2023Q2盈利环比扭亏，产业链持续完善

公司2023Q2盈利环比扭亏。公司2023H1营收368.97亿元（同比+24%），归母净利润1.05亿元（同比-95%），扣非归母净利润0.19亿元（同比-99%），主要由于按照权益法确认浙石化损益同比减少；其中2023Q2单季度营收209.84亿元（同比+24%，环比+32%），归母净利润5.95亿元（同比-25%，环比扭亏），扣非归母净利润5.41亿元（同比-30%，环比扭亏）。2023Q2销售毛利率为6.8%（同比-0.1pct，环比+2.0pct），销售净利率为2.84%（同比-1.9pct，环比+5.8pct）；销售、管理、研发、财务费用率分别为0.13%、1.58%、2.40%、0.75%，总费用率4.86%（同比-0.6pct，环比持平）。 公司涤纶长丝产销量齐升，价格有望继续回暖。2023H1公司主营产品涤纶长丝POY/FDY/DTY产量为331.69/60.22/46.33万吨，同比+6%/+17%/+16%；销量为336.76/62.86/45.31万吨 ， 同比+24%/+34%/+31%。2023H1公司POY/FDY/DTY不含税售价为6730/7534/8284元/吨，同比-7%/-4%/-8%。6月底长丝工厂权益库存平均约15天左右，总体涤丝社会库存低于去年同期，终端成品库存基本和去年同期相当，库存结构较为良好。预期行业景气度回暖，下游补库需求驱动之下，涤纶长丝价格有望继续提升。 原材料价格下跌缓解成本压力。2023H1公司主要原材料PX/PTA/MEG不含税采购价为7298/5286/3626元/吨，同比-5%/-3%/-19%。公司目前合计PTA产能1020万吨，目前已实现PTA原材料自给自足。泰昆石化印尼北加炼化一体化项目建成后，公司将逐步完善自身全产业链发展，向上游产业链延伸。 公司长丝产能行业第一，长丝行业格局良好。2023年上半年长丝行业投产较为集中，公司聚酯长丝直纺投产210万吨，占行业新投产比例约70%。截至2023年6月底，公司合计拥有1170万吨长丝产能，长丝产能及产量为行业第一。长丝行业集中度较高，公司目前国内市占率达24%，且有望继续提升。 行业竞争态势或将从较为分散的垄断竞争过渡到寡头竞争，公司作为涤纶长丝行业的龙头企业，预期未来利润中枢逐渐提升。公司各项目进展顺利，聚酯长丝项目稳步推进，新疆中昆项目计划在三季度中交、年底投产；上游项目中，嘉通项目两套PTA装置试生产，印尼炼化项目准备报批。 风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。 投资建议：由于长丝行业盈利水平以及浙石化损益波动较大，我们调整公司2023-2025年归母净利润预测12.4/24.3/31.0亿元 （原2023/2024年101.7/114.3亿元），同比增速+852%/+96%/+28%，对应EPS为0.51/1.01/1.29元，当前股价对应PE为29/15/11X，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司2023Q2盈利环比扭亏。公司发布2023年半年度报告，2023H1营收368.97亿元（同比+24%），归母净利润1.05亿元（同比-95%），扣非归母净利润0.19亿元（同比-99%），主要由于按照权益法确认浙石化损益同比减少；其中2023Q2单季度营收209.84亿元（同比+24%，环比+32%），归母净利润5.95亿元（同比-25%，环比扭亏），扣非归母净利润5.41亿元（同比-30%，环比扭亏）。2023Q2销售毛利率为6.8%（同比-0.1pct，环比+2.0pct），销售净利率为2.84%（同比-1.9pct，环比+5.8pct）；销售、管理、研发、财务费用率分别为0.13%、1.58%、2.40%、0.75%，总费用率4.86%（同比-0.6pct，环比持平）。 图1：桐昆股份营业收入及同比增速（单位：亿元、%） 图2：桐昆股份单季营业收入及同比增速（单位：亿元、%） 图3：桐昆股份归母净利润及同比增速（单位：亿元、%） 图4：桐昆股份单季归母净利润及同比增速（单位：亿元、%） 图5：桐昆股份毛利率、净利率 图6：桐昆股份季度毛利率、净利率 图7：桐昆股份销售、管理、研发、财务费用率 图8：桐昆股份季度销售、管理、研发、财务费用率 公司涤纶长丝产销量齐升，价格有望继续回暖。2023H1公司主营产品涤纶长丝POY/FDY/DTY产量为331.69/60.22/46.33万吨 ， 同比+6%/+17%/+16%； 销量为336.76/62.86/45.31万吨，同比+24%/+34%/+31%。2023H1公司POY/FDY/DTY不含税售价为6730/7534/8284元/吨，同比-7%/-4%/-8%。6月底长丝工厂权益库存平均约15天左右，总体涤丝社会库存低于去年同期，终端成品库存基本和去年同期相当，库存结构较为良好。预期行业景气度回暖，下游补库需求驱动之下，涤纶长丝价格有望继续提升。 原材料价格下跌缓解成本压力。2023H1公司主要原材料PX/PTA/MEG不含税采购价为7298/5286/3626元/吨，同比-5%/-3%/-19%。公司目前合计PTA产能1020万吨，目前已实现PTA原材料自给自足。泰昆石化印尼北加炼化一体化项目建成后，公司将逐步完善自身全产业链发展，向上游产业链延伸。 图9：桐昆股份POY产销量（万吨） 图10：桐昆股份FDY产销量（万吨） 图11：桐昆股份DTY产销量（万吨） 公司长丝产能行业第一，长丝行业格局良好。2023年上半年长丝行业投产较为集中，公司聚酯长丝直纺投产210万吨，占行业新投产比例约70%。截至2023年6月底，公司合计拥有1170万吨长丝产能，长丝产能及产量为行业第一。长丝行业集中度较高，公司目前国内市占率达24%，且有望继续提升。行业竞争态势或将从较为分散的垄断竞争过渡到寡头竞争，公司作为涤纶长丝行业的龙头企业，预期未来利润中枢逐渐提升。公司各项目进展顺利，聚酯长丝项目稳步推进，新疆中昆项目计划在三季度中交、年底投产；上游项目中，嘉通项目两套PTA装置试生产，印尼炼化项目准备报批。 投资建议：由于长丝行业盈利水平以及浙石化损益波动较大，我们调整公司2023-2025年归母净利润预测12.4/24.3/31.0亿元（原2023/2024年101.7/114.3亿元），同比增速+852%/+96%/+28%，对应EPS为0.51/1.01/1.29元，当前股价对应PE为29/15/11X，维持“买入”评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明