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美国债务上限谈判失败的影响有多大?

2023-05-24蒋飞、李相龙长城证券张***
美国债务上限谈判失败的影响有多大?

宏观经济研究 美国债务上限谈判失败的影响有多大? 历史上,美国政府主要靠发行国债填补财政赤字,每一年新增加的国债都为了弥补当年的财政赤字。疫情期间也不例外,并且财政赤字大幅增长,新增国债规模创历史新高。2020-2022年这三年是美国历史上国债发行最多的三 年。当触及债务上限后,联邦政府首先采取“非常规措施”,缩减开支,维持政府运行。这些“非常规措施”将美国财政部耗尽现金,出现违约的风险可以被推迟到7月-9月发生。 2023年一季度,美国联邦政府财政支出创历史第二高。前三个月分别为 4861/5245/6913亿美元,合计1.7万亿美元,仅次于2021年一季度的2.0 万亿。2023年一季度美国GDP环比折年率1.1%,其中政府消费直接拉动了 0.8个百分点,个人消费拉动2.61个百分点。原因就在于财政转移支付增加,虽然美国平均周薪增速在持续下滑,但个人可支配收入却大幅增加,在这种情况下,美国消费需求依然旺盛,导致经济超预期的强韧。 证券研究报告|宏观经济研究*专题报告 2023年05月23日 作者 分析师蒋飞 执业证书编号:S1070521080001邮箱:jiangfei@cgws.com 分析师李相龙 执业证书编号:S1070522040001邮箱:lxlong@cgws.com 联系人贺昕煜 执业证书编号:S1070122050027邮箱:hexinyu@cgws.com 联系人仝垚炜 执业证书编号:S1070122040023 邮箱:tongyaowei@cgws.com 近几年美国国防支出快速增长,军费创历史新高。在地缘政治冲突加剧的背 景下,美国持续加大国防支出,一方面刺激了国内经济,另一方面在加剧了地缘政治的动荡。 美国政府疫情期间无序发债,加重债务负担。2023年,美国未偿国债总额突破30万亿美元,占GDP比重121.47%。利息增速超过经济增速,美国债务 违约风险会频繁出现。美国只能通过滚动发债的方式来支付利息,债务负担会越来越重,短期内,美元信誉能够继续支撑美国发债。但长期来看,美元信誉下降的时候,就可能出现美债危机。 美国财政部资金已经无法支付下一季度利息,如果不提高债务上限,美债面临违约风险。美国频繁提高债务上限,每次都会引发国会两党激烈争斗。两党极限博弈和施压可能再次扰动金融市场 风险提示:美国未能及时提高债务上限;联邦政府停摆;美国经济衰退超预期;美联储加息超预期 相关研究 1、《可转债个债分析——起帆转债(111000.SH)》 2023-05-23 2、《两大峰会同时举办,国际"阵营化"趋势加剧》 2023-05-22 3、《企业利润负增拖累财税收入—4月财政数据点评》 2023-05-19 内容目录 1.美国国债上限谈判成为市场焦点3 1.1国债规模已达法定上限3 1.2美国财政部拆东墙补西墙4 2.美国财政是支撑经济的主要因素5 2.1财政支出支撑经济增长5 2.2刚性支出仍在快速增长6 2.2.1国防开支持续增长6 2.2.2利息支出持续增长7 3.谈判失败的影响巨大8 3.1或将减弱抵抗风险能力8 3.2或将引发金融市场动荡10 风险提示11 图表目录 图表1:美国新增国债和财政赤字3 图表2:国债总额和法定上限4 图表3:美国财政部“非常规措施”4 图表4:美国财政支出季节图5 图表5:美国财政收入和财政支出增速5 图表6:GDP环比折年率分项拉动5 图表7:美国人均可支配收入和平均周薪5 图表8:国防开支持续增长6 图表9:美国2024年国防预算大幅增长6 图表10:美国国防部研发预算7 图表11:美国未偿国债总额和占GDP比例7 图表12:美国联邦财政利息支出8 图表13:美国经济增速和联邦政府利息增速8 图表14:美国经济增速和财政收入增速9 图表15:美国个人储蓄和转移支付收入9 图表16:美国政府社会福利9 图表17:美联储BTFP9 图表18:美财政部现金或将无法支付下一季度利息10 图表19:2011年美债违约风险导致美股震荡10 根据新华社报道,随着美国联邦政府债务违约风险日益迫近,民主党总统约瑟夫·拜登5月16日宣布缩短即将展开的亚洲行程,5月21日赶回美国继续就提高债务上限谈判。目前市场正在焦急等待美国两党围绕国债上限谈判的结果,如果谈判失败,金融市场难免会再次发生震荡。 1.美国国债上限谈判成为市场焦点 1.1国债规模已达法定上限 历史上,美国政府主要靠发行国债填补财政赤字,每一年新增加的国债都为了弥补当年的财政赤字。疫情期间也不例外,并且财政赤字大幅增长,新增国债规模创历史新高。2019年美国国债总额就已经触及当时22万亿美元的上限。2020年疫情发生后,财政赤字达到3.35万亿美元,同比增长2.28%,新增国债4.55万亿美元,同比增长2.70%。2021年和2022年,为了持续维持经济增长,美国国债又分别增加了1.87万亿和1.80万亿。这三年是美国历史上国债发行最多的三年。 图表1:美国新增国债和财政赤字 美国:国债总额:年度:环比增加:亿 美国:联邦政府财政赤字(盈余为负):年度:亿 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 (5,000) 19951997199920012003200520072009201120132015201720192021 资料来源:WIND、IFIND、美财政部、长城证券产业金融研究院 2019年3月,美国政府债务上限提高3.87万亿至21.99万亿,但当时美国国债已经超过22万亿美元。2019年8月美国国会颁布《2019年两党预算法》,暂停债务上限至2021年7月31日。在没有债务限制的情况下,美国财政部无序扩张,2021年7月底 美国国债总额达到28.48万亿,超过法定上限6.5万亿。2021年8月1日,美国国会提 高债务上限至28.40万亿,10月14日提高至28.88万亿,12月16日至31.38万亿,也就是现在的债务上限。短期内三次提升债务上限的背后是国会两党的激烈争斗,在避免债务违约的情况下极限博弈。 图表2:国债总额和法定上限 美国:国债总额:月:平均值 美国:联邦债务法定上限 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 2000-012003-012006-012009-012012-012015-012018-012021-01 资料来源:WIND、IFIND、美财政部、长城证券产业金融研究院 1.2美国财政部拆东墙补西墙 当触及债务上限后,联邦政府首先采取“非常规措施”,缩减开支,维持政府运行。2023年1月19日,美财长耶伦致函国会:到6月5日,由于法定债务限额原因,财政部将暂停向联邦政府雇员退休和伤残基金(CSRDF)的追加投资,并赎回基金中政府持有的部分投资;暂停向邮政退休人员健康福利基金(PSRHBF)的追加投资。根据美国国会预算办公室2月份的《联邦债务和法定限额》报告预估,这些“非常规措施”将美国财政部耗尽现金,出现违约的风险可以被推迟到7月-9月发生。 图表3:美国财政部“非常规措施” 美国财政部1月19日“非常规措施”ExtraordinaryMeasures 项目 期限 资金 暂停节俭储蓄计划G基金 2023年1月31日 1690亿美元 暂停外汇稳定基金 2023年1月31日 170亿美元 暂停公务员退休和伤残基金(CSRDF)和邮政退休人员健康福利基金(PSRHBF) 投资,每月约40亿美元,并暂停支付半年的利息,约120亿美元 2023年6月30日 360亿美元 提前赎回CRSDF和PSRHBF的证券,每月约80亿美元 2023年6月30日 480亿美元 用联邦金融银行1的证券换回CSRDF持有的国债,约100亿美元 2023年1月31日 100亿美元 资料来源:美国国会预算办公室、长城证券产业金融研究院 美财长耶伦警告,如果不提高债务上限,6月初美国政府就可能面临现金耗尽的危险。5月7日和8日,耶伦连续两天公开就美国债务违约风险发出警告,并要求国会提高债务上限。5月11日,在七国集团财长和央行行长会议第一天,耶伦再次表示“美国如果发生债务违约将会引发严重后果,将令美国和世界经济都遭受重创。”耶伦提出美国应该建立一种新的机制来决定财政政策,比如可以完全废除债务上限,或者改变现有的提高债务上限的流程。 1联邦融资银行(FFB)是在财政部监督下成立的政府公司,它可以发行至多150亿美元的自身债务证券,这些证券不计入债务上限。截至2023年1月31日,此类未偿债务证券总额为49亿美元。FFB可以发行剩余的101亿美元证券,替换CSRDF持有的国债。 2.美国财政是支撑经济的主要因素 2.1财政支出支撑经济增长 2023年一季度,美国联邦政府财政支出创历史第二高。前三个月分别为4861/5245/6913 亿美元,合计1.7万亿美元,仅次于2021年一季度的2.0万亿。4月份财政部受到债务 上限的制约,财政支出才减少至4623亿美元。 图表4:美国财政支出季节图图表5:美国财政收入和财政支出增速 12,000 10,000 200 美国:联邦政府财政收入:同比 美国:联邦政府财政支出:同比 8,000 6,000 4,000 100 0 2,000 2021 2018 2019 2022 2020 2023 123456789101112 (100) 2018-012019-022020-032021-042022-05 资料来源:WIND、美国财政部、长城证券产业金融研究院资料来源:WIND、美国财政部、长城证券产业金融研究院 2023年一季度美国GDP环比折年率1.1%,其中政府消费直接拉动了0.8个百分点,个人消费拉动2.61个百分点。2022年四季度,个人消费对GDP环比折年率的拉动仅为0.57。原因就在于财政转移支付增加,虽然美国平均周薪增速在持续下滑,但个人可支配收入却大幅增加,2023年一季度平均同比8.44%,而2022年四季度平均同比4.25%。在这种情况下,美国消费需求依然旺盛,导致经济超预期的强韧。我们在年度展望报告 《美国经济或将深度衰退》以及今年二季度报告《美国经济开启衰退模式》中都阐述“财政收入减少导致美国政府支出下降”以及“美国财政透支过度,二、三季度财政或将被动紧缩”。但实际上今年一季度美国财政支出都维持着较高的增速。 图表6:GDP环比折年率分项拉动图表7:美国人均可支配收入和平均周薪 个人消费私人投资 政府消费净出口 10美国:GDP:环比折年率 8 6 4 2 0 (2) (4) (6) 10 5 0 (5) 美国:个人可支配收入:季调:折年数:同比 美国:私人非农企业全部员工:平均周薪:总计:季调:同比 2021-032021-092022-032022-092023-03 2018-012018-122019-112020-102021-092022-08 资料来源:WIND、美国经济分析局、长城证券产业金融研究院资料来源:WIND、美国经济分析局、长城证券产业金融研究院 2.2刚性支出仍在快速增长 2.2.1国防开支持续增长 近几年美国国防支出快速增长,军费创历史新高。2018年美国《国防战略报告》首次把中国定位为“长期的战略性竞争对手”。同一年美国国防支出6226.87亿美元,同比增长5.51%。2019年和2020年,国防支出增速高达8.62%和5.54%,导致2020年国防支出7138.13亿美元,创历史新高。 图表8:国防开支持续增长 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 国防支出同比增速美国:联邦财政支出:国防支出:亿美国:国防部预算 2000200220042006200820102012201420162018202020222