2023年中报点评：产能技术双领先，受益N型盈利高增

事件：公司发布2023年中报，2023H1营收94.21亿元，同增112.83%； 归母净利9.56亿元，同增250.23%；扣非净利9.33亿元，同增1470.75%。 2023Q2营收54.54亿元，同增128.17%/环增37.47%；归母净利6.02亿元，同增139.48%/环增69.93%；扣非净利5.89亿元，同增1457.89%/环增71.11%。2023Q2扣非后归母净利率10.8%，同增9.22pct/环增2.12pct。 业绩符合预期。 N型持续放量，盈利能力坚挺。公司2023H1电池出货11.4GW（P型4.84GW，N型6.56GW），同增181%；其中TOPCon占比57%+，出货行业排名第一。2023Q2出货6.59GW，环增37%；其中PERC/TOPCon出货2.53GW/4.06GW，环增9.52%/62.4%；测算PERC/TOPCon单瓦净利约0.6/0.12元(环比持平/环增3分），N型超额盈利持续显现。2023Q3硅料价格回落至底部区间，电池盈利有望保持坚挺；N型淮安一期已于2023Q2末满产，公司预计Q3开始放量，TOPCon出货或达7GW+。展望23年全年，公司预计电池出货约32-33GW，其中TOPCon约23GW，占比达70%+，N型产能技术行业领先。 产能落地加速，技术持续突破！公司N型扩产速度行业领先，滁州18GW+淮安一期13GW已满产，淮安二期13GW已于近期首片下线，公司预计2023年底满产，届时N型产能提升至44GW，占比达82%+！ 公司研发技术行业领先，降本增效进展喜人：1）增效：目前TOPCon量产已导入SE，量产效率达25.5%以上、实验室测试效率达26.21%；目标年底量产达25.8%；2）降本：量产已导入LP双插技术，目前良率持平PERC、银耗约100mg/片。3）尺寸：公司积极探索大尺寸化，率先推出210尺寸TOPCon电池。降本增效持续迭代，技术领跑行业。 销售规模大幅提升，合同负债高增。公司2023Q2期间费用2.49亿元，同/环增113%/46%，主要系业务扩张，职工薪酬及股份支付增加所致。 经营活动产生的现金流量净流出3.03亿元，同/环降268%/ 639%，因公司销售以票据收款为主，期末在手承兑汇票28亿元+。期末合同负债4.92亿元，同/环增375%/14%，主要系销售规模扩大，期末预收货款增加所致。 盈利预测与投资评级：基于公司N型产能落地加速，我们维持公司盈利预测，我们维持2023-2025年归属于母公司净利润25.0/33.3/38.2亿元，同增249%/33%/15%，基于公司光伏电池龙头地位，我们给予公司24年10倍PE，对应目标价146元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。 事件：公司发布2023年半年报，2023H1实现营业收入94.21亿元，同比增长112.83%； 实现利润总额11.49亿元，同比增长205.45%；实现归属母公司净利润9.56亿元，同比增长250.23%；实现扣非归母净利润9.33亿元，同比增长1470.75%。2023H1毛利率为16.84%，同比上升6.60pct，2023H1归母净利率为10.14%，同比上升3.98pct；2023H1扣非归母净利率9.90%，同比上升8.56pct。2023Q2实现营业收入54.54亿元，同比增长128.17%，环比增长37.47%；实现利润总额7.56亿元，同比增长134.90%，环比增长92.60%；实现归属母公司净利润6.02亿元，同比增长139.48%，环比增长69.93%；实现扣非归母净利润5.89亿元，同比增长1457.89%，环比增长71.11%。2023Q2毛利率为18.80%，同比上升8.51pct，环比增长4.67pct；2023Q2归母净利率为11.03%，同比上升0.52pct，环比增长2.11pct；2023Q2扣非归母净利率10.80%，同比上升9.22pct，环比上升2.12pct，业绩符合预期。 表1：2023H1收入94.21亿元，同比增长112.83%；归母净利润9.56亿元，同比增长250.23%（单位：亿元） 图1：2023H1营业收入94.21亿元，同比+112.83%（亿 图2：2023H1归母净利润9.56亿元，同比+250.23%（亿 图3：2023Q2营业收入54.54亿元，同比+128.17%，环 图4：2023Q2归母净利润6.02亿元，同比+139.48%， 图5：2023H1毛利率、归母净利率分别为16.84%、 图6：2023Q2毛利率、归母净利率分别为18.80%、 N型持续放量，盈利能力坚挺。公司2023H1电池出货11.4GW（P型4.84GW，N型6.56GW），同增181%；其中TOPCon占比57%+，出货行业排名第一。2023Q2出货6.59GW，环增37%；其中PERC/TOPCon出货2.53GW/4.06GW，环增9.52%/62.4%；测算PERC/TOPCon单瓦净利约0.6/0.12元(环比持平/环增3分），N型超额盈利持续显现。 2023Q3硅料价格回落至底部区间，电池盈利有望保持坚挺；N型淮安一期已于2023Q2末满产，公司预计Q3开始放量，TOPCon出货或达7GW+。展望23年全年，公司预计电池出货约32-33GW，其中TOPCon约23GW，占比达70%+，N型产能技术行业领先。 产能落地加速，技术持续突破！公司N型扩产速度行业领先，滁州18GW+淮安一期13GW已满产，淮安二期13GW已于近期首片下线，公司预计2023年底满产，届时N型产能提升至44GW，占比达82%+！公司研发技术行业领先，降本增效进展喜人： 1）增效：目前TOPCon量产已导入SE，量产效率达25.5%以上、实验室测试效率达26.21%；目标年底量产达25.8%；2）降本：量产已导入LP双插技术，目前良率持平PERC、银耗约100mg/片。3）尺寸：公司积极探索大尺寸化，率先推出210TOPCon电池。降本增效持续迭代，技术领跑行业。 销售规模大幅提升，合同负债高增。公司2023Q2期间费用2.49亿元，同/环增113%/46%，主要系业务扩张，职工薪酬及股份支付增加所致。经营活动产生的现金流量净流出3.03亿元，同/环降268%/ 639%，因公司销售以票据收款为主，期末在手承兑汇票28亿元+。期末合同负债4.92亿元，同/环增375%/14%，主要系销售规模扩大，期末预收货款增加所致。 公司业务扩张，期间费用同比增加。公司2023H1期间费用合计4.20亿元，同比增长60.36%；期间费用率为4.46%，同比下降1.46pct。销售、管理、研发、财务费用分别同比上升286.79%、上升69.22%、上升17.54%、上升115.44%至0.3亿元、1.23亿元、1.49亿元、1.18亿元；费用率分别同比上升0.14、下降0.34、下降1.28、上升0.02个百分点至0.32%、1.31%、1.58%、1.25%。公司2023Q2期间费用合计2.49亿元，同比增长112.67%，环比增长45.99%；期间费用率为4.57%，同比下降0.33pct，环比增长0.27pct。 销售、管理、研发、财务费用分别同比上升549.96%、上升169.84%、上升16.52%、上升154.97%至0.2亿元、0.8亿元、0.72亿元、0.77亿元；费用率分别同比上升0.55、上升0.23、下降1.26、上升0.15个百分点至0.37%、1.48%、1.31%、1.41%。 图7：2023H1期间费用4.2亿元，同比+60.36%（亿 图8：2023Q2期间费用2.49亿元，同比+112.67%，环 图10：2023Q2期间费用率4.57%，同比-0.33pct，环比 图9：2023H1期间费用率4.46%，同比-1.46pct（%） 公司销售规模扩大，合同负债增加。2023H1经营活动现金流量净流出2.47亿元，同比下降642.92%。销售商品取得现金9.99亿元，同比下降27.72%。期末合同负债4.92亿元，同比增长374.78%。期末应收账款1.35亿元，同比增长177.65%。应收账款周转天数同比下降2.64天至1.74天。期末存货6.51亿元，同比上升117.33%。存货周转天数同比下降5.33天至11.37天。2023Q2经营活动现金流量净流出3.03亿元，同比下降267.74%，环比下降639.11%。销售商品取得现金5.46亿元，同比下降11.03%，环比增长20.73%。 图11：2023Q2经营活动现金净流出-3.03亿元，同比- 图12：2023Q2期末合同负债4.92亿元，同比+374.78%， 图13：2023Q2期末存货6.51亿元，同比+117.33%，环 图14：2023Q2期末应收账款1.35亿元，同比+177.65%， 盈利预测与投资评级：基于公司N型产能落地加速，我们维持公司盈利预测，我们维持2023-2025年归属于母公司净利润25.0/33.3/38.2亿元，同增249%/33%/15%，基于公司光伏电池龙头地位，我们给予公司24年10倍PE，对应目标价146元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。