年份原浆势能持续提升，利润再超预期

古井贡酒（000596） 公司研究/公司点评 年份原浆势能持续提升，利润再超预期 2023-08-30 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）278.68 近12个月最高/最低（元299.30/194.65 总股本（百万股）529 流通股本（百万股）409 流通股比例（%）77.30 总市值（亿元）1,473 流通市值（亿元）1,139 公司价格与沪深300走势比较 8/2211/222/235/23 34% 18% 2% -14% -30% 古井贡酒沪深300 分析师：刘略天 执业证书号：S0010522100001邮箱：liult@hazq.com 分析师：万鹏程 执业证书号：S0010523040002邮箱：wanpengcheng@hazq.com 主要观点： 事件描述 8月30日，古井贡酒发布2023年中报。公司23H1/23Q2实现营业收入113.10亿元/47.26亿元，同比变动+25.64%/+26.78%；公司23H1/23Q2实现归母净利润27.79亿元/12.10亿元，同比变动 +44.85%/+47.52%。利润端表现大超市场预期。 年份原浆势能不减，省外市场增长亮眼 分产品来看，2023年上半年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他酒类分别实现营业收入87.61/11.11/11.08亿元，分别同比增加30.67%/23.26%/1.63%。公司产品结构仍稳步提升，年份原浆系列持续释放强品牌势能，古5/献礼支撑增长基本盘，合肥地区古16持续渗透商务升级及宴席升级场景，低基数下预计上半年增速领先，古20持续C端教育，短期价格波动问题无需过分担忧。综合来看，上半年年份原浆系列（销量+24.73%、吨价+4.76%）、古井贡酒系列（销量+9.87%、吨价+12.19%）均呈现量价齐升，其中年份原浆系列毛利率提升0.75pct至85.15%，收入占比提升至77.5%，核心产品势能持续累积。 其他方面，2023年上半年线上/线下营收分别增加22.92%/25.73%；华北/华中/华南市场分别实现增长34.89%/24.19%/38.07%，公司省外市场压力之下仍旧实现超省内增长，全国化进程不断推进。截至6月底， 国内经销商数量共计4320家，报告期内减少63家。 费用改革成效初现，预计全年目标可实现 盈利能力部分，公司23H1/23Q2毛利率分别为78.88%/77.78%，同比分别提升1.35pct/0.77pct，公司坚定次高端+大单品，产品结构持续升级拉动毛利率提升。费用方面，公司23H1/23Q2期间费用率实现较大改善，分别-2.62pct/-3.81pct,销售费用率和管理费用率实现同步下降，公司费用改革成效显著，经营效率明显提升。综合来看，公司23H1/23Q2归母净利率分别为24.58%/25.60%，同比提升 3.26pct/3.60pct。对应上半年利润总额率为33.7%，远超年报目标，预计全年公司可顺利实现盈利能力弹性改善。 其他方面，公司23H1/23Q2经营活动净现金流分别为47.28亿元 /16.49亿元，其中销售收现分别增长23.07%/19.28%，渠道掌控力依旧较强。6月末合同负债30.25亿元，环比3月末减少17.20亿元。 投资建议 公司作为徽酒龙头，有望乘风安徽经济势能向上的同时，冲刺自身次高端及全国化目标，我们坚定看好以古20+古16为排头兵的收入增长空间及利润弹性势能。预计公司2023年-2025年营业收入增速分 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 别25.0%、22.5%、21.2%，归母净利润增速分别为37.6%、31.9%、25.8%，对应EPS预测为8.18、10.80、13.58元，对应8月30日PE分别34、26、21倍。维持公司“买入”评级。 风险提示 （1）宏观经济不确定性风险； （2）安徽省内竞争加剧； （3）古20库存压力过大。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 16713 20884 25573 30988 收入同比（%） 25.9% 25.0% 22.5% 21.2% 归属母公司净利润 3143 4326 5707 7177 净利润同比（%） 36.8% 37.6% 31.9% 25.8% 毛利率（%） 77.2% 78.8% 80.1% 81.1% ROE（%） 17.0% 20.3% 21.2% 21.0% 每股收益（元） 5.95 8.18 10.80 13.58 P/E 44.86 34.05 25.81 20.53 P/B 7.62 6.93 5.46 4.31 EV/EBITDA 28.13 22.05 16.03 12.14 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测（单位：百万元） 资产负债表 单位：百万元 利润表 单位：百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 22328 24694 32510 39889 营业收入 16713 20884 25573 30988 现金 13773 16174 21063 28050 营业成本 3816 4425 5101 5860 应收账款 63 173 83 193 营业税金及附加 2824 3139 3844 4657 其他应收款 73 94 84 128 销售费用 4668 6274 7426 8999 预付账款 234 192 176 249 管理费用 1167 1366 1596 1934 存货 6058 5417 8269 8439 财务费用 -216 -278 -328 -428 其他流动资产 2128 2645 2836 2831 资产减值损失 -11 -30 -30 -30 非流动资产 7462 7682 7924 8145 公允价值变动收益 29 6 5 4 长期投资 10 10 10 11 投资净收益 -11 0 0 0 固定资产 2742 2962 3203 3425 营业利润 4453 5919 7863 9884 无形资产 1108 1108 1108 1108 营业外收入 51 7 16 10 其他非流动资产 3601 3602 3602 3602 营业外支出 33 28 13 30 资产总计 29790 32376 40434 48034 利润总额 4470 5898 7866 9864 流动负债 10009 9717 11889 12072 所得税 1219 1419 1971 2466 短期借款 83 68 73 73 净利润 3252 4480 5896 7398 应付账款 2054 1511 2599 2122 少数股东损益 109 154 189 221 其他流动负债 7871 8138 9217 9877 归属母公司净利润 3143 4326 5707 7177 非流动负债 448 432 422 442 EBITDA 4532 5955 7883 9834 长期借款 45 29 18 38 EPS（元） 5.95 8.18 10.80 13.58 其他非流动负债 404 404 404 404 负债合计 10457 10150 12311 12514 主要财务比率 少数股东权益 812 966 1155 1376 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 529 529 529 529 成长能力 资本公积 6225 6225 6225 6225 营业收入 25.9% 25.0% 22.5% 21.2% 留存收益 11767 14508 20214 27391 营业利润 43.6% 32.9% 32.8% 25.7% 归属母公司股东权 18521 21261 26968 34145 归属于母公司净利 36.8% 37.6% 31.9% 25.8% 负债和股东权益 29790 32376 40434 48034 获利能力毛利率（%） 77.2% 78.8% 80.1% 81.1% 现金流量表 净利率（%） 18.8% 20.7% 22.3% 23.2% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE（%） 17.0% 20.3% 21.2% 21.0% 经营活动现金流 3108 4453 5356 7459 ROIC（%） 15.7% 19.2% 20.0% 19.9% 净利润 3252 4480 5896 7398 偿债能力 折旧摊销 314 293 323 352 资产负债率（%） 35.1% 31.3% 30.4% 26.1% 财务费用 -136 4 3 3 净负债比率（%） 54.1% 45.7% 43.8% 35.2% 投资损失 11 0 0 0 流动比率 2.23 2.54 2.73 3.30 营运资金变动 -265 -366 -888 -341 速动比率 1.59 1.96 2.01 2.58 其他经营现金流 3449 4888 6806 7785 营运能力 投资活动现金流 5269 -431 -459 -488 总资产周转率 0.61 0.67 0.70 0.70 资本支出 -1578 -531 -562 -594 应收账款周转率 220.35 177.34 200.00 225.00 长期投资 6625 94 98 102 应付账款周转率 2.48 2.48 2.48 2.48 其他投资现金流 222 6 5 4 每股指标（元） 筹资活动现金流 -1329 -1621 -9 16 每股收益 5.95 8.18 10.80 13.58 短期借款 53 -15 5 0 每股经营现金流（摊 5.88 8.42 10.13 14.11 长期借款 -127 -16 -11 20 每股净资产 35.04 40.22 51.02 64.59 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 P/E 44.86 34.05 25.81 20.53 其他筹资现金流 -1255 -1590 -3 -3 P/B 7.62 6.93 5.46 4.31 现金净增加额 7048 2401 4889 6987 EV/EBITDA 28.13 22.05 16.03 12.14 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式