量化观市：小市值风格如期占优

摘要 过去一周，国内主要市场指数中，上证50、沪深300、中证500和中证1000指数震荡上行。其中，上证50、沪深300、中证500和中证1000指数的涨跌幅分别为1.89%、2.22%、3.04%和3.88%。 经济面上，过去一周中国公布了8月制造业PMI数据报49.7，较上个月上升0.4。无论从整体数据还是多数细分项数据都能观察到8月经济景气度环比有所改善。其中新订单和采购量细项重回枯荣线以上；生产和生产经营活动预期细项景气度也在继续扩张。除了经济的环比回暖之时，政府也在为地产密集出台了一系列的支持政策，包括下调首付比例、推动认房不认贷政策落地、降低存量首套住房贷款利率和放松上市房企再融资限制等。一方面化解地产行业的风险，另一方面也提振了投资者对未来经济的信心。但是目前权益市场的交易量不足，属于存量博弈，而大盘的上攻需要大资金的推动，所以前期资金仍倾向于流向小盘。后续需要密切关注交易量的变化，若交易量出现明显的回升，也是市场可能往大盘切换的信号之一。海外方面，自从8月22日美国10年国债利率见顶后整体呈回落状态。全球流动性的缓和也为近期成长的占优贡献了一份力量。 而流动性方面，本周央行通过7天逆回购投放14090亿元，到期7280亿元，整体通过公开市场操作净投放6810亿元。过去一周整体流动性较为稳定，短端1周SHIBOR和DR007，分别报1.814%和2.008%，较上周分别下降8.20BP和10.53BP。1个月SHIBOR和3个月SHIBOR分别报1.91%和2.044%，较上周分別上升5.90BP和3.00BP。但预估整体资金流动性仍属宽松。 结合经济面和流动性来看，对于未来一周，我们预期下周小盘占优的可能性较大，但若出现市场明显放量上涨的情况，市场可能风格会往大盘偏移。 从中期来看，根据我们构建的宏观择时策略给出的信号，观择时模块给出的信号9月份的权益配置观点为中性偏多。 拆分来看，模型对9月份经济增长层面发出看多观点，信号强度为100%，与8月份相同；模型对货币流动性层面信号强度维持8月份的0%。择时策略2023年至今收益率为-1.36%，同期Wind全A收益率为-0.32%。 结合我们的短期价量行业配置模型，其表示未来一周值得关注的行业分别为：煤炭、轻工制造、国防军工、汽车、家电及电子。本周策略保留煤炭、轻工制造行业，并将其余行业替换为国防军工、汽车、家电及电子。回顾上周表现，上期推荐的六个行业的平均收益为2.57%。 量化选股因子方面，从IC结果可以得出，市值和质量因子在全部4个股票池中表现较好，而其他因子表现比较一般。从选股因子多空净值的趋势上来看，市值因子在全部四个股票池中表现不错，都取得了较高的正多空收益。过去一周，随着海外流动性的缓解和华为发布Mate60Pro等利好的驱动，市场资金从大盘切换回小盘，使得市值因子表现优异，而价值因子有所承压。另外市场风格的切换也使得反转因子有所表现。上周领涨的电子和煤炭板块并不是盈利改善明显的板块，使得成长因子并没有明显表现。但是从行业的角度看，仍然是偏成长属性的板块占优为主，而他们前期无论是上涨还是下跌都是高波动的板块，这就让市场资金短期偏离了对低波动的偏好，使得波动率因子有所承压。未来一周的话，若仍然维持存量市场博弈，我们预期市值因子能仍有表现。但随着小盘的表现和风险的积累，我们预估技术和波动率的量价因子的表现会迅速回归，所以我们建议维持量价类因子的配置。 可转债因子方面，正股一致预期、正股成长和正股财务质量因子取得了较高的正多空收益。过去一周转债市场偏好正股估值较低和正股盈利能力较强的转债，在市场持续轮动和震荡消化估值的阶段没结束前，预期后续正股价值和转债估值因子表现会较好。 风险提示 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 一、市场概况4 1.1主要市场及行业指数表现4 1.2近期经济日历5 1.3市场宏观环境概况6 1.4北上资金流向观测7 1.5中期权益配置视角8 二、行业配置视角8 2.1行业配置策略观点8 2.2有效择时指标跟踪9 三、量化因子视角10 3.1选股因子10 3.2转债因子11 附录12 风险提示13 图表目录 图表1：主要市场指数近期周度涨跌幅4 图表2：主要市场指数上周净值走势图4 图表3：A股市场全部行业（中信）涨跌幅情况5 图表4：A股市场行业总体资金流入和北向资金流入5 图表5：近期经济日历6 图表6：本周宏观数据概览6 图表7：各类利率走势7 图表8：北上资金各托管机构累计净流入（亿元）7 图表9：北上资金收益率及净流入变化7 图表10：北向单日净买入成交额20日均值与股指走势8 图表11：北向择时策略走势净值8 图表12：宏观择时模型最新观点（截至8月31日）8 图表13：宏观择时模型净值表现8 图表14：宏观择时模型超额收益表现8 图表15：行业轮动策略组合净值9 图表16：行业轮动策略分年度收益率9 图表17：相关行业的ETF基金9 图表18：各指标在不同行业上的择时胜率（截至2023年9月1日）10 图表19：大类因子的IC均值与多空收益11 图表20：一致预期、市值、成长和反转因子多空净值（全部A股）11 图表21：质量、技术、价值和波动率因子多空净值（全部A股）11 图表22：可转债择券因子多空净值12 图表23：可转债择券因子IC均值与多空净值12 图表24：国金证券大类因子分类12 一、市场概况 1.1主要市场及行业指数表现 过去一周，国内主要市场指数中，上证50、沪深300、中证500和中证1000指数震荡上行。其中，上证50、沪深300、中证500和中证1000指数的涨跌幅分别为1.89%、2.22%、3.04%和3.88%。 上周，主要受印花税减半等系列政策影响，A股市场迎来全面回暖，在经历了连续三周的下降后，大多数行业迎来上涨拐点。电子、煤炭、家电、计算机及轻工制造等26个行业指数上涨，其中电子行业指数涨幅最大，周涨幅达8.03%，电力及公用事业、综合金融、银行及非银行金融等4个行业指数下跌，其中电力及公用事业行业指数跌幅最大，周跌幅达-1.27%。 一改过去几周的颓势，电子行业上周领涨。从消息面上看，华为Mate60Pro型号手机的发布为国产消费电子行业注入了新的活力，其自研芯片的顺利突破或将带动一批国产芯片供应链企业走向繁荣。 对于煤炭行业，延续了过去几周的较好表现，市场方面，上周煤炭价格继续上涨，虽已过8月但国内需求不减，全球高温不断海外需求明显增长，由此可见当前正处在煤炭经济新一轮周期上行的初期，基本面、政策面共同利好。 家电和轻工制造行业，得益于地产和消费政策逐渐明晰，“认房不用认贷”等政策落地有望进一步促进市场消费复苏，而这或将带动空调、厨电、家居等产品销售，叠加轻工行业整体估值处于低位，行业后续表现值得期待。 上周计算机行业方面也有重大消息，8月31日，国内11家通过《生成式人工智能服务管理暂行办法》备案的AI大模型产品将陆续上线，面向全社会开放，其中包括百度“文心一言”、抖音“云雀”等。国产AI大模型集体开放，也意味着我国正迈入大模型红利期。 资金流向方面，上周A股市场整体呈现大量净流出，其中非银行金融行业净流出资金最多，约为-394亿元，而电子行业呈现出大量净流入（约183亿元），表明过去一周市场普遍看好电子行业发展。北向资金方面，整体资金呈现较大净流出，流出资金集中在非银行金融和银行等金融行业。 图表1：主要市场指数近期周度涨跌幅图表2：主要市场指数上周净值走势图 5.0% 4.0% 3.0% 2.223%.04% 1.050 1.040 净 值1.030 14,000 13,000两 12,000市 2.0% 1.0% 1.89% 3.88% 比1.020 （ 初1.010 11,000成 交 10,000额 0.0% -1.0% -2.0% -3.0% - -3.02% %-0.89% -3.40% 值1.000 1 为 ）0.990 0.980 0.970 08/2508/2808/2908/3008/3109/01 9,000（ 亿 8,000元 7,000） 6,000 -2.39%-1.98% -2.58%-2.97% 2.29 - % 3.51 -4.0% -5.0% -3.39%-3.53% -3.89% 全部A股日总成交额上证50 2023/8/112023/8/182023/8/252023/9/1 沪深300中证500 上证50沪深300中证500中证1000中证1000 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表3：A股市场全部行业（中信）涨跌幅情况 9.00% 7.00% 5.00% 3.00% 1.00% -1.00% -3.00% -5.00% -7.00% -9.00% 电煤家计轻汽传机通国纺建有电中基医钢消商房石食建综交农非银综电 子炭电算工车媒械信防织材色力信础药铁费贸地油品筑合通林银行合力 机制军服 金设一化 者零产石饮 运牧行金及 及行新业能等源权 务 融 用事业 来源：Wind，国金证券研究所 造工装 属备级工 服售化料 输渔金融公 图表4：A股市场行业总体资金流入和北向资金流入 30 20 纵轴：北向资金净流入（亿） 10 0 -10 -20 -30 周度涨跌幅前10名周度涨跌幅中间10名周度涨跌幅后10名 消费者服务计算机 综合国防 综合金融电力设备及新能源房地产 5.67% 军工 石油石化汽车 医药电子8.03%家电5.73%纺织服装 非银行金融 农林牧渔电力及公用事业 建筑基础化工 商贸零售银行 交通运输 通信食品 建材有色金属 传媒 机械 煤炭6.24% -40 -50 -60 钢铁 轻工制造5.36% 饮料 -70 -500-400-300-200-1000100200300 横轴：总净流入（亿） 来源：Wind，国金证券研究所 注1:图中加粗为涨跌幅排名前5个行业 1.2近期经济日历 我们汇总了过去一周和未来一周的重点事件，来辅助投资者做时间节点的把控。未来一周，中国方面公布8月财新PMI数据；而美国方面关注9月7日公布的经济状况褐皮书观察目前美国经济的形势全貌。 星期一 星期二 星期三 星期四 星期五 星期六 星期日 图表5：近期经济日历 全国人大常委会第五 8月中采制造业PMI 8月财新制造业PMI 中 次会议开幕 中 49.7(49.3) 中 51(49.2) 8/28 过去 8/298/308/319/019/02 9/03 一周美7月核心PCE同比 4.2%(4.1%) 8月ISM制造业PMI 美47.6(46.4) 8月非农就业人口 18.7(18.7) 9/049/05 9/069/079/08 9/09 9/10 未来 中 8月财新服务业 美 8月ISM非制造业PMI 美 美联储公布经济状况褐皮书 中 8月CPI同比8月PPI同比8月M1同比8月M2同比8月社融融资规模G20峰会 一周 来源：Wind，国金证券研究所 注1:其中过去一周展示的数值格式为：当期值(上一期值) 注2:中国金融数据和通胀数据为预估公布时间，可能有所误差 图表6：本周宏观数据概览 1.3市场宏观环境概况 经济面上，过去一周中国公布了8月制造业PMI数据报49.7，较上个月上升0.4。无论从整体数据还是多数细分项数据都能观察到8月经济景气度环比有所改善。其中新订单和采购量细项重回枯荣线以上；生产和生产经营活动预期细项景气度也在继续扩张。除了经济的环比回暖之时，政府也在为地产密集出台了一系列的支持政策，包括下调首付比例、推动认房不认贷政策落地、降低存量首套住房贷款利率和放松上市房企再融资限制等。一方面化解地产行业的风险，另一方面也提振投资者对未来经济的信心。但是目前权益市场的交易量不足，属于存量博弈，