全线发力，势能强劲

事项： 公司公布2023年中报，23H1实现营收59.7亿元，同增28.5%；归母净利润20.5亿元，同增26.7%。单Q2实现营收21.7亿元，同增30.6%；归母净利润7.9亿元，同增29.1%。销售回款23.3亿元，同增32.6%。合同负债11.3亿元，环比Q1末下降0.1亿元。 评论： 开系基本盘势能稳健，V系、雅系等实现高弹性增长。单Q2收入/利润分别同增30.6%/29.1%，与前期预告一致。分产品看，单Q2特A+类收入同增26.5%，主要系省内受益宴席回补及渠道下沉，对开、四开增长良性，叠加V系前期调整到位后，低基数下实现高增所致。特A类收入同增41.8%弹性更优，判断系受益大众价格带景气，叠加淡雅、单开导入流通渠道实现高增。分区域看，Q2省内同增29.4%，重点市场淮安、南京持续深耕，分别同增26.2%/22.5%，其余区域加码扩张，苏南、苏中、盐城、淮海均保持30%+增长。省外同增40.6%，积极布局的同时优化渠道结构，经销商数量较年初减少23家。 开系提价效应拉升毛利，合同负债蓄力仍足。单Q2毛利率提升3.7pcts至72.9%，判断主要系核心单品对开、四开去年下半年提价，对应22Q2基数较低，叠加二季度直接货折减少，费用转向C端投放所致。费用率方面，单Q2销售费用率13.1%，提升3.0pcts，主要系扫码红包等消费者端费投力度加大所致，营业税金率/管理费用率分别-0.8pct/+0.2pct。综上Q2净利率36.7%，下降0.4pct。现金流方面，Q2回款同增32.6%，经营现金流净额-1.0亿元，由正转负，考虑主要系材料采购及人员费用支持加大所致。Q2末合同负债环比Q1末基本持平，蓄力仍足。 上半年超额完成任务，百亿目标确定性较强。公司上半年超额完成任务，下半年或可更加从容，百亿目标确定性较高。一是公司组织结构进一步厘清，合并销售管理部与省外事业部，同时增加战略研究部等，各事业部职能明确，协同效率进一步提升。二是公司各线产品均保持较好增长态势，四开、对开受益宴席景气，维持良性增长。V系前期调整到位后，低基数下有望持续高增。淡雅、单开逐步导入流通渠道，周转加快。三是省内增长潜力仍足。淮安大区势能持续释放，南京区域逐步推动渠道下沉，苏南地区调派核心人员开拓市场，其余区域亦延续深耕。省外聚焦六开，持续打造样板市场，安徽等地亦在加码扩张，或可贡献额外增量，助力百亿后公司发展。 投资建议：业绩彰显确定性，奠定百亿基础，维持“强推”评级。公司经营思路清晰，组织结构进一步优化，内部势能持续向上，上半年V系、国缘均实现较好增长，下半年双节催化叠加宴席回补，或维持良好态势，全年百亿目标确定性较高。同时，省内产品升级、渠道下沉空间仍足，省外持续聚焦核心市场、国缘品牌，逐步理顺后或可持续复制，进一步打开增长空间。我们维持23/24/25年EPS预测为2.48/3.11/3.90元，维持目标价75元，维持“强推”评级。 风险提示：消费复苏放缓、省内竞争加剧、高端及省外布局不及预期。 主要财务指标 图表1今世缘分季度拆分表（百万元，%） 图表2今世缘PE Band 图表3今世缘PB Band