有色金属研发报告：铜价高位震荡，等待进口预期兑现

铜价高位震荡等待进口预期兑现第一部分市场篇 一、行情回顾 研究员：王颖颖 2023年8月伦铜价格先抑后扬，8月初从最高点8860美元/吨位置一路下跌至 期货从业证号：F3039600 8120美元/吨后反弹至8400美元/吨，沪铜因为汇率原因相对强势。从宏观角度来看， 投资咨询从业证号：Z0014913 美元指数上涨是铜价下跌的主要原因。由于美国经济超预期具有韧性，居民消费部门 :021-65789219 仍然强劲，失业率意外掉头向下，平均薪资仍以较高速度增长，鲍威尔也在杰克逊霍 :wangyingying_qh1@chinastock.c 尔年会上再度放鹰，表示“美联储准备在适当的情况下进一步提高利率，并打算将政 om.cn 策利率维持在一个限制性水平”，美元指数不断走高，美元由99.58底部走至104以 有色金属研发报告 2023年8月27日 上，为6月1日后的新高。 基本面上，铜基本面表现强势，并没有出现市场期待的淡季垒库，8月份全球显性库存与7月份相比基本上持平，现在全球显性库存仅剩25万吨，比去年低14万吨，是铜价走势相对较强的重要原因。供应端来看海外从二季度开始塞尔维亚和刚果金的铜集中投产，洛钼的出口问题解决，理论上来说供应会有恢复，但是由于刚果金的运力有限，因此进口铜到货量不多，每个月洛钼铜到货量仅在2万吨左右，加上俄铜的到货量也不及预期，成为铜基本面强劲的最主要原因。 二、行情展望 从宏观面来看，美国通胀开始回落，7月CPI已经回落至3.2%，美国加息周期即将结束，经济开始着陆，这也意味着下半年全球经济增长放缓，尤其是美国经济在流动性紧张的情况下要走完下行周期，这给铜市重心下移并走完目前周期的下行阶段奠定了基础。中国最差的时候在2022年已经出现，2023年中国经济以稳增长为主，对市场的作用较为中性。 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 基本面来看，市场最关注的点是下半年什么时候垒库。今年精铜供需表现都不 错，其中全球精铜供应出现3.91%的正增长，理论上来说今年精铜有15万吨过剩量。不过由于刚果金等地区的运力问题，非洲铜到货量有限，每个月有两万吨左右的tenke铜到货。而且现在LME亚洲铜库存一直没有注销，因此9月份进口铜增加的预期不强，所以9月份挤仓的压力还是非常大。从中期来看，洛钼年中财报显示在刚果金有 24万吨铜库存，而且土耳其还囤积了12万吨俄铜，如果这部分铜能够运出来，铜市场会实现垒库。 综上所述，影响铜价走势的最大因素仍然在宏观方面，美国即将完成加息，今年四季度到明年上半年其经济动能趋于下行的可能性较大。但是9月份国内挤仓的压力还是比较大，虽然海外供应问题缓解，但是由于刚果金的运力等问题，进口铜到货量不多。总起来看，铜价还在震荡区间内，预计9月份沪铜价格在67000-72000之间运行。 图1：LME铜走势图2：美元指数走势 数据来源：银河期货、文华财经 100 90 80 70 60 50 40 30 20 100 2020年 2021年 2022年 2023年 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 2020年 2021年 2022年 2023年 图3：国内社会库存（国内+保税）（万吨）图4：全球铜显性库存（吨） 数据来源：银河期货、wind、SMM 图5：LME铜库存（吨）图6：COMEX铜库存（短吨） 300000 225000 150000 75000 0 2020年 2021年 2022年 2023年 100000 80000 60000 40000 20000 0 2020年 2021年 2022年 2023年 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 数据来源：银河期货、wind 第二部分供应面分析 一、2023年铜矿供过于求，现货TC不断上涨 二季度以后海外矿山突发性干扰少，大部分新扩建项目生产顺利，不过QB2、LosPelambres等项目进度缓慢，我们把今年铜矿增量小幅下调至66万吨/3%。根据ICSG产量统计，今年1-6月全球铜矿产量同比增长2%，其中秘鲁和刚果分别增长17.6%及9.7%，智利产量同比下降3.9%，预计下半年铜矿供应增速为3.8%。 今年新扩建矿在集中投放期，主要有紫金矿业卡莫阿铜矿、英美资源Quellaveco铜矿、Teck资源QB2铜矿、力拓OyuTolgoi铜矿，以及洛钼的KFM和TFM混合矿扩张项目等。从海外矿企发布的二季度报告，大部分企业的生产情况比较符合预期，三家企业下调产量预期。新扩建方面，英美资源Quellaveco铜矿上半年产量为13.78万吨，预计全年产量为31-35万吨。力拓OyuTolgoi铜矿今年一季度开始生产，上半年OT矿共生产8.5万吨，比去年增加2.5万吨，预计全年增加5万吨以上。预计从2028年到 2036年，OyuTolgoil露天和地下矿每年可产铜约50万吨。紫金矿业卡莫阿项目技改工 程超计划推进，二季度共生产铜精矿10.4万吨，上半年共生产铜精矿19.7万吨， 2023年卡莫阿-卡库拉铜矿生产精矿含铜的指导目标为39-43万吨，比2022年增加10 万吨。洛阳钼业KFM已于2023年第二季度顺利投产，上半年生产2.9万吨，今年产量 目标维持在7-9万吨；TFM混合矿项目下半年投产。不过有些矿山的增产不及预期，如Escondida矿山铜产量因为计划外检修等原因出现下滑，LosPelambre铜矿海水淡化及扩建项目延迟，Teck资源的QB2铜矿因为投产施工延迟等原因，今年上半年产量仅有2900吨，Teck资源将今年QB2的产量预期下调为8-10万吨。 不过智利等国家铜矿产量下滑非常明显，今年1-6月智利铜矿产量同比下滑3.9%，智利铜矿品位下滑、缺水的问题依然存在，另外6月份智利暴雨，Codelco下面的ELTeniente和Andina铜矿一度暂停生产，共减产7000吨，Codelco预计2023年的总产量将在131-135万吨，比去年下滑11万吨。除此以外，赞比亚财政部和国家规划 部报告中表示，今年铜产量预计为682,431吨，比去年下降10%，这将是2009年以来的最低水平。 基于矿山的投产和干扰情况，我们将今年铜矿产量预期小幅下调至66万吨/3%，预计下半年进入集中释放期，下半年产量将增加3.8%。矿山增速预期虽然下调，但是粗炼的问题更大，智利Ventanas冶炼厂5月停产、力拓Kennecott冶炼厂重启至9月份推迟、加上白银熔炉推迟投产，大冶老线检修延长等原因，铜精矿需求量不断下调，矿端处于供过于求的状态，现货TC不断上涨至94美元/吨以上，三季度CSPT铜精矿地板价抬升至95美元/吨。预计四季度随着上述冶炼厂的生产逐步恢复，现货TC会拐头向下。 表1：2023-2025年新投产铜矿增量（万吨） 矿山 地区 矿企 2021年增量（万吨） 2022年增量（万吨） 2023年增量 Kamoa 刚果金 紫金&艾芬豪 10.5 23 9 Quellaveco 秘鲁 英美资源 0 10.2 23 QuebradaBlanca2 智利 泰科资源 0 0 10 LosPelambres 智利 Antofagasta 0 0 5 OyuTolgoi 内蒙古 力拓 0 0 5 Salobo 巴西 Vale 0 0 2 巨龙铜矿 中国 紫金 1.6 11.1 3.5 Grasberg 印尼 Freeport 24 11 0 Spence 智利 BHPB 4.5 4.2 4.2 Timok 塞尔维亚 紫金 5.5 4.8 3.2 Sicomines（湿法） 刚果金 中国中铁 4 6 0 Mutanda(湿法） 刚果金 嘉能可 0.63 2.4 0 Mirador 厄瓜多尔 铜陵 3.5 4 1 MinaJusta 秘鲁 Minsur 10.2 4 0 TFM（湿法） 刚果金 洛阳钼业 2.65 4.5 5.6 KFM（湿法） 刚果金 洛阳钼业 0 0 8 Mutoshi（湿法） 刚果金 Chemaf 0 0 1 Kalongwe 刚果金 盛屯矿业 0 0 1.5 万宝矿业 缅甸 1 Panama 巴拿马 Firstquantum 12 2 0 Aktogay 哈萨克斯坦 KAZMinerals 0 7 0 Pilares 墨西哥 南方铜业 0 1 2.5 Tominsky 俄罗斯 俄罗斯铜业公司 7.5 1.5 0 Chambishi(NFC) 赞比亚 NFCAfrica 1.8 1.5 0 MusonoiSulphide 刚果金 金川国际 0 0 2 Carrapateena 澳大利亚 OzMinerals 2.8 0.2 0.1 Udokan（铜精矿+湿法） 俄罗斯 5 Escondida 智利 BHPB 4.2 7 Cuajone 秘鲁 南铜 3 总计增量 91.18 102.6 102.6 实际增量 48 65 66 数据来源：矿山财报、银河期货 表3：各大矿企产量 矿企 季度 当季产量 同比（%） 2022年产量 2023年产量目标 变化 2022Q3-Q4 2023Q3-Q4E 变化 Codelco 2023Q2 33.23 -16.30% 144.00 131-135 -11.00 70.90 69.80 -1.10 Freeport 2023Q2 48.40 -0.82% 191.00 191.00 0.00 96.40 98.80 2.40 BHPB 2023Q2 47.62 3.12% 166.65 176.23 9.58 83.44 88.02 4.58 英美资源 2023Q2 20.91 56.04% 66.45 84-93 22.05 39.13 49.78 10.65 Riotino 2023Q2 11.64 -7.66% 52.10 55-60 5.40 26.93 27.77 0.84 Antofagasta 2023Q2 14.96 15.25% 64.62 64-67 0.88 37.76 35.95 -1.81 淡水河谷 2023Q2 7.88 40.97% 25.31 33.5-37 9.94 14.06 20.67 6.61 第一量子 2023Q2 18.72 -2.85% 77.59 77-84 2.91 40.09 43.06 2.97 Norlisk 2023Q2 11.27 0.18% 43.29 41.7-44.1 -0.39 22.90 20.35 -2.55 五矿资源 2023Q2 8.15 152.65% 25.40 26.5-30.5 3.10 15.45 14.50 -0.95 Glencore 2023Q2 24.39 -3.37% 105.80 101-107 -1.80 54.79 55.20 0.41 Teck 2023Q2 6.43 -10.07% 27.05 33-37.5 8.20 13.14 23.15 10.01 南方铜业 2023Q2 22.75 9.17% 89.47 94.00 4.53 47.17 49.00 1.83 紫金矿业 2023Q2 24.78 14.51% 87.70 98.00 7.30 46.73 49.00 2.27 洛阳钼业 2023Q2 9.65 39.78% 27.70 38-44 13.30 20.93 24.12 3.19 总 310