海外业务持续成长，内销暂时承压

2023年08月31日极米科技(688696.SH) 海外业务持续成长，内销暂时承压 公司快报 证券研究报告 黑色家电Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价140.99元股价(2023-08-30)122.28元 事件：极米科技公布2023年半年度公告。公司2023H1实现收入16.3亿元，YoY-20.1%；实现归母净利润0.9亿元，YoY-65.6%。经折算，Q2单季度实现收入7.4亿元，YoY-27.4%；实现归母净利润0.4亿元，YoY-72.6%。展望后续，随着国内消费逐步复苏以及新品逐渐起量，公司经营改善可期。 内销有所承压，海外增长趋势延续：上半年国内可选消费景气较差，投影仪行业整体需求低迷。根据奥维云网，2023Q2线上LED投影行业销量YoY-32%，极米销量YoY-42%。我们测算Q2极米内销收入同比下滑幅度较大。海外方面，公司持续推进海外本土化团队建设，扩大海外渠道覆盖面。目前公司产品已进入到欧洲、美国及日本等市场的主要线下零售渠道。2023H1公司海外收入YoY+39%。随着公司根据用户观看偏好实现更精准的内容推荐，互联网增值业务保持稳健增长。2023H1互联网增值收入YoY+12%。 Q2单季度毛利率同比下降：Q2公司毛利率为34.0%，同比-3.3pct。Q2公司毛利率有所下降，我们认为主要因为公司对Z系列等老产品进行降价促销。奥维数据显示，2023Q2极米线上LED投影均价YoY-6%。展望后续，随着RSPro3等高端产品销售占比提升，公司毛利率有望逐渐企稳。 Q2盈利能力同比下降：Q2公司净利率为5.5%，同比-9.0pct。Q2净利率同比降幅大于毛利率降幅，主要原因包括1）公司发布了RSPro3、H64K等多款新品，营运推广费同比增加，Q2销售费用率同比+9.3pct；2）公司坚持对光机设计、算法开发、软件系统开发等领域的研发投入，Q2研发费用率同比+4.4pct。 Q2单季度经营性净现金流同比减少：Q2公司单季度经营性现金流净额同比-0.5亿元，主要因为销售收入同比减少。Q2公司销售商品、提供劳务收到的现金同比-2.1亿元。 投资建议：极米是国内投影仪行业龙头企业，目前已完成LED、激光、LCD、吸顶灯形态、超短焦形态投影产品的全面布局。展望后续，随着投影消费需求逐步回暖和新品逐步放量，极米的收入、业绩有望企稳回归增长。预计公司2023年~2025年的EPS分别为4.41/4.97/5.66元，维持买入-A的投资评级，给予2023年32倍的市盈率，相当于6个月目标价为140.99元。 风险提示：核心零部件供应紧张，行业竞争加剧。 交易数据总市值(百万元) 8,559.60 流通市值(百万元) 5,584.59 总股本(百万股) 70.00 流通股本(百万股) 45.67 12个月价格区间119.34/276.52元 极米科技沪深300 19% 4% -11% -26% -41% -56% 2022-082022-122023-042023-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M12M 相对收益 -8.0 -18.7 -48.7 绝对收益 -13.1 -20.0 -55.8 张立聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 陈伟浩分析师 SAC执业证书编号：S1450523050002 相关报告投影仪行业需求短期承压， 2023-04-28 期待景气复苏旺季需求复苏，Q4单季度收 2023-02-28 入降幅收窄Q3收入增速环比下降，期待 2022-10-27 行业景气复苏 chenwh3@essence.com.cn (亿元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 40.4 42.2 38.2 41.6 45.2 净利润 4.8 5.0 3.1 3.5 4.0 每股收益(元) 6.91 7.16 4.41 4.97 5.66 每股净资产(元) 39.46 44.78 47.52 50.26 53.37 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 17.7 17.1 27.8 24.6 21.6 市净率(倍) 3.1 2.7 2.6 2.4 2.3 净利润率 12.0% 11.9% 8.1% 8.4% 8.8% 净资产收益率 17.5% 16.0% 9.3% 9.9% 10.6% 股息收益率 1.8% 2.2% 1.6% 1.8% 2.1% ROIC 22.5% 14.6% 7.9% 9.6% 10.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 表1：财务指标分析 单位：% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 营业收入YoY 35.8 43.2 -44.0 -6.2 -57.0 -72.6 归母净利YoY 17.5 42.8 -49.2 0.3 -59.4 -87.0 扣非归母净利YoY 37.8 37.2 35.7 33.8 34.9 34.0 销售毛利率 13.7 14.2 15.0 13.9 15.2 23.5 销售费用率 24.1 23.0 20.7 19.8 19.6 10.5 毛利率-销售费用率 12.0 14.5 7.1 12.8 5.9 5.4 销售净利率 4.3 5.1 2.0 5.6 1.6 1.3 ROE 3.6 4.5 1.5 5.5 1.3 0.5 扣非后ROE 2.4 2.9 1.2 3.3 1.0 0.7 ROA 116.9 107.6 107.9 98.8 133.9 120.6 销售商品提供劳务收到的现金/收入 -13.4 2.6 -20.3 16.6 9.3 -3.4 经营活动现金净流量/收入 -124.0 33.3 -473.3 156.7 263.7 0.0 经营活动现金净流量/经营净收益 27.4 6.9 -92.1 74.3 23.3 10.0 经营现金流净额占比 82.9 133.6 264.9 32.7 5.0 47.1 投资现金流净额占比 -10.3 -40.5 -72.8 -7.0 71.7 42.9 筹资现金流净额占比 35.8 43.2 -44.0 -6.2 -57.0 -72.6 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 营业收入增长率净利润增长率-右轴 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2021 2021Q2 2021Q1 0% -10% -20% -30% -40% 资料来源：Wind，安信证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总利润表 财务指标 （亿元）2021A2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入40.442.2 38.2 41.6 45.2 成长性 减:营业成本25.927.0 24.8 26.5 28.4 营业收入增长率 42.8% 4.6% -9.5% 9.0% 8.4% 营业税费0.20.2 0.2 0.2 0.3 营业利润增长率 77.7% -6.0% -45.4% 37.1% 13.9% 销售费用6.26.0 6.5 6.9 7.4 净利润增长率 79.9% 3.7% -38.5% 12.8% 13.8% 管理费用1.11.4 1.6 1.7 1.8 EBITDA增长率 62.1% 6.4% -54.5% 60.4% 22.7% 研发费用2.63.8 4.2 4.4 4.7 EBIT增长率 63.8% -5.8% -70.2% 86.4% 25.2% 财务费用--0.2 -0.3 -0.3 -0.3 NOPLAT增长率 75.7% 0.7% -43.2% 17.5% 14.9% 资产减值损失--0.3 - - - 投资资本增长率 185.1% 9.6% -2.8% 6.0% 6.4% 加:公允价值变动收益0.30.3 0.3 0.3 0.2 净资产增长率 253.3% 13.6% 6.1% 5.7% 6.2% 投资和汇兑收益-0.1 0.2 0.2 0.2 营业利润5.45.1 2.8 3.8 4.3 利润率 加:营业外净收支-- - - - 毛利率 35.9% 36.0% 35.1% 36.4% 37.2% 利润总额5.45.1 2.8 3.8 4.3 营业利润率 13.4% 12.1% 7.3% 9.1% 9.6% 减:所得税0.60.1 -0.3 0.3 0.4 净利润率 12.0% 11.9% 8.1% 8.4% 8.8% 净利润4.85.0 3.1 3.5 4.0 EBITDA/营业收入 12.1% 12.3% 6.2% 9.1% 10.3% EBIT/营业收入 11.8% 10.6% 3.5% 6.0% 6.9% 资产负债表 运营效率 （亿元）2021A2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 39 54 58 66 70 货币资金11.115.0 19.3 9.8 19.5 流动营业资本周转天数 -50 -17 -8 -4 -1 交易性金融资产15.37.2 7.5 7.8 8.0 流动资产周转天数 242 330 363 325 313 应收帐款1.13.6 1.1 3.8 1.2 应收帐款周转天数 9 20 22 21 20 应收票据-- - - - 存货周转天数 75 92 93 92 91 预付帐款0.20.2 0.2 0.2 0.2 总资产周转天数 340 445 505 476 464 存货9.711.8 7.9 13.3 9.5 投资资本周转天数 190 282 321 299 293 其他流动资产0.81.4 1.9 2.4 2.9 可供出售金融资产-- - - - 投资回报率 持有至到期投资-- - - - ROE 17.5% 16.0% 9.3% 9.9% 10.6% 长期股权投资-- - - - ROA 9.4% 9.5% 5.7% 6.2% 6.5% 投资性房地产-- - - - ROIC 22.5% 14.6% 7.9% 9.6% 10.4% 固定资产7.45.4 7.0 8.4 9.2 费用率 在建工程4.1- 1.4 1.7 1.9 销售费用率 15.4% 14.2% 17.1% 16.5% 16.3% 无形资产0.70.7 0.8 0.8 0.9 管理费用率 2.6% 3.4% 4.3% 4.0% 4.0% 其他非流动资产1.17.6 7.4 7.4 7.5 研发费用率 6.5% 8.9% 11.0% 10.5% 10.3% 资产总额51.452.9 54.4 55.6 60.7 财务费用率 -0.1% -0.5% -0.8% -0.7% -0.6% 短期债务0.8- - - - 四费/营业收入 24.4% 26.0% 31.6% 30.3% 30.0% 应付帐款16.410.4 12.3 11.2 13.2 偿债能力 应付票据0.50.6 0.4 0.6 0.5 资产负债率 46.3% 40.6% 38.8% 36.7% 38.4% 其他流动负债2.32.8 3.7 3.9 4.9 负债权益比 86.1% 68.4% 63.3% 58.0% 62.4% 长期借款3.03.0 - - - 流动比率 1.91 2.84 2.31 2.37 2.21 其他非流动负债0.84.7 4.7 4.7 4.7 速动比率 1.43 1.98 1.82 1.53 1.71 负债总额23.821.5 21.1 20.4 23.3 利息保障倍数 -112.80 -22.11 -4.43 -9.01 -11.21 少数股东权益-- - - - 分红指标 股本0.50.7 0.7 0.7 0.7 DPS(元) 2.14 2.67 1.94 2