扣非业绩增长19%表现亮眼，资源业务潜力被低估

营收业绩稳健增长，扣非业绩增长19%表现亮眼。公司2021年实现营业收入10704亿元，同比增长10.19%；实现归母净利润276亿元，同比增长9.65%；扣非业绩261亿元，同比增长19.35%，表现亮眼，增速快于扣非前业绩主要因21年对非金融企业资金占用费、金融资产投资收益、其他营业外净收入等较20年同期减少。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4营业收入分别增长+51.1%/+0.7%/-0.1%/+6.2%；归母净利润分别增长+81%/-19%/+15%/+0.6%。公司年报披露2022年计划实现营业总收入约11200亿元，较2021年实际数增长4.4%，预计新签合同额约2.93万亿元，较21年实际数增长7.3%。公司分红计划拟10派1.96元，分红率17.5%，当前股价对应股息率为3.23%。 盈利能力基本稳定，经营性现金流流入有所减少。公司2021年综合毛利率为10%，YoY+0.05个pct，分业务看基建/勘察设计/工程设备/房地产开发/其他业务毛利率分别变化+0.09/-3.36/+2.82/-1.01/-0.42个pct，整体毛利率保持平稳。期间费用率5.49%，YoY-0.12个pct， 其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动+0.04/-0.06/+0.06/-0.17个pct，财务费用率下降主要因金融资产模式基础设施项目投资规模扩大，确认的利息收入增长较快。资产（含信用）减值损失较上年基本持平。归母净利率为2.58%，YoY-0.01个pct。2021年公司经营性现金流净额为131亿元，较去年同期减少179亿元，我们分析主要原因：1）原材料价格上涨，公司备货力度加大，采购支出增加。2）适度增加房地产业务土地储备。 新签订单平稳增长，在手订单充裕。公司2021年累计新签合同额2.73万亿元，同增4.7%；分板块来看，基建建设板块新签2.42万亿元，同比增长10.7%，其中铁路/公路/市政及其他分别同比增长22%/-27.9%/19%，铁路订单增长较快主要因川藏铁路等重大项目招标完成；非工程承包板块中勘察设计咨询/工业制造/房地产开发其他业务分别新签206/613/580/1728亿元，分别同比变动-21%/13%/-15%/-37%。 分地域看，境内业务新签合同额2.58万亿元，同比增长4.4%；境外业务新签合同额1517.1亿元，同比增长11.3%。截至2021年末，未完合同额为4.21万亿元，同比增长20.5%，约为2021年收入的4倍，充足在手订单保障未来持续稳健增长。 资源板块实力被低估，盈利贡献大幅提升。截止至2021年末，公司持有矿山保有资源/储量主要包括铜约819.5万吨、钴约61万吨、钼约66万吨；年产量主要为铜约24万吨，增长14%；钴3223吨，增长26%；钼14955吨，增长88%等。铜、钴、钼保有储量在国内同行业处于领先地位，矿山自产铜、钼产能已居国内同行业前列。 2021年全年公司资源板块净利润为34亿元，同比增长约50%，贡献归母利润占比约为11%。当前可比公司紫金矿业21年对应PE16.3倍，如按此估值，公司资源板块市值可达554亿元，占当前总市值的40%。 投资建议：我们预计22-24年公司归母净利润分别为311/349/392亿元，分别增长13%/12%/12%，EPS分别为1.26/1.41/1.58元，当前股价对应PE分别为4.8/4.3/3.8倍，目前PB(lf)为0.67倍，处于历史低位，稳增长发力有望促估值修复，维持“买入”评级。 风险提示：稳增长力度不达预期、矿产资源业务利润不达预期、疫情反复风险、地产减值计提增加、项目进度不达预期 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）