2023Q2成本进一步下降，单位超额收益优势显著

养殖成本稳步下降，单位超额收益优势再次验证。公司2023H1营收41.18亿元，同比+6.75%，归母净利-3.56亿元，同比扩亏503.21%；2023Q2营收21.32亿元，同比略降0.33%，归母净利润-2.52亿元，同比扩亏973.84%。公司生猪出栏大幅扩张，2023H1合计出栏生猪115.3万头，同比+137%，2023Q2合计出栏生猪61.9万头，同比+91%，由于今年上半年生猪价格持续低位，因此2023上半年公司业绩亏损较上年同期扩大。 单二季度来看，在合并报表层面，公司净利润亏损约2.56亿元，权益占比提升至95%以上，对信用及存货计提减值约0.93亿元。我们认为公司2023Q2业绩表现符合预期，养猪业务表现较好，预计2023Q2养猪业务经营利润可能接近亏损1.5亿元，单头肥猪亏损接近350-400元，测算得出生猪养殖完全成本接近17.5元/公斤，相对一季度完全成本稳步下降，彰显其养猪业务发展向好趋势，相较行业超额收益优势显著。 现金流状况良好，养殖产能加快投放。截至2023Q2末，公司货币资金达8.04亿元，现金储备充裕；资产负债率达71.59%，由于银行借款增加环比上升，但较同行仍较低。公司2023Q2末固定资产达38.98亿元，较2023Q1末增长4.0%;生产性生物资产达2.49亿元，较2023Q1末减少13%，公司从2022Q3起进行高价低效母猪淘汰工作，2023Q2基本完成。目前公司已在浙江省内建成300万头以上的自繁自养一体化楼房养殖产能，同时也在积极布局其他养殖产能，我们预计公司2023-2024年出栏约230-240万头、400-500万头，有望成为新一轮周期成长股，是本轮猪周期出栏增速最快的企业之一。 华统拥有三大核心优势，有望铸就单位超额收益+出栏增速快的周期成长股。 具体来看：1）区域优势造就单位超额收入。浙江养殖资产具备稀缺性，一是浙江属于生猪销区，当地商品猪均价高于全国均价接近2元/公斤；二是浙江几乎没有农民养殖户，属于天然的养殖无疫区，对于非洲猪瘟和其他疾病防控具备天然优势。2）后发优势带来养殖的超额收益。华统是非瘟后崛起的养殖黑马，周期底部逆势扩张使公司不但受益于行业性大幅扩张带来的人才积聚与技术升级红利，且拥有种猪等成本优势。3）资金优势奠定出栏的成长性。公司拥有可转债、大股东定增、政府养殖补贴等多元化资金来源； 此外，屠宰现金流常年亦表现稳定，有望为公司出栏快速扩张提供资金保障。 风险提示：生猪及原料价格波动风险、不可控动物疫病大规模爆发的风险。 投资建议：维持“买入”评级。预计2023-2025年归母净利0.09/6.95/35.88亿元，EPS分别为0.01/1.15/5.92元，对应当前股价PE分别为995/13/3X。 盈利预测和财务指标 养殖成本稳步下降，单位超额收益优势再次验证。公司2023H1实现营收41.18亿元，较上年增长6.75%，实现归母净利-3.56亿元，较上年同比扩亏503.21%。 公司2023Q2实现营业收入21.32亿元，较上年同比略降0.33%，归母净利润亏损2.52亿元，同比扩亏973.84%。公司生猪养殖出栏大幅扩张，2023H1合计出栏生猪115.3万头，同比增长137%，2023Q2合计出栏生猪61.9万头，同比增长91%，由于今年上半年生猪价格持续低位，因此2023上半年公司业绩亏损较上年同期扩大。单二季度来看，在合并报表层面，公司净利润亏损约2.56亿元，权益占比提升至95%以上，按照企业会计准则规定和谨慎性原则，公司也对信用及存货进行了减值约0.93亿元。我们认为公司2023Q2业绩表现符合预期，养猪业务表现较好，预计2023Q2养猪业务经营利润可能接近亏损1.5亿元，单头肥猪亏损接近350-400元,相对行业的单位超额收益优势显著。 图1：华统股份营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：华统股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：华统股份归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：华统股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 盈利水平受2023H1猪价低迷影响同比下滑，费用率水平由于产能扩张略有提升。 公司2023H1销售毛利率-1.22%，相较2022年减少7.48pct；销售净利率-9.70%，相较2022年减少11.02pct，公司毛利率下降主要系2023H1猪价深度亏损，阶段性盈利承压。另外，从费用率来看，整体受到产能扩张影响，有所提升，公司2023H1销售费用率1.10%（较22年全年+0.25p Ct ），主要系销售人员增加导致薪酬费用以及招待费用增加；管理费用率2.85%（较22年全年+1.02p Ct ），主要系股权激励费用增加所致；财务费用率2.19%（较22年全年+0.28p Ct ），主要系银行存款增加，及猪场投产后停止财务费用资本化所致；三项费用率合计6.14%，整体较2022年全年上升1.55p Ct ，预计未来随公司养殖产能利用率上升，有望实现改善。 图5：华统股份毛利率、净利率变化情况 图6：华统股份三项费用率变化情况 经营性现金流有所收紧，应收及存货周转率小幅提升。2023H1经营性现金流净额2.58亿元（较22年全年-31.02%），经营性现金流净额占营业收入比例为6.26%（较22年全年+58.08%），销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为109.36%（较22年全年+3.37%）。在主要流动资产周转方面，2023H1公司应收周转天数为2.15天（较22年全年+55.8%），存货周转天数达40.7天（较22年+29.54%），周转效率受生猪业务规模扩大影响有所拉长。 图7：华统股份经营性现金流情况 图8：华统股份主要流动资产周转情况 投资建议：公司产能逐月兑现，成长性及估值修复空间足够，而且浙江养猪产能具备稀缺性，属于农业养殖的核心资产，继续重点推荐。预计2023-2025年归母净利0.09/6.95/35.88亿元，EPS分别为0.01/1.15/5.92元，对应当前股价PE分别为995/13/3 X。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）