点评报告：黄金产品延续高景气，线下拓店提速

证券研究报告|商贸零售 买入(维持) 黄金产品延续高景气，线下拓店提速 投资要点: ——周大生（002867）点评报告 2024年04月29日 基础数据 总股本（百万股）1,095.93 公司研 究 公司点评报 告 证券研究报 告 23年业绩符合预期，24Q1营收同比+23%。2023年，公司实现营收162.90亿元（同比+46.52%），黄金产品继续保持良好的增长态势，线上业务增幅明显，归母净利润13.16亿元（同比+20.67%）。2024Q1，公司实现营 收50.70亿元（同比＋23.01%），收入维持较快增长，归母净利润3.41 亿元（同比-6.61%）。此外，公司宣告2023年度向全体股东拟每10股 派发现金股利6.5元（含税），2023年半年度及2023年年度现金分红总额占2023年归母净利润的比率达78.36%。 黄金产品延续高景气，线下扩店提速。1）分产品：2023年，公司不断丰富黄金产品矩阵，持续加大IP合作力度，推出“莫奈花园”珠宝系列，原创卡通LongLong系列。同时，突破传统黄金工艺限制，重磅推出6G鎏光金工艺，为产品赋能。2023年，素金类产品营业收入137.20亿元（同比+62.01%），黄金产品消费延续高景气；镶嵌类产品营业收入 9.18亿元（同比-29.4%），仍在周期性调整阶段。（2）分渠道：线下： 2023年，公司加盟业务收入119.72亿元（同比+44.31%），自营线下业 务收入16.17亿元（同比+51.29%）。2023年公司整合渠道资源，推动 渠道融合发展，优化市场布局，提升拓店质量，截止2023年末，周大 生品牌终端门店数量5106家（净增加490家），其中加盟门店4775家 （净增加408家），自营门店331家（净增加82家）。2024Q1，公司线下业务收入维持较快增长，其中，自营线下业务收入同比+28.73%，加盟业务收入同比+24.66%；线下门店净增加21家，其中，加盟店净增1家，自营店净增20家。线上：2023年，公司自营线上（电商）业务营业收入25.08亿元（同比+62.25%），收入占比提升至15.40%。 受黄金销售增长和镶嵌销售下降导致的收入结构变动影响，毛利率和净利率下滑。2023年，公司毛利率同比-2.64个pct至18.14%，主因黄金销售增长和镶嵌销售下降使得产品收入结构发生较大变化所致，净 利率同比-1.72个pct至8.06%。费用率方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.80%/0.65%/0.08%/0.02%，同比分别-0.93pcts/-0.19pcts/-0.03pcts/+0.14个pct。2024Q1，公司毛利率同 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 16290.06 19518.75 22328.08 25562.51 增长比率(%) 46.52 19.82 14.39 14.49 归母净利润(百万元) 1316.05 1465.59 1630.00 1848.60 增长比率(%) 20.67 11.36 11.22 13.41 每股收益(元) 1.20 1.34 1.49 1.69 市盈率(倍) 13.48 12.11 10.89 9.60 市净率（倍） 2.78 2.44 2.17 1.92 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 流通A股（百万股）1,082.61 收盘价（元）16.19 总市值（亿元）177.43 流通A股市值（亿元）175.27 个股相对沪深300指数表现 周大生沪深300 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 分析师:陈雯 执业证书编号：S0270519060001 电话：02032255207 邮箱：chenwen@wlzq.com.cn 分析师:李滢 执业证书编号：S0270522030002 电话：15521202580 邮箱：liying1@wlzq.com.cn 证券研究报告 比-2.34个pct至15.57%，净利率同比-2.12个pct至6.72%。 盈利预测与投资建议：公司是黄金珠宝领先企业，产品不断推陈出新，省代模式下扩店提速，近年来保持较高分红。根据最新经营数据，调整盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为1.34/1.49/1.69元/股 （调整前2024-2025年EPS分别为1.49/1.75元/股），对应2024年4 月26日收盘价的PE分别为12/11/10倍，维持“买入”评级。 风险因素：经济下行风险、渠道拓展不及预期风险、原材料价格大幅波动风险、行业竞争加剧风险。 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 16290 19519 22328 25563 货币资金852 709 778 777 同比增速(%) 46.52 19.82 14.39 14.49 交易性金融资产0 0 0 0 营业成本 13334 16198 18598 21346 应收票据及应收账款1498 1789 2046 2341 毛利 2956 3320 3730 4217 存货3643 4494 5052 5792 营业收入(%) 18.14 17.01 16.70 16.50 预付款项14 18 20 23 税金及附加 147 179 203 233 合同资产0 0 0 0 营业收入(%) 0.90 0.92 0.91 0.91 其他流动资产442 496 560 621 销售费用 944 1113 1250 1419 流动资产合计6448 7506 8455 9554 营业收入(%) 5.80 5.70 5.60 5.55 长期股权投资155 205 239 279 管理费用 106 117 123 128 固定资产14 10 8 5 营业收入(%) 0.65 0.60 0.55 0.50 在建工程721 909 1106 1300 研发费用 12 16 18 20 无形资产386 366 347 328 营业收入(%) 0.08 0.08 0.08 0.08 商誉0 0 0 0 财务费用 4 -10 -4 -4 递延所得税资产134 137 137 137 营业收入(%) 0.02 -0.05 -0.02 -0.02 其他非流动资产154 159 158 156 资产减值损失 -8 -6 -5 -8 资产总计8012 9293 10450 11759 信用减值损失 -1 -1 -1 -1 短期借款200 300 350 400 其他收益 39 63 66 78 应付票据及应付账款149 287 288 347 投资收益 -86 -59 -84 -90 预收账款35 53 57 66 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债20 29 31 36 公允价值变动收益 7 0 0 0 应付职工薪酬100 126 143 165 资产处置收益 1 1 2 2 应交税费181 222 252 290 营业利润 1695 1904 2117 2402 其他流动负债1084 1264 1445 1583 营业收入(%) 10.41 9.76 9.48 9.40 流动负债合计1569 1981 2217 2487 营业外收支 13 0 0 0 长期借款18 18 18 18 利润总额 1708 1904 2117 2402 应付债券0 0 0 0 营业收入(%) 10.49 9.76 9.48 9.40 递延所得税负债0 0 0 0 所得税费用 396 443 492 558 其他非流动负债41 32 27 22 净利润 1313 1462 1626 1844 负债合计1628 2031 2262 2527 营业收入(%) 8.06 7.49 7.28 7.21 归属于母公司的所有者权益6381 7263 8193 9242 归属于母公司的净利润 1316 1466 1630 1849 少数股东权益3 -1 -5 -10 同比增速(%) 20.67 11.36 11.22 13.41 股东权益6385 7263 8188 9232 少数股东损益 -3 -4 -4 -5 负债及股东权益8012 9293 10450 11759 EPS（元/股） 1.20 1.34 1.49 1.69 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流净额139 752 1038 1148 投资0 -53 -36 -42 基本指标 资本性支出-215 -225 -237 -233 2023A 2024E 2025E 2026E 其他-15 -64 -82 -88 EPS 1.20 1.34 1.49 1.69 投资活动现金流净额-230 -343 -355 -362 BVPS 5.82 6.63 7.48 8.43 债权融资-700 -62 45 -25 PE 13.48 12.11 10.89 9.60 股权融资0 0 0 0 PEG 0.65 1.07 0.97 0.72 银行贷款增加（减少）900 100 50 50 PB 2.78 2.44 2.17 1.92 筹资成本-1001 -1008 -1210 -1411 EV/EBITDA 8.56 8.89 8.00 7.09 其他-74 1 0 0 ROE 20.62% 20.18% 19.89% 20.00% 筹资活动现金流净额-875 -969 -1115 -1386 ROIC 20.38% 18.97% 18.78% 18.92% 现金净流量-967 -559 -432 -601 数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。基准指数：沪深300指数 风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资 的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观 地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项 业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息撰写，本公司力求但不保证这些