主业稳中向上，教育业态持续推进

事件：山东出版发布2023年半年报，2023H1公司实现营业总收入52.25亿元，同比增长6.9%；归母净利润为8.94亿元，同比增长3.7%；扣非归母净利润为8.33亿元，同比增长7.5%。2023Q2营收30.53亿元，同比增长7.1%；归母净利润6.83亿元，同比增长5.2%；扣非归母净利润为6.60亿元，同比增长11.9%。 点评：主业增长稳健，教材教辅品类持续拓展，一般图书实现份额提升，持续推进教育数字化 1）出版发行增长稳健。2023年上半年，公司出版业务实现营收16.85亿元，同比增长12.1%，毛利率27.0%，同比增长1.24pct；发行业务营收39.06亿元，同比增长5.4%，毛利率35.7%，同比增长0.3pct。公司不断强化图书出版发行主业核心竞争力和持续发展的内生动力，推动主业稳健增长。 2）拓展教材教辅品类，开展教研培训提升教育服务能力。公司不断拓展教材教辅新品种类，丰富教材教辅产品。上半年新增42个品种（系列），共455册；延续、拓展或更名112个品种。同时，公司全力做好教材使用培训和新课标培训服务，上半年组织培训52场次，进一步提升了综合教育服务能力。另外，公司研学课程体系持续完善，旗下山东新铧文旅集团2023H1实现收入9,913.6万元，创历史同期最好水平。 3）优化畅销书产品线，提升一般图书市场份额。2023H1公司在开卷全国图书零售市场实洋排名较上年同期提升3位。公司旗下的明天社多年来位居少儿图书零售市场领先行列。截至2023H1，明天社累计销量超过100万册的图书30种，较上年同期增加2种；累计销量超过10万册的图书250种，较去年同期增加13种。 4）深耕线上线下渠道，推动渠道建设。线下渠道方面，公司持续加大与一线产品、流量品牌的合作力度，不断强化业态、功能的融合，为用户带来多样化的服务和体验，实体门店的自主盈利能力得到了明显提升。线上渠道方面，2023H1“新华悦购”平台注册用户达437万，全省已建立企微社群1.3万个。公司积极探索抖音运营新方式，2023H1全省累计直播4,000余场，时长达1.5万小时，累计观看人数达266万人。 5）加快数字出版融合，教育数字化持续推进。公司积极融入国家文化大数据建设体系，上半年获批山东省首家“国家文化大数据标识基地”建设试点，并逐步推进科技成果转化应用，重点完成“出版产业大脑”和“山东数字融合版权交易平台”的转化应用筹备工作。另外，公司开发建设了融合教辅出版和大数据技术的“作业+学情诊断大数据反馈”项目，已获批在省内一个地市进行落地试点。 6）稳控费用率，保持研发力度。公司2023H1销售费用率9.3%，同比减少0.2pct。管理费用率11.0%，同比增加0.2pct，主要由于职工薪酬、折旧费增加。研发费用投入稳定，2023H1研发费用率0.2%。分季度来看，2023Q2销售、管理、研发费用率分别为9.1%、10.2%、0.2%，分别同比增加-0.09/+0.04/+0.05pct，费用率较为稳定。 盈利预测与估值：考虑到一般图书线上及线下销售渠道疫后边际改善较明显且公司2023H1业绩表现符合预期，我们维持此前营收及归母净利润盈利预测。当前市值对应公司的估值分别为10.8x、9.6x、8.7x，维持“买入”评级。 风险提示事件：文化监管端的政策风险；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。 山东出版2023H1及2023Q2主要财务数据分析 业绩符合预期，2023H1营业总收入实现52.25亿元 公司营收稳中有升，2023H1在全国图书零售市场下滑等挑战下仍然实现营业总收入52.25亿元，同比增长6.9%；归母净利润为8.94亿元，同比增长3.7%，公司2022H1录入3,699万元非流动资产处置损益拥有较高基数，略微影响公司2023H1利润增速；扣非归母净利润为8.33亿元，同比增长7.5%。2023Q2营收30.53亿元，同比增长7.1%；归母净利润6.83亿元，同比增长5.2%；扣非归母净利润为6.60亿元，同比增长11.9%。 分业务来看，2023年上半年，公司出版业务实现营收16.85亿元，同比增长12.1%，毛利率27.0%，同比增长1.24pct；发行业务营收39.06亿元，同比增长5.4%，毛利率35.7%，同比增长0.3pct。 图表1：2021Q2-2023Q2公司营收及归母净利润（百万元） 图表2：2018-2023H1公司营收及归母净利润（百万元） 稳控费用率并保持研发力度，销售费用率有所下降 公司稳控费用支出，公司2023H1销售费用率9.3%，同比减少0.2pct。 管理费用率11.0%，同比增加0.2pct，主要由于职工薪酬、折旧费增加。 研发费用投入稳定，2023H1研发费用率0.2%。分季度来看，2023Q2销售、管理、研发费用率分别为9.1%、10.2%、0.2%，分别同比增加-0.09/+0.04/+0.05pct，费用率较为稳定。 图表3：2021Q2-2023Q2公司销售、管理、研发费用率情况（%） 图表4：2018-2023H1公司销售、管理、研发费用率情况（%） 毛利率及净利率持续上升，2023H1净利率达17.1% 公司2023H1及2023Q2毛利率受益于全产业链优势提升效能，保持上升态势，分别达39.6%及41.2%。2023H1净利率为17.1%，2023Q2净利率达22.4%。 图表5：2021Q2-2023Q2公司毛利率及净利率情况（%） 图表6：2018-2023H1公司毛利率及净利率情况（%） 分产品来看，教材教辅2022年毛利率33.3%，同比增加0.3pct；一般图书2022年毛利率29.3%，同比减少0.1pct。教材教辅及一般图书毛利率稳定。 图表7：2018-2022年山东出版主要产品毛利率情况（%） 盈利预测及估值 考虑到一般图书线上及线下销售渠道疫后边际改善较明显且公司2023H1业绩表现符合预期，我们维持此前营收及归母净利润盈利预测。 当前市值对应公司的估值分别为10.8x、9.6x、8.7x，维持“买入”评级。 风险提示 文化监管端的政策风险 图书出版属于内容行业，监管较严。公司作为内容出版发行平台，存在内容不合规导致产品下架风险。 短视频直播电商图书折扣力度加大 短视频直播电商在零售渠道增速明显，若其图书折扣力度进一步增强，恐将对行业内公司盈利空间造成挤兑。 研报使用的信息数据更新不及时的风险 研究报告使用当前可获得的数据进行分析研究，若信息数据更新不及时，则存在报告结论不基于最新数据的风险。 盈利预测表