业绩经营稳健，研发投入持续强化

业绩简评 2023年8月29日，公司发布23年半年度报告。公司2023年上半 年实现收入131.46亿元，同比+56%；实现归母净利润18.77亿元， 同比+31%；实现扣非归母净利润18.27亿元，同比+37%； 单季度来看，2023Q2实现收入67.94亿元，同比+64%；实现归母净利润7.26亿元，同比+23%；实现扣非归母净利润6.96亿元，同比+30%。 经营分析 公司业务经营稳健。2023上半年，CHC健康消费品业务实现营业 收入68.19亿元，同比增长23.19%，处方药业务实现营业收入 27.80亿元，同比增长11.31%。昆药集团1-6月实现营业收入37.71亿元，同比下降10.81%，剔除昆药并表影响，上半年公司营业收入同比增长18.50%。 人民币(元)成交金额(百万元) 强化研发投入，创新能力进一步提升。2023年上半年公司研发投 入3.65亿元，重点研究项目进度较好。1类小分子靶向抗肿瘤药QBH-196正在开展I期临床试验；H3K27M突变型弥漫性中线胶质瘤新药ONC201胶囊完成国内临床试验申请（IND），并于7月正式获得国家药品监督管理局（NMPA）核准签发的《药物临床试验批准通知书》；用于改善女性更年期症状的1类创新中药DZQE，积极 推进II期临床研究受试者入组工作；“示踪用盐酸米托蒽醌注射 220829 ® 74.00 66.0058.0050.0042.0034.00 2,000 1,500 1,000 500 0 液”（复他舒）持续拓展新适应症，正在开展胃癌根治术患者淋 成交金额华润三九沪深300 巴示踪的临床研究。同时，公司获得奥美拉唑碳酸氢钠胶囊《药 品注册证书》，补充了公司消化领域的产品管线。 渠道和终端建设不断加强。公司持续优化传统渠道和终端结构，打造专业化团队，渠道体系抗风险能力持续增强。“999完美药店”终端门店服务项目，现已覆盖全国21个中心城市，服务于6000 余家核心门店，聚焦易善复、益血生、天和系列、气滞胃痛等核心产品，在连锁药店树立标杆效应，打造可复制的动销模式。同时，公司持续丰富线上产品组合，优化线上品牌店铺矩阵。 盈利预测、估值与评级 考虑公司收购并表影响，我们上调对公司的预期，预计2023-2025年公司分别实现归母净利润3.07、3.58、4.13亿元，同比增长25%、17%、16%。公司2023-2025年EPS分别为3.10、3.62、4.18元， 对应PE分别为15、13、11倍。维持“买入”评级。 风险提示 产品集采风险；竞争加剧风险；产品推广不及预期；医保药品限价风险；品牌价值变动风险；原材料价格波动风险；商誉减值风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 15,320 18,079 23,027 26,419 30,030 营业收入增长率 12.34% 18.01% 27.37% 14.73% 13.67% 归母净利润(百万元) 2,047 2,449 3,065 3,575 4,134 归母净利润增长率 28.13% 19.64% 25.17% 16.62% 15.64% 摊薄每股收益(元) 2.091 2.478 3.102 3.617 4.183 每股经营性现金流净额 1.91 3.04 4.06 4.63 5.03 ROE(归属母公司)(摊薄) 13.39% 14.40% 16.14% 16.91% 17.50% P/E 16.38 18.89 15.35 13.16 11.38 P/B 2.19 2.72 2.48 2.23 1.99 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 13,637 15,320 18,079 23,027 26,419 30,030 货币资金 3,822 3,065 3,150 3,533 3,583 3,802 增长率 12.3% 18.0% 27.4% 14.7% 13.7% 应收款项 4,864 5,379 5,696 6,574 7,434 8,326 主营业务成本 -5,120 -6,171 -8,313 -9,269 -10,618 -11,803 存货 1,762 2,308 2,499 2,987 3,351 3,648 %销售收入 37.5% 40.3% 46.0% 40.3% 40.2% 39.3% 其他流动资产 478 1,726 644 2,363 4,231 6,190 毛利 8,518 9,149 9,766 13,758 15,801 18,227 流动资产 10,925 12,478 11,988 15,457 18,599 21,966 %销售收入 62.5% 59.7% 54.0% 59.7% 59.8% 60.7% %总资产 49.6% 51.3% 44.2% 49.3% 52.7% 56.0% 营业税金及附加 -176 -204 -207 -276 -317 -360 长期投资 192 262 336 346 346 346 %销售收入 1.3% 1.3% 1.1% 1.2% 1.2% 1.2% 固定资产 3,771 4,112 4,677 5,069 5,411 5,703 销售费用 -5,015 -5,021 -5,077 -7,300 -8,296 -9,459 %总资产 17.1% 16.9% 17.2% 16.2% 15.3% 14.5% %销售收入 36.8% 32.8% 28.1% 31.7% 31.4% 31.5% 无形资产 6,805 6,821 6,874 7,211 7,518 7,815 管理费用 -931 -945 -1,059 -1,382 -1,585 -1,802 非流动资产 11,085 11,830 15,134 15,915 16,677 17,290 %销售收入 6.8% 6.2% 5.9% 6.0% 6.0% 6.0% %总资产 50.4% 48.7% 55.8% 50.7% 47.3% 44.0% 研发费用 -460 -560 -594 -829 -898 -1,111 资产总计 22,010 24,308 27,123 31,372 35,276 39,256 %销售收入 3.4% 3.7% 3.3% 3.6% 3.4% 3.7% 短期借款 31 111 235 541 482 417 息税前利润（EBIT） 1,936 2,418 2,830 3,971 4,705 5,494 应付款项 4,953 4,670 5,494 6,936 7,917 8,898 %销售收入 14.2% 15.8% 15.7% 17.2% 17.8% 18.3% 其他流动负债 2,311 2,995 2,943 3,415 4,212 4,750 财务费用 57 39 -6 39 37 45 流动负债 7,295 7,775 8,673 10,892 12,610 14,064 %销售收入 -0.4% -0.3% 0.0% -0.2% -0.1% -0.2% 长期贷款 0 8 50 50 50 50 资产减值损失 -228 -269 -144 -166 -211 -256 其他长期负债 645 801 866 884 890 896 公允价值变动收益 7 5 3 0 0 0 负债 7,940 8,584 9,589 11,826 13,550 15,010 投资收益 %税前利润 824.0% 341.4% 451.5% 100 2.4% 100 2.1% 100 1.8% 普通股股东权益其中：股本 13,727979 15,283979 17,010988 18,992988 21,137988 23,617988 营业利润营业利润率营业外收支 2,07015.2%-11 2,45716.0%-28 2,94716.3%16 4,14718.0%-20 4,83318.3%-20 5,58518.6%-20 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 10,58133221,999 12,13143024,297 13,76152427,123 15,60155431,372 17,74558935,276 20,22562939,256 税前利润利润率 2,059 15.1% 2,429 15.9% 2,963 16.4% 4,127 17.9% 4,813 18.2% 5,565 18.5% 比率分析 所得税 -442 -348 -466 -1,032 -1,203 -1,391 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 21.5% 14.3% 15.7% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 1,618 2,081 2,497 3,095 3,610 4,174 每股收益 1.632 2.091 2.478 3.102 3.617 4.183 少数股东损益 20 34 48 30 35 40 每股净资产 14.023 15.612 17.210 19.219 21.390 23.900 归属于母公司的净利润 1,597 2,047 2,449 3,065 3,575 4,134 每股经营现金净流 2.272 1.911 3.042 4.064 4.631 5.029 净利率 11.7% 13.4% 13.5% 13.3% 13.5% 13.8% 每股股利 0.430 0.500 0.853 1.241 1.447 1.673 2,2702,7123,105回报率 现金流量表（人民币百万元）-25.94%-24.12%-24.88%净资产收益率11.64%13.39%14.40%16.14%16.91%17.50% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 7.26% 8.42% 9.03% 9.77% 10.13% 10.53% 净利润 1,618 2,081 2,497 3,095 3,610 4,174 投入资本收益率 10.64% 12.92% 13.22% 14.64% 15.71% 16.54% 少数股东损益 20 34 48 30 35 40 增长率 非现金支出 655 789 716 633 739 843 主营业务收入增长率 -7.24% 12.34% 18.01% 27.37% 14.73% 13.67% 非经营收益 -142 -139 -53 -95 -66 -81 EBIT增长率 11.76% 24.94% 17.03% 40.32% 18.47% 16.78% 营运资金变动 93 -860 -153 384 294 34 净利润增长率 -24.38% 28.13% 19.64% 25.17% 16.62% 15.64% 经营活动现金净流 2,224 1,871 3,006 4,017 4,577 4,971 总资产增长率 9.43% 10.44% 11.63% 15.67% 12.44% 11.28% 资本开支 -615 -866 -950 -1,241 -1,298 -1,198 资产管理能力 投资 -211 -991 -1,596 -1,710 -1,800 -1,900 应收账款周转天数 76.7 71.7 71.9 75.0 75.0 75.0 其他 166 67 66 100 100 100 存货周转天数 113.9 120.4 105.5 120.0 120.0 120.0 投资活动现金净流 -659 -1,791 -2,479 -2,851 -2,998 -2,998 应付账款周转天