业绩逐渐向好，文体旅装备龙头转型加速中

投资要点 事件：公司发布]2023年半年报，2023H1实现营收11.3亿，同比+1.2%；实现归母净利润1.2亿，同比-10.4%。Q2单季度来看，实现营收8.0亿，同比+21.6%，环比+140.1%；实现归母净利润1.0亿元，同比+52.1%，环比+370.8%。 文体科技装备表现亮眼。2023H1，公司文体科技装备营收9.1亿，同比+6.2%，2022年底疫情结束后，公司在手订单量充足，未来有望持续增长；数字艺术科技营收1.2亿，同比-26.5%，主要系疫情影响下2023Q1开工率不足所致；轨道交通装备营收0.4亿，同比-44.8%。 疫情影响下，利润率短期承压。2023H1公司毛利率、净利率分别为26.1%、10.9%，同比-7.9pp、-0.8pp，毛利率下降主要系疫情影响下用工成本提升所致。 2023H1，公司期间费用率为14.6%，同比-4.1pp，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.9%/7.7%/5.6%/-2.6%，同比-1.2/+0.0/+0.2/-3.2pp，财务费用率下降较多主要系当期利息收入增加。Q2单季度毛利率、净利率分别为26.1%、12.9%，同比-8.1pp、+3.3pp；期间费用率9.5%，同比-6.6pp，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.0%/5.5%/3.5%/-2.5%，同比-0.8/-2.2/-0.7/-2.8pp。 业务转型升级中，文体旅运营有望贡献业绩增量。近年来，公司积极向文体旅产业链上下游拓展，依托文体装备科技优势进军利润率更高的文旅项目及场馆运营业务，开启了从高端智造向内容创意和运营服务延伸的产业创新升级转变之路。目前公司已成功运营《今夕共西溪》等多个文化演艺项目，并获得《流浪地球》IP授权，转型进展顺利，未来业绩弹性较大。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.3、6.0、7.8亿元，对应EPS分别为1.05、1.45、1.90元，对应当前股价PE分别为15、11、8倍，未来三年归母净利润复合增速为39.4%。公司正处于业务转型过程中，未来成长空间广阔，给予公司2024年15倍目标PE，6个月目标价21.75元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新业务增速不及预期风险、原材料价格波动风险、海外业务风险。 指标/年度 1大丰实业：老牌文体旅设备龙头，数字化转型加速中 1.1专注文体旅设备三十载，产品覆盖文旅全产业链 三十年劈波斩浪，从余姚走向世界。大丰实业起源于1991年，前身为余姚市视听器材厂，主营影视专用的电源接插件、配电箱和摄影器材；1993年，公司调整主营方向，把公共座椅、活动看台作为主营产品，至上世纪90年代末，大丰的活动看台产品已红遍全国； 1999年，公司扩大主营业务范围，进入舞台机械设备领域，并于2002年设立浙江大丰实业有限公司，从此进入高速发展期。据中华工商时报，目前公司产品占据国内文体设施中高端市场70%以上份额，先后承揽了雅典奥运会、北京奥运会、南非世界杯等国际大型赛事，以及上海世博会、G20杭州峰会、北京冬奥会、建党100周年等大型活动的场馆和舞台搭建，赢得全球100多个国家和地区、超过3000家客户的认可。 图1：大丰实业：三十年劈波斩浪，从余姚走向世界 公司主营业务为文体科技装备、数字艺术科技和轨道交通装备： 1）文体科技装备：主要包括智能舞台、智能座椅、灯音工程、数字场馆等产品，以及以上述产品为核心的高端智能文体场馆、文体旅城市核心地标、泛文体综合体（多馆合一）的咨询规等整体解决方案及运营服务；典型案例包括鸟巢体育场、杭州奥体中心、上海世博会、迪拜世博会等。 2）数字艺术科技：主要包括文化光影秀、沉浸式演艺空间、综合艺术水景、虚拟互动体验、艺术亮化、多媒体艺术装置等文化创意策划、产品、服务与系统解决方案；典型案例包括雅加达亚运会闭幕式“杭州时间”、临安苕溪光影秀、南京中华门投影秀等。 3）轨道交通装备：主要为城轨、城际、高铁、普铁车辆配套、轨道工艺设备、旅游观光车设计研发、系统集成产品和服务；承接了CRH动车，宁波、杭州、广州、武汉、重庆、昆明、贵阳等地铁，长沙磁悬浮，以及印度、巴西、阿根廷、菲律宾等国内外轨道交通项目。 图2：公司主营业务经典案例 文体科技装备为公司核心业务，数字艺术科技发展迅速。文体科技装备为公司营收占比最大的业务，2022年营收22.1亿元，同比减少11.1%，占总营收的77.9%；毛利率29.1%，同比下降0.8个百分点，主要系2022 H2 疫情反扑，开工率不足所致。2023H1文体科技装备业务营收9.1亿元，同比增长6.2%，毛利率24.7%，同比下降7.9个百分点。 数字艺术科技为公司第二大业务，近年来增长迅速，2022年数字艺术科技业务营收4.0亿元，同比增长122.0%，占总营收的14.1%，增长原因为2022年中免海口主题中庭交付完成，贡献2.3亿营收；毛利率36.6%，同比下降7.0个百分点。2023H1数字艺术科技业务营收1.2亿元，同比下降26.5%，毛利率36.1%，同比下降9.9个百分点。 图3：文体科技装备为公司第一大业务 图4：数字艺术科技业务毛利率水平较高 1.2疫情压制结束，业绩恢复迅速 疫情影响下业绩承压，2023Q2业绩迅速恢复。2018-2021年，公司营收从18.0亿元增长至29.6亿元，CAGR=18.1%；归母净利润由2.3亿元增长至3.9亿元，CAGR=19.3%。 2022年受疫情影响，下游文旅行业景气低迷，公司营收28.4亿元，同比下降3.9%；归母净利润2.9亿元，同比下降26.6%。 2023H1公司营收11.3亿元，同比增长1.2%，实现归母净利润1.2亿元，同比减少10.4%，主要系2023年1月宁波疫情反扑加之春节假期，部分项目停工一个月有余，开工率不足导致业绩出现较大幅度下降。2023Q2单季度公司营收8.0亿元，同比增长21.6%，环比增长140.1%；归母净利润1.0亿元，同比增长51.6%，环比增长370.8%，疫情压制结束后公司业绩恢复迅速。 图5：2023H1公司营收结束下降趋势，同比+1.2% 图6：2023H1公司亏损缩窄 公司毛利率呈下降趋势，净利率改善明显。2023H1公司综合毛利率26.1%，同比减少7.9个百分点；净利率10.9%，同比减少0.8个百分点，主要系疫情期间开工率不足外加人工成本上升所致。2023Q2单季度毛利率26.1%，同比减少8.1个百分点，环比减少0.2个百分点；净利率12.9%，同比增加3.3个百分点，环比增加6.8个百分点，净利率改善明显。 公司费用管控平稳，期间费用率稳中有降。2018年以来，公司期间费用率由15.3%减少至2022年的15.0%，费用率较为平稳。2023H1公司期间费用率为14.6%，同比减少4.1个百分点，主要系财务费用中利息收入增加所致，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为3.9%、7.7%、5.6%、-2.6%，同比分别-1.2、+0.0、+0.2、-3.2个百分点。 图7：公司毛利率呈下降趋势，净利率改善明显 图8：公司期间费用率呈下降趋势 1.3公司股权集中，决策效率高 公司股权结构集中，实控人为丰华及其家属。公司实际控制人为丰华及其一致行动人王小红（LOUISAWFENG）、丰嘉隆（GAVINJLFENG）、丰嘉敏（JIAMINJMFENG），其中王小红为丰华之妻子，丰嘉隆、丰嘉敏为丰华与王小红之子。四人合计直接持有公司33.39%的股份，通过宁波上丰盛世投资合伙企业（有限合伙）间接持有公司0.81%的股份，总计持有公司34.20%的股份。公司第二大股东丰岳为丰华胞弟，直接持有公司10.74%股份，通过上丰盛世间接持有公司0.22%的股份，总计持有公司10.96%的股份。其他主要股东中：傅哲尔为丰岳之妻，持有公司3.05%股份；丰其云为丰华之叔，持有公司2.97%股份；杨吉祥和徐吉传为丰华之姑父，分别持有2.42%和1.92%的股份。丰氏家族掌管公司一半以上股份，决策高效、管理层沟通成本低。 公司布局文体旅全产业链。截止2023年半年报，公司总计控股参股子公司45个，子公司业务包括室内外成套装饰装潢的服务；文体装备的设计、制作、安装、维修服务；轨道交通设备及配件的研发、设计、制造、安装和技术服务；舞台艺术创作服务；数字艺术科技； 剧院运营；演艺、庆典活动策划等。 图9：大丰实业股权结构（截止2023年7月28日） 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 1）文化体育装备：作为公司当前主营业务，公司文体装备客户以政府为主，订单来源较为稳定。随着疫情结束，文体装备业务将逐渐恢复，预计2023-2025年订单同比增长15%、12%、12%，毛利率分别为26%、28%、28%。 2）数字艺术科技：数字艺术科技作为公司业务转型中非常重要的一环，近年来增长迅速。2022年中免海口国际免税城中庭项目成功完成交付，提升了公司品牌力，有助于公司未来订单拓展。预计该业务2023-2025年订单同比增长50%、40%、40%，毛利率分别为38%、39%、40%。 3）轨交设备：公司轨交设备业务占比较小，市场空间增长平稳，预计2023-2025年轨交设备订单同比增长10%、10%、10%，毛利率分别为28%、28%、28%。 4）其他业务：文旅运营业务为公司未来转型发展方向之一，目前公司拥有十余家文体场馆运营权，其中半数已能盈利，随着公司文体场馆试运营结束，未来有望为公司带来更多营收。在演艺业务方面，公司于4月取得《流浪地球》IP独家授权，加之公司现有文化演艺项目《今夕共西溪》热卖，未来将成为公司业绩一大增长点。综上所述，预计公司其他业务板块2023-2025年营收同比增长95.1%、77.7%、78.5%，毛利率分别为29.5%、31.6%、34.7%。 基于以上假设，预计公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 2.2相对估值 综合考虑业务范围，选取浩洋股份、锋尚文化作为公司估值参考，其中浩洋股份主营业务为舞台灯光设备，锋尚文化主营业务为文化演艺活动，与公司主营业务相似度较高，两家可比公司2023-2025年平均估值为18.5x/14.7x/12.1x。预计公司2023-2025年归母净利润分别为4.3亿元、6.0亿元、7.8亿元，未来三年归母净利润复合增长率39.4%。结合公司三年复合增长率及公司文体旅装备龙头地位，给予2024年15倍估值，对应目标价21.75元，首次覆盖给予“买入”评级。 表2：可比公司估值（2023年8月30日收盘价） 3风险提示 新业务增速不及预期风险：公司新业务板块包括旅游演艺、场馆运营、数艺科技等，与公司传统主业的运营模式、盈利模式不同，若公司未能针对新业务制定行之有效的策略和配置恰当的资源，将面临转型失败的风险，会对公司未来业绩增速造成不利影响。 原材料价格波动风险：公司经营成本主要包括原材料成本和劳务成本，所采购的原材料中包含较多钢材等金属制品，其价格的波动会对公司生产经营产生一定影响。若上述原材料价格大幅度上涨，则将对公司的盈利状况产生较大不利影响。 海外业务风险：公司依托境内多年的行业经验及声誉的积累，积极参与海外市场的拓展，并成功承接了俄罗斯、哈萨克斯坦、印度、斯里兰卡、阿尔及利亚等一系列国际舞台工程。 若出口市场所在国家或地区的政治环境、经济形势、对华贸易政策、外汇管理等因素发生重大不利变化，会对公司的海外市场开发、经营造成不利影响。