点评报告：业绩稳健增长，线下积极拓店

业绩稳健增长，线下积极拓店 证券研究报告|美容护理 买入(维持) 报告关键要素: ——贝泰妮（300957）点评报告 2023年09月05日 基础数据 总股本（百万股）423.60 公司研 究 公司点评报 告 证券研究报 告 公司发布2023年半年报。2023H1，公司实现营收23.68亿元（同比 +15.52%），归母净利润4.50亿元（同比+13.91%）。 投资要点: 业绩稳健增长，Q2归母净利润同比+17%。2023H1，公司实现营收23.68 亿元（同比+15.52%），归母净利润4.50亿元（同比+13.91%），扣非归母净利润3.74亿元（同比+5.14%）。其中，Q1/Q2分别实现营收同比 +6.78%/+21.21%，归母净利润同比+8.41%/+17.14%。 毛利率同比下滑，期间费用率有所增长。2023H1，公司毛利率/净利率分别为75.38%/18.61%，同比-1.52pct/-0.62个pct，盈利能力有所下滑。费用率方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为46.34%/6.43%/4.60%/-0.47%，同比分别+0.90/+0.04/+0.62/-0.11个 pct。其中，销售费用率同比提升主因公司加大营销人员费用投入和仓储物流投入所致，研发费用提升主因公司注重基础研究，开展多项深层次研发项目。 抖音渠道收入快速增长，线下积极拓展自营零售业务。1）线上：2023H1，公司线上渠道实现收入17.43亿元，同比+7.15%，收入占比下降至 73.61%。其中，线上自建平台收入同比+15.80%(占比7.52%)，第三方平台收入同比+6.25%，其中阿里系平台维持领先地位，收入占比达33.31%，抖音系平台快速崛起，收入同比+32.47%(占比11.21%)，实现快速增长。2）线下：公司持续拓展线下自营零售业务，截止2023年6 月末，直营店数量达113家，上半年净增36家。2023H1公司线下渠道实现收入6.15亿元，同比+48.64%，收入占比提升至25.97%。 主品牌薇诺娜不断升级迭代，新增子品牌完善多品牌矩阵。1）主品牌：主品牌薇诺娜持续放量，在2023年618大促中，“薇诺娜”品牌创下佳绩，位列天猫美妆行业TOP9，唯品会国货美妆TOP1，京东国货美妆品牌排行榜TOP3。2）子品牌：公司打造多个子品牌，与主品牌协同发展。 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5013.87 6464.34 8165.15 10238.36 增长比率(%) 24.65 28.93 26.31 25.39 归母净利润(百万元) 1051.23 1349.89 1702.82 2132.47 增长比率(%) 21.82 28.41 26.14 25.23 每股收益(元) 2.48 3.19 4.02 5.03 市盈率(倍) 42.44 33.05 26.20 20.92 市净率（倍） 8.04 6.95 5.97 5.11 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 流通A股（百万股）217.39 收盘价（元）106.95 总市值（亿元）453.04 流通A股市值（亿元）232.50 个股相对沪深300指数表现 贝泰妮沪深300 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 Q1增速有所放缓，中央工厂基地竣工将提高自产比例 疫情影响下保持较快增长，推股权激励计划彰显信心 疫情下业绩延续高增，盈利能力保持稳定 分析师:李滢 执业证书编号：S0270522030002 电话：15521202580 邮箱：liying1@wlzq.com.cn 证券研究报告 其中，薇诺娜baby主打婴幼儿敏感肌护理，在2023年618大促中获天猫婴童护肤类目TOP4；2023年上半年，贝泰妮旗下专业抗老科技品牌“瑷科缦（AOXMED）”中国首家门店入驻北京汉光百货。贝芙汀 （Beforteen）品牌通过顶级医研结合+AI人工智能深度学习自主研发，独创整合性精准治痘解决方案。 盈利预测与投资建议：公司作为敏感肌护肤龙头企业，近年来积极推进品牌建设和新品营销，业务持续实现亮眼增长。尽管23H1增速较此前有所放缓，未来随着子品牌逐步放量以及皮肤大健康版图的延伸，有望在多领域开辟增长曲线。预计公司2023-2025年EPS分别为3.19/4.02/5.03元/股，对应2023年9月1日收盘价的PE分别为 33/26/21倍，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、品牌拓展不达预期风险。 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 5014 6464 8165 10238 货币资金2514 3551 4667 6092 同比增速(%) 24.65 28.93 26.31 25.39 交易性金融资产1434 1404 1424 1444 营业成本 1243 1572 1982 2526 应收票据及应收账款270 300 326 347 毛利 3771 4893 6183 7712 存货671 708 855 939 营业收入(%) 75.21 75.68 75.72 75.33 预付款项42 47 50 51 税金及附加 56 83 100 126 合同资产0 0 0 0 营业收入(%) 1.12 1.28 1.23 1.23 其他流动资产785 787 844 896 销售费用 2048 2586 3307 4177 流动资产合计5715 6797 8165 9768 营业收入(%) 40.84 40.00 40.50 40.80 长期股权投资83 98 113 128 管理费用 343 517 653 768 固定资产206 318 315 300 营业收入(%) 6.84 8.00 8.00 7.50 在建工程349 219 189 159 研发费用 255 259 327 410 无形资产78 80 82 84 营业收入(%) 5.08 4.00 4.00 4.00 商誉0 0 0 0 财务费用 -14 -15 -24 -31 递延所得税资产51 51 51 51 营业收入(%) -0.29 -0.23 -0.29 -0.31 其他非流动资产236 234 232 230 资产减值损失 -19 -18 -15 -15 资产总计6719 7798 9147 10720 信用减值损失 1 -5 -5 -5 短期借款0 0 0 0 其他收益 72 75 96 124 应付票据及应付账款372 414 512 583 投资收益 81 63 90 117 预收账款0 0 0 0 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债58 91 112 140 公允价值变动收益 -6 0 0 0 应付职工薪酬104 155 189 239 资产处置收益 0 0 0 0 应交税费119 175 216 269 营业利润 1212 1579 1986 2485 其他流动负债338 367 467 578 营业收入(%) 24.18 24.42 24.32 24.27 流动负债合计992 1201 1497 1808 营业外收支 2 -1 -1 -1 长期借款0 0 0 0 利润总额 1214 1578 1985 2484 应付债券0 0 0 0 营业收入(%) 24.21 24.41 24.32 24.27 递延所得税负债8 8 8 8 所得税费用 163 228 283 352 其他非流动负债117 117 117 117 净利润 1050 1350 1703 2132 负债合计1117 1326 1622 1933 营业收入(%) 20.95 20.88 20.86 20.83 归属于母公司的所有者权益5552 6422 7475 8737 归属于母公司的净利润 1051 1350 1703 2132 少数股东权益50 50 50 50 同比增速(%) 21.82 28.41 26.14 25.23 股东权益5602 6472 7525 8787 少数股东损益 -1 0 0 0 负债及股东权益6719 7798 9147 10720 EPS（元/股） 2.48 3.19 4.02 5.03 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流净额769 1517 1788 2291 投资254 15 -35 -35 基本指标 资本性支出-353 -80 -80 -80 2022A 2023E 2024E 2025E 其他81 65 92 119 EPS 2.48 3.19 4.02 5.03 投资活动现金流净额-18 0 -23 4 BVPS 13.11 15.16 17.65 20.63 债权融资0 0 0 0 PE 42.44 33.05 26.20 20.92 股权融资0 0 0 0 PEG 1.94 1.16 1.00 0.83 银行贷款增加（减少）0 0 0 0 PB 8.04 6.95 5.97 5.11 筹资成本-255 -480 -650 -870 EV/EBITDA 49.03 25.35 19.95 15.56 其他-65 0 0 0 ROE 18.93% 21.02% 22.78% 24.41% 筹资活动现金流净额-320 -480 -650 -870 ROIC 17.00% 19.86% 21.30% 22.77% 现金净流量431 1037 1115 1425 数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。基准指数：沪深300指数 风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资 的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观 地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项 业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息撰写，本公司力求但不保证这些信息的准确性及完整性，也不保证文中的观点或陈述不会发生任何变更。在不同时期，本公司