国内利润率大幅改善，海外盈利有望企稳修复

事件：23H1公司实现营业收入1316.3亿元，同比+8.2%，归母净利润89.6亿元，同比+12.6%，扣非归母净利润86.0亿元，同比+14.9%。23Q2公司实现营业收入665.6亿元，同比+8.4%，归母净利润49.9亿元，同比+12.6%，扣非归母净利润49.0亿元，同比+14.1%。 点评： 23H1公司营收同比+8.2%，其中Q1/Q2分别+8.2%/+8.4%。分区域拆分： 中国智慧家庭业务：23H1实现收入704亿元，同比+8.6%；利润率+1.6pcts至9.2%。分品类拆，H1空调/冰冷/厨电/洗/水家电收入yoy分别+19%/+2%/+8%/+4%/+10%；利润率分别+2.4/+1.9/+1.2/+1.0/+1.1pcts至4.7%/12.5%/3.5%/9.8%/13.6%。 海外家电与智慧家庭业务：23H1实现收入669亿元，同比+8.8%；利润率-0.7pcs至5.2%。其中，美国/欧洲/澳洲/南亚/东南亚/中东非/日本收入yoy分别+5%/+30%/-15%/+23%/+6%/-0.04%/+6%。 盈利能力持续改善， H2 海外利润率有望改善。公司23Q2毛利率比+0.3pct至32.1%。1）国内市场，受益于大宗价格同比下行、采购与研发端数字化变革、提升供应链自制比例等，毛利率同比增长。2）海外市场，持续优化产品结构、提升产能利用率，但受竞争加剧及消化高成本库存等因素影响毛利率同比回落。费用端，公司23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为14.9%/4.7%/3.4%/-0.3%， 分别同比-0.1/-0.1/-0.01/+0.2pct，财务费用率同比提升系受海外加息影响增加利息支出，剔除此影响，同口径下业绩增速表现将好于表观。最终，公司23Q2实现归母净利率7.5%，同比+0.3pct，为近年来高点。展望未来，Q2国内高端占比提升叠加数字化持续，有望推升国内盈利能力；同时，伴随海外库存得到较好消化并回归正常水位，同时依托高效全球协同体系持续降本提效，有望支撑 H2 海外利润率迎来改善。 投资建议：海尔作为全球性家电领军品牌，国内坚持数字化转型、品牌高端化布局，海外实现产品结构优化、供应链及生产效率提升。短期维度，成本低位+公司经营效率提升下业绩增长富有韧性，我们预计前期股权激励部分费用摊销冲回或增厚23年业绩，同时23年员工持股计划同步考核扣非归母净利润、ROE强化增长信心。中长期维度，伴随公司不断通过补全核心模块制造能力以提升零部件自制比例，海外新业务开发+产能扩张同步推进，有望提升全球综合竞争力。预计公司23-25年归母净利润170.0/196.0/225.6亿元 ， 当前股价对应23-25年13.5X/11.7X/10.2XPE，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险；海外品牌和品类拓展不及预期。 财务数据和估值 事件 23H1公司实现营业收入1316.3亿元，同比+8.2%，归母净利润89.6亿元，同比+12.6%，扣非归母净利润86.0亿元，同比+14.9%。23Q2公司实现营业收入665.6亿元，同比+8.4%，归母净利润49.9亿元，同比+12.6%，扣非归母净利润49.0亿元，同比+14.1%。 图1：海尔智家近年来营收及增速（亿元，%） 图2：海尔智家近年来归母净利润及增速（亿元，%） 点评 23H1公司营收同比+8.2%，其中Q1/Q2分别+8.2%/+8.4%。分区域拆分：1）中国智慧家庭业务：23H1实现收入704亿元，同比+8.6%；利润率+1.6pcts至9.2%。分品类拆，H1空调/冰冷/厨电/洗/水家电收入yoy分别+19%/+2%/+8%/+4%/+10%；利润率分别+2.4/+1.9/+1.2/+1.0/+1.1pcts至4.7%/12.5%/3.5%/9.8%/13.6%。2）海外家电与智慧家庭业务：23H1实现收入669亿元，同比+8.8%；利润率-0.7pcs至5.2%。其中，美国/欧洲/澳洲/南亚/东南亚/中东非/日本收入yoy分别+5%/+30%/-15%/+23%/+6%/-0.04%/+6%。 图3：2018-23H1海尔智家中国智慧家庭业务各业务结构及增速（亿元） 图4：2018-23H1海尔智家对外交易收入分地区结构及增速（亿元） 盈利能力持续改善， H2 海外利润率有望改善。公司23Q2毛利率比+0.3pct至32.1%。1）国内市场，受益于大宗价格同比下行、采购与研发端数字化变革、提升供应链自制比例等，毛利率同比增长。2）海外市场，持续优化产品结构、提升产能利用率，但受竞争加剧及消化高成本库存等因素影响毛利率同比回落。费用端，公司23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为14.9%/4.7%/3.4%/-0.3%，分别同比-0.1/-0.1/-0.01/+0.2pct，财务费用率同比提升系受海外加息影响增加利息支出，剔除此影响，同口径下业绩增速表现将好于表观。最终，公司23Q2实现归母净利率7.5%，同比+0.3pct，为近年来高点。展望未来，Q2国内高端占比提升叠加数字化持续，有望推升国内盈利能力；同时，伴随海外库存得到较好消化并回归正常水位，同时依托高效全球协同体系持续降本提效，有望支撑 H2 海外利润率迎来改善。 图5：21Q1-23Q2海尔智家四费费率 图6：21Q1-23Q2海尔智家毛利率、归母净利率、扣非归母净利率 从资产负债表看，截至23年中报公司货币资金+交易性金融资产为563.8亿元，较22年末+3%，可用资金进一步充裕；应收票据和账款合计322.4亿元，较22年末+26%；存货390.3亿元，较22年末-6%。23H1公司存货/应收账款/应付账款周转天数分别为79.9/25.7/87.5天，分别较22年-8.4/+3.2/-3.1天，公司存货周转加速。 图7：海尔智家货币资金、存货、应收&应付款项规模（亿元） 图8：海尔智家近年来存货、应收账款、应付账款周转天数（天） 从现金流量表看，公司23H1经营活动产生的现金流量净额为67.91亿元，较2022年同期增加人民币8.25亿元，主要系本期经营利润增加及运营效率提升所致。 图9：2018-23H1海尔智家经营活动、投资活动、筹资活动产生的现金流量净额（亿元） 投资建议 海尔作为全球性家电领军品牌，国内坚持数字化转型、品牌高端化布局，海外实现产品结构优化、供应链及生产效率提升。短期维度，成本低位+公司经营效率提升下业绩增长富有韧性，我们预计前期股权激励部分费用摊销冲回或增厚23年业绩，同时23年员工持股计划同步考核扣非归母净利润、ROE强化增长信心。中长期维度，伴随公司不断通过补全核心模块制造能力以提升零部件自制比例，海外新业务开发+产能扩张同步推进，有望提升全球综合竞争力。预计公司23-25年归母净利润170.0/196.0/225.6亿元，当前股价对应23-25年13.5X/11.7X/10.2XPE，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险；海外品牌和品类拓展不及预期。