23Q2利润增速超预期，盈利能力持续提升

公司研究/公司快报 2023年8月31日 买入-A(维持) 古井贡酒（000596.SZ） 23Q2利润增速超预期，盈利能力持续提升 白酒 公司近一年市场表现 市场数据：2023年8月30日 收盘价（元）：278.68 年内最高/最低（元）：308.00/193.68流通A股/总股本（亿）：4.09/5.29流通A股市值（亿）：1,138.69 总市值（亿）：1,473.10 基本每股收益： 5.26 摊薄每股收益： 5.26 每股净资产(元)： 38.95 净资产收益率： 13.81 基础数据：2023年6月30日 资料来源：最闻分析师： 周蓉 执业登记编码：S0760522080001邮箱：zhourong1@sxzq.xom 陈振志 执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com 事件描述 公司公布2023年半年报，实现营业收入113.10亿元，同比增长25.6%，实现归母净利润27.79亿元，同比增长44.85%；其中23Q2实现营业收入47.26亿元，同比增长26.8%，实现归母净利润12.10亿元，同比增长47.52%。23Q2利润增速超预期。 事件点评 23年上半年稳健发展，产品结构持续升级。23H1/Q2公司实现营业收入113.10/47.26亿元，同比+25.6%/+26.8%。分产品看，23H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他系列分别实现收入87.61/11.11/11.08亿元，同比 +30.7%/+23.3%/+1.6%；分地区看，华北/华中/华南分别实现收入8.21/97.83/6.96亿元，同比+34.9%/+24.2%/+38.1%。23Q1春节受益于返乡潮，宴席场景复苏较强，助力公司实现优于同业的增长；进入二季度以来，在整体行业消费偏弱背景下，公司古16依然表现较好，主要受益于安徽宴席市 场消费升级，同时古16市场占比不断提升。整体来看，公司古8以上产品收入占比提升趋势不改，整体产品结构仍呈持续上升态势。23Q2末合同负债为30.3亿元，环比-17.2亿元，合同负债余量仍较为充足。 产品结构升级&费用效率提升，助力盈利能力持续提升。23H1年公司毛利率为78.88%，同比+1.35ptc，销售/管理/财务费用率分别为26.95%/5.16%/-1.09%，同比-1.88/-1.05/+0.35ptc，23H1年公司净利率为24.58%，同比+3.26ptc。23Q2公司毛利率为77.78%，同比+0.77ptc；销售/管理/财务费用率分别为24.33%/4.73%/-0.75%，同比-2.61/-1.67/+0.50ptc；净利率为25.60%，同比+3.60ptc。在产品结构升级&23年春节后主要单品提价助力下，公司毛利率水平稳步提升；同时公司加强数字化等手段赋能，持续提高费用效率，其盈利能力保持稳步提升态势。 省外市场稳步拓展，全年实现双百亿目标可期。23年受外部环境影响，区域酒省外开拓均存在一定压力，古井表现相对较优。23Q2公司加速省外市场回款，导致部分省外区域市场古20库存略有上升，但整体仍处于合理范围区间，预计伴随后续需求恢复，古20势能向上，其中长期仍有望持续向好发展。全年来看，省内市场古16延续较好增速，省外市场古8及以上产品销量稳步提升，助力其业绩稳健增长，全年实现双百亿目标可期。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 投资建议 根据公司23年半年报，我们略上调公司盈利预测：2023-2025年营业收入分别为205.20/245.10/291.03亿元，同比增长22.8%/19.4%/18.7%。归母净利润43.14/53.58/64.53亿元，同比增长37.2%/24.2%/20.4%。对应EPS8.16/10.14/12.21元，8月30日股价对应PE分别为34/28/23倍，维持公司“买入-A”投资评级。 风险提示 行业竞争加剧；省内消费升级不及预期；省外及新品推广不及预期；食品安全问题等。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 13,270 16,713 20,520 24,510 29,103 YoY(%) 28.9 25.9 22.8 19.4 18.7 净利润(百万元) 2,298 3,143 4,314 5,358 6,453 YoY(%) 23.9 36.8 37.2 24.2 20.4 毛利率(%) 75.1 77.2 78.4 79.3 79.8 EPS(摊薄/元) 4.35 5.95 8.16 10.14 12.21 ROE(%) 13.8 16.8 19.9 20.6 20.7 P/E(倍) 64.1 46.9 34.1 27.5 22.8 P/B(倍) 8.9 8.0 6.9 5.8 4.8 净利率(%) 17.3 18.8 21.0 21.9 22.2 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 20290 22328 24883 30481 36119 营业收入 13270 16713 20520 24510 29103 现金 11925 13773 15907 19914 24712 营业成本 3304 3816 4425 5083 5881 应收票据及应收账款 89 63 124 99 165 营业税金及附加 2032 2824 3467 4141 4918 预付账款 157 234 246 327 353 营业费用 4008 4668 5356 6348 7538 存货 4663 6058 6375 7906 8617 管理费用 1022 1167 1432 1642 2008 其他流动资产 3456 2201 2232 2236 2272 研发费用 51 57 70 83 99 非流动资产 5128 7462 8044 8571 9201 财务费用 -204 -216 -234 -286 -430 长期投资 5 10 15 21 26 资产减值损失 -23 -11 -21 -30 -34 固定资产 1984 2742 3619 4341 5026 公允价值变动收益 7 29 8 6 13 无形资产 1063 1108 1150 1194 1245 投资净收益 5 -11 32 8 8 其他非流动资产 2075 3601 3260 3015 2904 营业利润 3102 4453 6023 7482 9077 资产总计 25418 29790 32927 39052 45320 营业外收入 80 51 64 65 65 流动负债 7680 10009 10322 12062 12855 营业外支出 11 33 20 23 22 短期借款 30 83 83 83 83 利润总额 3171 4470 6067 7525 9121 应付票据及应付账款 1148 2750 1770 3421 2585 所得税 797 1219 1654 2051 2486 其他流动负债 6502 7175 8470 8557 10187 税后利润 2374 3252 4413 5474 6635 非流动负债 486 448 445 440 437 少数股东损益 76 109 99 116 181 长期借款 172 45 41 37 34 归属母公司净利润 2298 3143 4314 5358 6453 其他非流动负债 313 404 404 404 404 EBITDA 3127 4365 5999 7476 9031 负债合计 8165 10457 10767 12503 13292 少数股东权益 715 812 911 1027 1208 主要财务比率 股本 529 529 529 529 529 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 6225 6225 6225 6225 6225 成长能力 留存收益 9787 11767 14217 17258 20831 营业收入(%) 28.9 25.9 22.8 19.4 18.7 归属母公司股东权益 16537 18521 21249 25523 30820 营业利润(%) 27.4 43.6 35.3 24.2 21.3 负债和股东权益 25418 29790 32927 39052 45320 归属于母公司净利润(%) 23.9 36.8 37.2 24.2 20.4 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 75.1 77.2 78.4 79.3 79.8 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 17.3 18.8 21.0 21.9 22.2 经营活动现金流 5254 3108 4436 5803 6707 ROE(%) 13.8 16.8 19.9 20.6 20.7 净利润 2374 3252 4413 5474 6635 ROIC(%) 12.6 15.8 19.1 19.8 19.9 折旧摊销 301 300 371 482 573 偿债能力 财务费用 -204 -216 -234 -286 -430 资产负债率(%) 32.1 35.1 32.7 32.0 29.3 投资损失 -5 11 -32 -8 -8 流动比率 2.6 2.2 2.4 2.5 2.8 营运资金变动 2368 -399 -75 147 -49 速动比率 1.9 1.6 1.7 1.8 2.1 其他经营现金流 420 160 92 94 87 营运能力 投资活动现金流 -8861 5269 -913 -995 -1182 总资产周转率 0.7 0.6 0.7 0.7 0.7 筹资活动现金流 4028 -1329 -1388 -801 -727 应收账款周转率 169.1 220.4 220.4 220.4 220.4 应付账款周转率 3.7 2.0 2.0 2.0 2.0 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 4.35 5.95 8.16 10.14 12.21 P/E 64.1 46.9 34.1 27.5 22.8 每股经营现金流(最新摊薄) 9.94 5.88 8.39 10.98 12.69 P/B 8.9 8.0 6.9 5.8 4.8 每股净资产(最新摊薄) 31.29 35.04 40.20 48.28 58.31 EV/EBITDA 42.7 30.4 21.8 17.0 13.5 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对