煤炭板块动态点评：地产政策密集出台，煤炭板块反弹可期

事件：2023年8月31日，申万煤炭指数单日上涨4.04%，在申万一级行业中位列第一，其中，申万焦煤指数上涨4.73%，申万动力煤指数上涨3.91%。 煤炭板块上涨原因：近期地产政策频出，煤炭基本面有望改善。（1）8月31日，央行、金管局联合发文，全面松绑购房杠杆，并下调存量房贷利率，此次是时隔8年来再次调整首付比例，同时，北上广深陆续落地认房不认贷政策；（2）根据我们外发的《煤炭需求的八问八答——煤炭行业深度报告》，房地产直接和间接影响21%的煤炭需求（2021年），地产政策的陆续出台有望提振煤炭需求； （3）欧洲天然气期货结算价仍维持30欧元/兆瓦时以上，三峡出库流量（反映水电情况）本周止涨转跌，当前煤炭板块基本面并未继续恶化。 煤价走势展望：短期易涨难跌，中期有望维持较高中枢。（1）短期来看，港口煤炭库存已明显下降，现货抛盘压力较小，供给端持续受到安全整顿的扰动，需求端金九银十月非电用煤旺季将至，煤价短期易涨难跌；（2）中期来看，根据我们外发的《供给篇：供给有顶，价格有底——煤炭行业深度报告》，未来几年煤炭供需基本平衡，在成本、长协等因素支撑下，煤价较难跌破770元/吨。 煤价反弹幅度展望：或难以长时间维持900元/吨以上。我们认为煤价在900元/吨以上时有较大概率引发政策调控：（1）2022年5月煤价下行至900元/吨以下，CECI等煤价指数恢复发布；（2）2022年初，发改委会议提出，5500大卡的煤炭港口平仓价格不能超过900元/吨；（3）根据我们对100万千瓦火电机组盈利的测算，火电企业盈亏平衡点为839元/吨（港口5500大卡），港口煤价900元/吨以上时，部分电厂（非100%长协）可能面临亏损。 煤炭股估值：按二季度业绩年化测算，当前煤炭板块股息率高达7%。截至8月31日，煤炭板块上市公司均已披露半年报，在二季度港口现货煤炭均价（5500大卡）为917元/吨，同比下降23.8%，环比下降18.9%的背景下，25家煤炭为主业的上市公司合计净利润同比下降47.8%，环比下降29.6%。假设未来煤价长期维持2023Q2水平，按该业绩年化计算，25家煤炭上市公司平均PE为7.7倍，假设未来各企业维持2022年分红比例，测算合计股息率为7.2%。 煤炭选股指标：股息、ROIC、市值弹性、煤炭种类。（1）按23Q2业绩年化计算，25家煤炭上市公司中股息率最高的是山西焦煤，股息率高达10.1%；（2）2016-2022年平均ROIC最高的企业是陕西煤业，平均ROIC高达22.6%；（3）当前煤炭股市值弹性（煤炭价格上涨1%为公司增厚的市值/总市值）最高的是平煤股份，市值弹性为8.6%；（4）由于过渡煤种的存在，2016年以来焦煤与动力煤价格比值中枢为1.9倍，8月31日该值为2.1倍，尽管动力煤与地产关联度不如焦煤，但由于煤价联动，动力煤企业也具有同等的投资价值。 投资建议：在经历了1年的调整后（2022年9月至今，申万煤炭指数较最高位已累计下跌26%），煤炭股归母净利润下行风险已基本释放，当前股价下低估值、高股息优势凸显。展望未来，在多维度的政策叠加下，煤炭需求和价格回暖的概率较高，叠加机构配置较低，后续煤炭板块存在反弹的潜力，建议关注：高股息的焦煤龙头山西焦煤、盈利持续性强的陕西煤业、市值弹性最大的平煤股份。 风险分析：经济失速下滑；来水快速反弹；海外煤价大幅下跌；在建矿井产能释放超预期。 图1：本周三峡出库流量止涨转跌（立方米/秒） 图2：欧洲天然气期货结算价仍高于30欧元/兆瓦时（欧元/兆瓦时） 图3：7月原煤产量环比下滑3.2%（亿吨） 图4：2016年以来焦煤与动力煤价格比值中枢为1.9倍（倍） 表1：煤炭板块归母净利润下行风险基本释放（亿元） 表2：按二季度归母净利润年化测算煤炭板块业绩（亿元，%） 表3：煤炭股相关选股指标