来水不足业绩下滑，乌白注入带来新动能

投资要点 事件：公司发布]2023年半年报，实现营收310亿元，同比减少1.5%；实现归母净利润88.8亿元，同比减少22.9%。 来水偏枯影响业绩，静待汛期电量改善。23Q2公司实现营收156亿元（同比-0.5%），归母净利润52.7亿元（同比-35.4%）。公司业绩出现较大下滑，主要系上半年长江来水同比明显偏枯、运行水位显著偏低，乌东德水库来水总量329亿立方米（同比-22.9%），三峡水库来水总量1236亿立方米（同比-30.3%）。 2023H1公司实现发电量1032亿kWh，同比+8.5%，主要系乌东德、白鹤滩新增资产注入。 乌白水电站资产注入，装机容量迈上新台阶。2023年4月，公司完成重大资产重组，随乌东德（1020万千瓦）、白鹤滩（水电站）资产注入，公司总装机容量由4560万千瓦增至7180万千瓦（涨幅达57.5%），进一步巩固了公司全球最大水电上市公司地位。梯级联调可有效增加发电量，预计四库联调升级为六库联调有望使公司增加发电量60-70亿千瓦时，节水增发效益显著。23Q1六座梯级水电站发电量556亿千瓦时（同比+18.4%），Q2为476亿千瓦时（同比-38.33%，与前年持平，主要系来水偏枯），其中乌东德/白鹤滩发电量分别为59.2/77.4亿千瓦时，合计发电贡献达28.7%。 高质量布局抽水蓄能，积极推进金沙江下游“水风光储”一体化可再生能源开发。公司依托长江优质水电资源，积极推进“水风光储”等多能互补工程，目前在建甘肃张掖抽蓄电站容量达140万千瓦（预计2029年投产）。深入开展“水风光储”互补的运行调度研究，积极布局“源网荷储”一体化发展，储备抽蓄项目资源达3000-4000万千瓦。此外公司把握资本运作机遇，成功发行30亿元规模的全市场首单央企控股上市公司科技创新短期公司债。 盈利预测与投资建议。预计公司23-25年EPS分别为1.28/1.46/1.52元，2023-2025年对应归母净利润分别为312/357/372亿元。考虑到乌白注入后装机容量迈上新台阶，且公司高质量布局抽水蓄能业务，维持“买入”评级。 风险提示：来水不及预期风险、极端天气风险、电价波动风险。 指标/年度