公司事件点评报告：电解铝复产，下半年产销量有望修复

证 券 研2023年09月04日 究 报电解铝复产，下半年产销量有望修复 告—云铝股份（000807.SZ）公司事件点评报告 买入(首次)事件 分析师：傅鸿浩 fuhh@cfsc.com.cn 分析师：杜飞 S1050521120004 S1050523070001 dufei2@cfsc.com.cn 基本数据2023-09-01 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 15.69 544 3468 3468 8.96-15.95 588.51 市场表现 (%)云铝股份沪深300 80 60 40 20 0 -20 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司研究 云铝股份发布2023年半年报公告：2023年上半年营业收入为176.70亿元，同比-28.71%；归母净利润为15.15亿元， 同比-43.16%；扣除非经常性损益后的归母净利润为14.91亿元，同比-43.70%。 投资要点 ▌云南限产致产量同比下滑，铝价下跌影响盈利 云南限产影响公司铝产品产能，近期云南省内来水增加，当前公司已完成复产。 量：2023H1电解铝产量97.4万吨，同比-24.09%，云南电解铝限产构成产量下降主因；氧化铝产量为73.32万吨， 同比+4.59%；炭素产量37.97万吨，同比-6.98%；铝合金及 铝加工产品产量57.65万吨，同比-10.31%。 价格：2023Q2长江有色A00铝均价18521元/吨，同比-10.16%，环比+0.35%，铝价同比下跌令盈利短期承压。 毛利：2023H1电解铝板块毛利14.10亿元，同比-39.52%，毛利率18.27%，同比-1.15pct；铝加工板块毛利 12.95亿元，同比-35.21%，毛利率13.51%，同比-2.33pct。 据SMM，7月底云南运行产能已恢复至488万吨附近，预计8月底将提升至550万吨附近，当前公司已完成复产，公司2023H2铝产品产销有望改善。 ▌吨铝电耗降低，转让指标助力盘活产能 2023H1公司降低吨铝综合交流电耗260kWh以上，持续降低电力成本。2023H1公司已完成云铝溢鑫分布式光伏项目建设，加快建设云铝润鑫、云铝海鑫等6个厂区光伏项目建设，光伏累计装机容量达215MW，进一步保障绿电供应渠道，降低用电成本。在欧盟碳关税政策逐步落地后，免费碳配额比例将由2025年至2034年期间逐步降低，绿电铝优势将逐步显现，公司有望受益。 转让产能指标，助力盘活集团产能。在当前电解铝产能指标已满足需要的情况下，公司拟将10万吨电解铝产能指标 以6.02亿元的价格转让至控股股东中国铝业下属青海分公司，兑现闲置资产，实现资产保值增值。 ▌H1降费增效显著，四费控制持续优化 费用管理加强，H1四费同比大幅下降。2023H1公司销售 费用同比-44.06%，研发费用同比-72.11%，主要由于2022年末将板带箔业务资产投资入股到中铝高端后，销售与研发费用下降。管理费用同比-25.38%，主要由于修理费等减少。财务费用同比-54.77%，主要由于偿还到期借款与借款利率降低。2023H1四费合计3.5亿元，同比-37.77%，公司费用端控制良好，降费增效成果显著。 ▌盈利预测 预测公司2023-2025年收入分别为455.46、554.76、 568.87亿元，归母净利润分别为45.45、55.72、67.09亿元，当前股价对应PE分别为12.0、9.8、8.1倍。 考虑到公司电解铝产能完成复产，下半年铝产品产销有望回升，叠加近期铝价走高的考虑，下半年公司盈利水平仍有释放空间。我们首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 1）电解铝限产风险；2）电解铝价格下跌风险；3）成本大幅上涨风险；4）下游需求不及预期；5）复产进度不及预期等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 48,463 45,546 55,476 56,887 增长率（%） 16.3% -6.0% 21.8% 2.5% 归母净利润（百万元） 4,569 4,545 5,572 6,709 增长率（%） 37.7% -0.5% 22.6% 20.4% 摊薄每股收益（元） 1.32 1.31 1.61 1.93 ROE（%） 18.1% 16.1% 17.5% 18.5% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 48,463 45,546 55,476 56,887 现金及现金等价物 3,045 7,745 13,234 19,173 营业成本 41,222 38,235 46,686 46,687 应收款 995 935 1,139 1,168 营业税金及附加 362 396 483 495 存货 3,918 3,672 4,483 4,484 销售费用 71 50 61 63 其他流动资产 288 270 329 338 管理费用 640 601 732 751 流动资产合计 8,246 12,622 19,186 25,163 财务费用 233 92 4 -91 非流动资产: 研发费用 83 32 39 40 金融类资产 0 0 0 0 费用合计 1,027 775 836 762 固定资产 24,379 23,038 21,616 20,221 资产减值损失 -251 -251 -251 -251 在建工程 474 190 76 30 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 3,126 2,970 2,813 2,665 投资收益 121 0 0 0 长期股权投资 489 489 489 489 营业利润 5,905 5,889 7,220 8,692 其他非流动资产 2,346 2,346 2,346 2,346 加:营业外收入 7 0 0 0 非流动资产合计 30,814 29,032 27,340 25,750 减:营业外支出 5 0 0 0 资产总计 39,059 41,655 46,526 50,914 利润总额 5,907 5,889 7,220 8,692 流动负债: 所得税费用 639 648 794 956 短期借款 470 470 470 470 净利润 5,268 5,241 6,426 7,736 应付账款、票据 5,812 5,447 6,650 6,652 少数股东损益 699 696 853 1,027 其他流动负债 2,627 2,627 2,627 2,627 归母净利润 4,569 4,545 5,572 6,709 流动负债合计 9,047 8,673 9,905 9,911 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 16.3% -6.0% 21.8% 2.5% 归母净利润增长率 37.7% -0.5% 22.6% 20.4% 盈利能力毛利率 14.9% 16.1% 15.8% 17.9% 四项费用/营收 2.1% 1.7% 1.5% 1.3% 净利率 10.9% 11.5% 11.6% 13.6% ROE 18.1% 16.1% 17.5% 18.5% 偿债能力资产负债率 35.3% 32.2% 31.5% 28.8% 净利润 5268 5241 6426 7736 营运能力 少数股东权益 699 696 853 1027 总资产周转率 1.2 1.1 1.2 1.1 折旧摊销 1780 1782 1684 1582 应收账款周转率 48.7 48.7 48.7 48.7 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 10.5 10.5 10.5 10.5 营运资金变动 -833 -50 158 -33 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 6914 7669 9121 10312 EPS 1.32 1.31 1.61 1.93 投资活动现金净流量 -1033 1625 1536 1441 P/E 11.9 12.0 9.8 8.1 筹资活动现金净流量 -1181 -2273 -2786 -3354 P/S 1.1 1.2 1.0 1.0 现金流量净额 4,700 7,022 7,871 8,399 P/B 2.4 2.2 2.0 1.8 非流动负债:长期借款 4,377 4,377 4,377 4,377 其他非流动负债 359 359 359 359 非流动负债合计 4,736 4,736 4,736 4,736 负债合计 13,783 13,409 14,641 14,647 所有者权益股本 3,468 3,468 3,468 3,468 股东权益 25,277 28,245 31,885 36,266 负债和所有者权益 39,059 41,655 46,526 50,914 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌新材料组介绍 傅鸿浩：所长助理、碳中和组长，电力设备首席分析师，中国科学院工学硕士，央企战略与6年新能源研究经验。 杜飞：碳中和组成员，中山大学理学学士，香港中文大学理学硕士，3年大宗商品研究经验，负责有色及新材料研究工作。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权