奥司他韦放量，创新管线与产能值得期待

事件 2023年8月24日，公司公告，2023年上半年营收5.88亿元，同比+17.41%，归母/扣非净利润1.09/1.05亿元，同比-2.29%/+10.57%。2023年二季度营收2.83亿元，同比+12.13%；归母/扣非净利润0.39/0.35亿元，同比-24.54%/+1.85%。业绩符合预期。 点评 原料药与制剂销售快速放量，大单品优势渐显，在建项目稳步推进。（1）产品销售收入5.3亿元，同比+16.68%：原料药产品收入 4.42亿元，同比+12.44%，其中抗病毒类产品收入同比+185.38%，主要为客户对奥司他韦原料药需求增加。制剂产品收入0.84亿元，同比+45.53%，其中2022年注射用米卡芬净钠第七批集采中标，中标价为134.43元/盒，首年约定采购量基数为11.01万盒。（2） 人民币(元)成交金额(百万元) 在建工程：泰兴一期项目环保竣工验收中，恩替卡韦原料药、磷酸 奥司他韦原料药已通过药监局GMP认证；泰兴二期项目前期试生产资料准备完成，准备申报中。博瑞一期项目规划产能为1600kg，已具备试生产条件。 创新研发聚焦肿瘤免疫和靶向治疗领域，仿制药呼吸吸入领域提 升竞争力。研发费用1.03亿元，同比+10.16%：（1）创新药端CD44 公司基本情况（人民币） PDC处于临床Ⅰ期试验阶段，目前正在第7剂量组（175mg/m²）进行剂量爬坡研究，并在包括结直肠癌和宫颈等多个瘤种观察到疗效信号，同时在125mg/m²剂量水平开展剂量扩展研究，已完成3例受试者入组给药。GLP-1/GIP双重激动剂已完成Ia期临床，安全性与耐受性良好，2.5-15mg剂量下给药期末随访（第8/15天）平均体重较基线期下降3.24%~8.30%，目前减重和2型糖尿病治疗均已获得Ⅱ期临床试验伦理批件。（2）仿制药端多产品研发进度稳步推进，依维莫司片已在国内申报，羧基麦芽糖铁注射液、吸入用布地奈德混悬液、碘普罗胺注射液处于稳定性阶段，噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂处于工艺验证阶段，噻托溴铵吸入喷雾剂、沙美特罗替卡松吸入粉雾剂处于中试阶段，噻托溴铵吸入粉雾剂已经完成小试。 盈利预测、估值与评级 27.00 25.00 23.00 21.00 19.00 17.00 220825 成交金额博瑞医药沪深300 250 200 150 100 50 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,052 1,017 1,202 1,357 1,592 营业收入增长率 34.00% -3.33% 18.11% 12.91% 17.31% 归母净利润(百万元) 244 240 251 290 346 归母净利润增长率 44% -2% 4.59% 15.89% 19.13% 摊薄每股收益(元) 0.595 0.567 0.593 0.688 0.819 每股经营性现金流净额 0.44 0.80 0.72 0.91 1.23 ROE(归属母公司)(摊薄) 14.54% 10.93% 10.82% 11.38% 12.19% P/E 61.70 39.79 41.13 35.49 29.79 P/B 2.54 4.35 4.45 4.04 3.63 我们上调盈利预测，预计2023/24/25年营收12/14/16亿元，归母净利润；归母净利润2.5/2.9/3.5亿元。维持“买入”评级。 风险提示 产品销售增长不达到预期、产能投建低于预期、创新药研发不及预 期等风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 785 1,052 1,017 1,202 1,357 1,592 货币资金 340 337 1,180 511 289 340 增长率 23.5% 34.0% -3.3% 18.1% 12.9% 17.3% 应收款项 178 378 326 439 492 490 主营业务成本 -354 -461 -376 -481 -543 -637 存货 203 200 280 316 357 419 %销售收入 45.1% 43.8% 37.0% 40.0% 40.0% 40.0% 其他流动资产 225 79 151 202 208 218 毛利 431 592 641 721 814 955 流动资产 946 993 1,938 1,468 1,346 1,466 %销售收入 54.9% 56.2% 63.0% 60.0% 60.0% 60.0% %总资产 51.8% 33.4% 41.6% 30.6% 25.9% 26.0% 营业税金及附加 -2 -4 -5 -6 -7 -8 长期投资 157 348 206 196 196 196 %销售收入 0.3% 0.4% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 453 1,369 2,068 2,708 3,230 3,540 销售费用 -17 -43 -70 -71 -80 -94 %总资产 24.8% 46.1% 44.4% 56.5% 62.1% 62.8% %销售收入 2.2% 4.1% 6.9% 5.9% 5.9% 5.9% 无形资产 82 114 116 126 136 144 管理费用 -79 -103 -115 -123 -138 -162 非流动资产 881 1,977 2,723 3,323 3,853 4,171 %销售收入 10.1% 9.8% 11.3% 10.2% 10.2% 10.2% %总资产 48.2% 66.6% 58.4% 69.4% 74.1% 74.0% 研发费用 -141 -173 -207 -216 -244 -286 资产总计 1,828 2,970 4,661 4,790 5,200 5,637 %销售收入 17.9% 16.5% 20.3% 18.0% 18.0% 18.0% 短期借款 143 284 440 365 486 555 息税前利润（EBIT） 192 269 244 305 345 404 应付款项 84 214 254 316 357 418 %销售收入 24.4% 25.5% 24.0% 25.4% 25.4% 25.4% 其他流动负债 65 85 117 141 157 182 财务费用 -5 -6 -10 -35 -44 -51 流动负债 292 583 812 821 1,000 1,156 %销售收入 0.6% 0.5% 1.0% 2.9% 3.3% 3.2% 长期贷款 78 619 1,170 1,170 1,170 1,170 资产减值损失 -8 -20 -13 -10 -10 -10 其他长期负债 26 26 438 438 438 438 公允价值变动收益 0 1 -3 0 0 0 负债 395 1,228 2,420 2,430 2,608 2,764 投资收益 4 9 4 4 4 4 普通股股东权益 1,432 1,678 2,192 2,316 2,551 2,838 %税前利润 1.9% 3.6% 1.6% 1.4% 1.2% 1.0% 其中：股本 410 410 422 422 422 422 营业利润 193 259 242 279 324 388 未分配利润 313 511 685 885 1,120 1,407 营业利润率 24.6% 24.6% 23.8% 23.2% 23.9% 24.3% 少数股东权益 1 63 50 45 40 35 营业外收支 -2 -2 0 0 0 0 负债股东权益合计 1,828 2,970 4,661 4,790 5,200 5,637 税前利润利润率 19124.4% 25724.5% 24223.8% 27923.2% 32423.9% 38824.3% 比率分析 所得税 -22 -20 -31 -33 -39 -47 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 11.5% 7.7% 12.7% 12.0% 12.0% 12.0% 每股指标 净利润 169 238 211 246 285 341 每股收益 0.414 0.595 0.567 0.593 0.688 0.819 少数股东损益 -1 -6 -28 -5 -5 -5 每股净资产 3.492 4.093 5.188 5.482 6.039 6.718 归属于母公司的净利润 170 244 240 251 290 346 每股经营现金净流 0.379 0.438 0.796 0.721 0.915 1.230 净利率 21.6% 23.2% 23.6% 20.9% 21.4% 21.7% 每股股利 0.082 0.084 0.120 0.120 0.130 0.140 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 11.87% 14.54% 10.93% 10.82% 11.38% 12.19% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 9.29% 8.21% 5.14% 5.23% 5.59% 6.14% 净利润 169 238 211 246 285 341 投入资本收益率 10.27% 9.38% 5.00% 6.24% 6.52% 7.11% 少数股东损益 -1 -6 -28 -5 -5 -5 增长率 非现金支出 48 72 75 77 96 109 主营业务收入增长率 56.09% 34.00% -3.33% 18.11% 12.91% 17.31% 非经营收益 6 -6 6 46 47 52 EBIT增长率 62.05% 40.15% -9.25% 25.18% 12.91% 17.31% 营运资金变动 -67 -123 44 -64 -42 18 净利润增长率 52.93% 43.60% -1.77% 4.59% 15.89% 19.13% 经营活动现金净流 155 180 336 304 386 520 总资产增长率 28.60% 62.47% 56.97% 2.77% 8.54% 8.42% 资本开支 -355 -910 -726 -676 -617 -417 资产管理能力 投资 -218 1 -153 -50 -10 -10 应收账款周转天数 84.1 95.5 121.3 120.0 120.0 100.0 其他 32 19 8 4 4 4 存货周转天数 175.3 159.8 233.0 240.0 240.0 240.0 投资活动现金净流 -542 -890 -872 -722 -623 -423 应付账款周转天数 62.4 114.1 206.4 200.0 200.0 200.0 股权募资 1 87 293 -76 0 0 固定资产周转天数 108.5 82.4 144.3 164.6 151.7 131.5 债权募资 220 671 1,172 -75 121 69 偿债能力 其他 -35 -54 -100 -102 -106 -115 净负债/股东权益 -20.91% 32.42% 35.02% 56.34% 64.54% 58.84% 筹资活动现金净流 186 704 1,365 -252 15 -46 EBIT利息保障倍数 40.7 46.8 24.9 8.7 7.8 8.0 现金净流量 -214 -3 844 -670 -221 51 资产负债率 21.62% 41.35% 51.91% 50.72% 50.16% 49.03% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关