成熟业务持续强劲，四大板块稳健增长

事件：公司发布2023年中报，2023年上半年公司实现营业收入56.40亿元，同比增长21.70%；归母净利润7.86亿元，同比增长34.28%；扣非归母净利润7.54亿元，同比增长11.0%；经调整Non-IFRS归母净利润9.32亿元，同比增长14.78%。 收入持续稳健，多因素扰动利润，期待2023Q4逐步恢复。分季度看，2023Q2营收29.16亿元（+15.19%）；归母净利润4.38亿元（+30.17%）；扣非归母净利润4.07亿元（+10.37%）；经调整Non-IFRS归母净利润4.94亿元（+10.27%）。盈利能力上，2023年上半年公司整体毛利率36.33%（+1.32pp），净利率13.90%（+1.70pp）。销售费用率2.25%（-0.08pp）。管理费用率14.41%（+0.70pp）。财务费用率1.21%（-0.86pp），研发费用率3.23%（+1.42pp）。收入增速快于经调整Non-IFRS归母净利润，我们预计主要源于：①2023H1海外运营成本受欧美通货膨胀及处早期投入阶段的影响继续有所提高，带来成本端的压力；②2023Q2公司持有的生物资产因市价下跌，公允价值变动损失对业绩产生了较大消极影响，我们预计剔除生物资产公允价值变动影响，公司2023H1经调整Non-IFRS归母净利润增长约+28.7%；③2023H1股权激励摊销大幅增长所致。此外，公司成熟业务的收入和利润维持了高速增长，2023H1剔除大分子和细胞与基因治疗服务及CMC服务中海外产能布局的影响后收入约54.23亿元（+22.5%），利润约12.01亿元（+28.6%） 四大板块持续稳健增长，一体化平台竞争优势不断夯实。1）实验室服务：收入33.8亿元(+21.7%)，其中生物科学收入占比提升至51%，产能方面，宁波第三园区一期14万实验室预计202 3H2 投入使用，西安园区10.5万平方实验室预计2024年开始投入使用；2）CMC（小分子CDMO）：收入12.5亿元(+15.4%)，75%收入来自药物发现服务客户，宁波制剂车间顺利通过国家药监局PAI现场核查和GMP上市前检查，被核查制剂产品有望在2024年初上市；3）临床研究服务：收入8.05亿元(+37.7%)，深度整合国内临床研发能力，规模效应逐步凸显，2023H1临床试验服务正在进行项目数约912个，SMO进行项目数约1400个。4）大分子及细胞基因治疗：收入2.00亿元（+12.8%），①C&GT：2023H1已完成或正在进行的基因治疗CDMO项目约26个； ②端到端大分子研发生产平台：为海外客户创新双抗提供IND申报阶段工艺开发服务，并计划于2023Q4开始承接大分子GMP生产服务项目。此外，为加快该块业务，公司重组成立康龙生物并对外融资9.5亿人民币，有望推动大分子及细胞基因治疗业务持续快速增长。 盈利预测与投资建议：考虑到公司业务受海外投融资及产能释放后成本端有望受折旧摊销影响较大，我们调整盈利预测，我们预计2023-2025年公司营业收入分别为123.41亿元、152.70亿元和192.48亿元（调整前130.03、164.55和207.88亿元），同比增长20.21%、23.74%、26.05%；归母净利润分别为18.19亿元、24.67亿元和34.23亿元（调整前20.21、28.18和38.46亿元），同比增长32.31%、35.64%、38.76%。 公司作为国内CRO+CDMO龙头企业之一，一体化服务平台优势显著，未来随着端到端、多疗法服务平台持续完备，有望带动业绩持续快速增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：创新药企业研发投入不达预期风险，新业务进展不及预期的风险，竞争环境恶化风险，汇率波动风险。 图表1：康龙化成主要财务指标变化（单位：百万元） 图表2：康龙化成分季度财务数据（单位：百万元，%） 图表3：康龙化成毛利率概况（单位：%） 图表4：康龙化成期间费用率概况（单位：%） 风险提示 创新药企业研发投入不达预期风险 创新药企业研发投入直接关系到公司的订单来源，若由于经济形势、医药政策等外部因素导致药企研发投入不达预期，则公司收入会受到不利影响。 CMC业务毛利率提升不及预期的风险 公司未来3年增长的一大动力来自于CMC业务的快速成长，存在由于项目数增长不及产能扩张增速导致产能利用率不升反降，影响收入增长和毛利率提升。 竞争环境恶化风险 国内CRO/CDMO行业由分散到集中的过程中会发生一定竞争，公司面临一定的竞争环境恶化的风险。 汇率波动风险 公司收入80%以上来自境外，存在汇率波动风险。 图表5：康龙化成财务报表预测