp，其三大关键利率——主要再融资操作（MRO）、边际贷款便利（MLF）和隔夜存款便利（DF）利率分别位于4.25%、4.5%和3.75%。欧元短期利率（ESTR）上周四（8月31日）较前一周（8月24日）保持不变，位于3.65%。8月31日，欧洲央行管委霍尔茨曼表示，利率还没有达到最高水平，可能还会再加息一两次。 日央行 日央行7月公布利率决议将政策利率维持在-0.1％。日本央行政策目标利率、贴现率和互补性存款便利利率分别保持-0.1%、0.3%和-0.1%不变。东京隔夜平均利率（TONAR）上周四（8月31日）较前一周（8月24日）保持不变，位于-0.06%。8月31日，日本央行行长上田一夫表示，日本央行必须维持超低利率，直到有更多证据表明日本的通胀率可以在稳健的消费和工资增长的支持下持续达到2%。 国内利率：短端利率全面下行 央行关键利率 上周（8月28日-9月3日），央行关键利率无变化。 图8：央行关键利率图9：LPR利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 市场利率 短端利率方面，隔夜利率与七天利率全面下行。上周五（9月1日），隔夜和七天利率均值（R、DR、GC）较前一个周五（8月25日）分别下行15.8b、12.0bp，位于1.73%和1.94%；考虑R成交量权重的货币市场加权利率（7天移动平均）上行18.6bp至2.08%。具体来看，上周五R001、DR001较前一周分别下行15.9bp、 15.7bp；R007、DR007分别下行10.5bp、15.0bp。 存单利率方面，各类发债主体有所分化。上周四（8月31日）国有行1年期存单 发行利率较8月24日上行4.0bp，位于2.25%；上周五（9月1日）股份行1年期存单发行利率较8月25日下行