锂资源继续实现突破，锂电池业务表现亮眼

证券研究报告|2023年08月31日 核心观点公司研究·财报点评 公司发布半年报：上半年实现营收181.45亿元，同比+25.63%；实现归母净利润58.50亿元，同比-19.35%。其中公司23Q1/Q2分别实现营收94.38/87.07亿元，Q2环比-7.75%；实现归母净利润23.97/34.54亿元，Q2环比+44.10%。锂产品产销量方面：今年上半年，由于锂行业市场需求波动、锂电下游客户库存水平控制等因素，公司锂化工板块产品的整体产销量水平受到一定的影响，我们估计产销量同比基本持平。 从毛利率的角度来看：今年上半年在锂价下跌的过程当中，由于锂精矿价格多以长协订单为主，价格有一定的滞后性，所以对于公司锂深加工产品而言有高成本原料库存带来的压力，使得锂系列产品毛利率相较于2022年全年有一定程度下降；但与此同时，公司锂电池板块整体规模快速提升，上半年实现营收40.85亿元，同比+117.31%，毛利率水平也进一步走高，充分体现出了公司一体化布局的优势。 闭环锂生态系统，一体化布局持续取得突破 上游锂资源情况：23H1资源端继续实现突破①完成新余赣锋矿业股权收购，目前持有新余赣锋矿业及上饶松树岗钽铌矿项目90%股权；②完成收购蒙金矿业70%股权，公司目前持有加不斯钽铌矿70%股权；③阿根廷Cauchari锂盐湖项目已产出首批碳酸锂产品；④澳大利亚MtMarion锂辉石项目扩建至90万吨/年锂精矿产能已逐步完成，目前产能爬坡正在进行中。 中游锂盐深加工：截至目前，公司已在国内形成了约合12万吨LCE以上的锂盐产品生产能力，从长期发展规划来看，公司计划加速锂盐产能建设，2025年之前形成总计年产30万吨LCE锂盐供应能力，2030年之前形成总计年产不低于60万吨LCE锂盐供应能力。 下游锂电池业务:公司目前已在新余、东莞、宁波、苏州、惠州、重庆等地设立锂电池研发及生产基地。23H1公司锂电池业务继续实现快速发展，除了营收体量快速扩张之外，毛利率水平也有明显提升。我们预计公司今年年底锂电池业务将形成年产约20Gwh的有效产能。 风险提示：项目建设进度不达预期，锂盐产品产销量不达预期。投资建议：维持“买入”评级。 考虑到年初至今锂盐价格有比较明显的调整，下修了公司的盈利预测。预计公司2023-2025年营收分别为400.56/424.75/463.63(原预测450.86/446.07/472.44)亿元，同比增速-4.2%/6.0%/9.2%；归母净利润分别为117.90/124.90/130.18(原预测147.10/158.10/158.93)亿元，同比 增速-42.5%/5.9%/4.2%；摊薄EPS分别为5.84/6.19/6.45元，当前股价对应PE为8.3/7.8/7.5X。考虑到公司是全球最优质锂业公司，目前已构建闭环锂生态系统，在全球范围内有众多优质锂资源布局，成长性非常值得期待，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 11162 41823 40056 42475 46363 (+/-%) 102.1% 274.7% -4.2% 6.0% 9.2% 净利润(百万元) 5228 20504 11790 12490 13018 (+/-%) 410.3% 292.2% -42.5% 5.9% 4.2% 每股收益（元） 3.64 10.17 5.84 6.19 6.45 EBITMargin 31.2% 43.7% 16.9% 28.1% 29.4% 净资产收益率（ROE） 23.9% 46.6% 22.5% 20.5% 18.6% 市盈率（PE） 13.3 4.7 8.3 7.8 7.5 EV/EBITDA 21.4 6.8 15.2 8.8 7.7 市净率（PB） 3.17 2.21 1.86 1.60 1.39 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 有色金属·能源金属 证券分析师：刘孟峦证券分析师：杨耀洪010-88005312021-60933161 liumengluan@guosen.com.cnyangyaohong@guosen.com.cn S0980520040001S0980520040005 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价48.28元 总市值/流通市值97389/77760百万元 52周最高价/最低价92.43/46.40元 近3个月日均成交额821.48百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《赣锋锂业（002460.SZ）-2022年兑现高盈利增长，全产业链布局有望提速》——2023-04-02 《赣锋锂业（002460.SZ）-三季度锂盐产品量价齐升，一体化布局持续取得突破》——2022-10-31 《赣锋锂业（002460.SZ）——半年报点评-锂资源建设稳步推进，加快锂电池业务布局》——2022-08-31 《赣锋锂业（002460.SZ）2021年年报点评：提升2025年产能目标，全球化、多元化锂资源布局奠定基础》——2022-03-31 《赣锋锂业-002460-深度报告：垂直整合的锂生态系统，新周期率先实现大规模资本开支》——2022-02-13 赣锋锂业（002460.SZ）——半年报点评 锂资源继续实现突破，锂电池业务表现亮眼 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 23H1实现归母净利润58.50亿元，其中Q1/Q2分别实现23.97/34.54亿元公司发布2023年半年报：上半年实现营收181.45亿元，同比+25.63%；实现归母 净利润58.50亿元，同比-19.35%；实现扣非归母净利润41.13亿元，同比-48.79%；实现经营活动产生的现金流量净额-26.91亿元，同比-228.36%。其中公司23Q1/Q2分别实现营收94.38/87.07亿元，Q2环比-7.75%；实现归母净利润23.97/34.54亿元，Q2环比+44.10%；实现扣非归母净利润21.39/19.75亿元，Q2环比-7.67%。公司在今年二季度归母净利润和扣非归母净利润有比较大差异，主要系本期持有的金融资产产生的公允价值变动收益。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 锂产品产销量方面，今年上半年，由于锂行业市场需求波动、锂电下游客户库存水平控制等因素，公司锂化工板块产品的整体产销量水平受到一定的影响，我们估计产销量同比基本持平；今年下半年，公司将在确保风险可控以及有足够客户需求的情况下，进行锂化工板块产能扩建，有效进行库存管理。 另外从毛利率的角度来看，今年上半年在锂价下跌的过程当中，由于锂精矿价格多以长协订单为主，价格有一定的滞后性，所以对于公司锂深加工产品而言有高成本原料库存带来的压力，使得锂系列产品毛利率相较于2022年全年有一定程度的下降；但与此同时，公司锂电池板块在整体规模快速提升的过程当中，上半年实现营收40.85亿元，同比+117.31%，毛利率水平也进一步走高，充分体现出了公司一体化布局的优势，这也是赣锋锂业有别于国内其他锂盐公司而言比较突出的竞争优势之一。 图3：公司锂系列产品毛利率水平变化趋势图4：公司锂电池产品毛利率水平变化趋势 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 财务数据方面：截至2023年二季度末①公司资产负债率为40.12%，相比2022年 末上升1.85个百分点；公司在手货币资金111.14亿元，同比+67.24%，存货约为 113.59亿元，同比+62.07%；②期间费用方面，公司23H1销售费用约0.69亿元，同比+69.27%；管理费用约3.75亿元，同比+5.85%；研发费用约6.87亿元，同比 +28.86%；财务费用约2.23亿元，同比+182.72%；综上公司23H1期间费用率合计约7.23%，相比2022年全年水平上升2.51个百分点。 图5：公司资产负债率图6：公司期间费用率变化 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 闭环锂生态系统，一体化布局持续取得突破 上游锂资源情况：2023年上半年公司在锂资源端继续实现突破：①完成新余赣锋矿业的股权收购，目前持有新余赣锋矿业及上饶松树岗钽铌矿项目90%股权；②完成收购蒙金矿业70%股权，公司目前持有加不斯钽铌矿70%股权，蒙金矿业项目建设工作即将完成，项目将成为公司开发锂云母类型资源的重要一环；③阿根廷Cauchari锂盐湖项目已产出首批碳酸锂产品，预计随着后续产能爬坡及产线优化将逐步产出电池级产品，首单货物已于近期从项目发出，项目一期4万吨碳酸锂产线计划于2024年达到设计产能，Cauchari项目的投产将为后续Mariana盐湖和PPG盐湖项目的开发打下很好的基础；④澳大利亚MtMarion锂辉石项目扩建至90万吨/年锂精矿产能已逐步完成，目前产能爬坡正在进行中。但与此同时，公司在公告当中也披露，公司在墨西哥所投资的Sonora项目，于今年8月，墨西哥矿业总局(DGM)向墨西哥子公司发出了正式取消其所持9个锂矿特许权的决定通知，目前公司及墨西哥子公司已经向经济部针对上述决议提起行政复议。 锂盐深加工业务：公司拟不断扩张锂盐深加工产能以满足锂需求的不断增长，以巩固锂产品行业的领先地位。截至目前公司已在国内形成约合12万吨LCE以上的锂盐产品生产能力，另外从长期发展规划来看，公司计划加速锂盐产能建设，2025年之前形成总计年产30万吨LCE锂盐供应能力，2030年之前形成总计年产不低于60万吨LCE锂盐供应能力。 表1：公司正在筹划及建设中的锂化工产品项目 序号项目名称地点产能规划 1年产5万吨锂电新能源材料项目江西丰城形成年产5万吨碳酸锂当量的锂电新能源材料产能，项目分两期建设，一期建设年产2.5 万吨氢氧化锂项目 2年产7,000吨金属锂及锂材项目江西宜春 青海海西州 分期投资建设年产7,000吨金属锂及锂材项目，新建金属锂熔盐电解、金属锂低温真空蒸馏提纯、锂系列合金 3年产5万吨电池级基础锂盐项目四川达州分期投资建设锂辉石提锂年产5万吨电池级基础锂盐项目 4年产2.5万吨碳酸锂项目江西上饶投资建设年产2.5万吨碳酸锂项目 5年产2万吨碳酸锂项目内蒙古镶黄旗投资建设年产2万吨碳酸锂项目 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 下游锂电池业务：公司目前已在新余、东莞、宁波、苏州、惠州、重庆等地设立锂电池研发及生产基地。2022年是赣锋锂电动力/储能电池及固态电池板块发展迅速的一年，赣锋锂电全年已实现超过6Gwh动力/储能出货量，储能电池业务已成本赣锋锂电最重要的电池业务之一。今年上半年公司锂电池业务继续实现快速发展，除了营收体量快速扩张之外，毛利率水平也有明显提升。我们预计公司在今年年底锂电池业务将形成年产约20Gwh的有效产能。 表2：公司控股子公司赣锋锂电正在筹划及建设中的锂电池项目 建设单位项目名称地点产能规划 赣锋锂电年产6GWh新型锂电池生产江西新余建设新型锂电池装配、电芯、模组自动化产线，及仓储、配电动力、环保设施等公用 项目（三期） 重庆赣锋年产20GWh新型锂电池研重庆两江新区发及生产基地项目 设施和生活配套设施，项目达成后将形成年产6GWh新型电池生产能力。 项目将原年产10GWh新型锂电池科技产业园及先进电池研究院项目建设规模提高到年产20GWh，建设锂电池生产线、厂房、技术研究院及其他配套设施，项目产品包括第二代固态锂电池、磷酸铁锂电池等，主要应用于新能源汽车动力电池、水下和空间作业设备电源等领域。 东莞赣锋年产10GWh新型电池及储广东省东莞市