修炼内功，盈利能力大幅改善

事项： 海底捞公布2023年上半年业绩，期内收入188.86亿元（yoy+24.6%），归母净利22.59亿元，较上年同期净利润7226.5万元大幅增长3025.84%，主要得益于收入端恢复和精细化运营带来的模型优化。海底捞餐厅经营占收入比重为95%，外卖业务占比2.5%，调味品及食材销售占比2%。净利润率创历史新高。 评论： 放缓开店，保持少而精的开店节奏。2023年上半年新开5家门店，24家前期关停门店恢复营业，同时，关闭18家表现不佳门店，截至2023年H1，公司共经营1382家海底捞餐厅，其中1360位于大陆地区，22家位于港澳台地区。 得益于品牌力和精细化运营，整体同店翻台明显提升：同店（按持续营业超过150天计算）数量为879家，同店翻台为3.5次（去年同期为2.9次），其中，一线城市同店翻台上升0.5次（3.1→3.6），二线城市上升0.5次（3.0→3.5），三线城市及以下上升0.4次（2.9→3.3），港澳台地区上升0.9次（3.2→4.1）。 整体翻台恢复，上半年平均翻台率为3.3，去年同期为2.9，其中新开门店2.9次（去年同期为2.2次），现有门店3.3次（去年同期2.9次）；按城市划分，各线城市翻台均有提升，一线城市提升0.4次（3.0→3.4），二线城市提升0.5次（3.0→3.5），三线及以下城市提升0.4（2.8→3.2）。港澳台地区提升1.0（3.1→4.1）。 由于优惠活动及套餐增加，人均消费有所下滑，23H1平均客单价为103元，去年同期为105元，一线城市110.3元（去年同期117.4元），二线城市101.8元（去年同期104.3元），三线城市96.1元（去年同期97.8元），港澳台205.5元（去年同期194.6元）。 打磨内功，上半年继续优化组织架构和精细化管理，优化调整区域管理和教练制度，现有海底捞门店按照区域划小管理半径，由19位区域教练分别负责。 人力成本方面，通过灵活用工优化单店人员结构，按照客流量灵活安排员工到岗，采用低底薪+高分红模式激发员工积极性。得益于内部管理调整和运营效率提升，成本端有所优化，其中食材成本/COGs占比-2.0pct至40.7%；员工成本占比-4.5pct至30.5%；租金占比保持不变，为1.1%；折摊占比-3.2pct至8%。 盈利预测、估值及投资评级：我们强调公司在餐饮行业布局全面、基础建设领先、激励机制先进、品牌力强大，疫情期间积极调整策略，推出啄木鸟计划，放缓开店，矫正模型，改变考核方式等，经营持续改善，我们上调2023-2025年EPS预测至0.82元、0.91元、1.05元（前值为0.53元、0.66元、0.73元），当前股价对应PE分别为24倍、22倍和19倍。给予2024年30倍PE，对应目标价29.58港元，维持“推荐”评级。 风险提示：加密太快导致翻台下行超预期；食品安全风险。