上半年猪肉和地产业务拖累盈利，继续看好白牛二改善和金标成长

事件：公司发布2023年半年报，2023H1实现营业收入62.11亿元，同比下降4.72%；实现归母净利润-0.81亿元，同比下降302.54%；实现扣非归母净利润-0.81亿元，同比下降293.06%。根据计算，2023Q2实现营业收入21.24亿元，同比下降18.7%；实现归母净利润-4.09亿元，同比下降535.78%；实现扣非归母净利润-4.09亿元，同比下降552.84%。 高档酒增长良好，白牛二仍处恢复进程中。23H1高档酒/中档酒/低档酒营收分别同比变化+59.8%/-6.0%/-13.8%，22H1高档酒基数较低，疫情影响淡化后餐饮等场景恢复，高档酒增长良好。低档酒收入下滑预计与提价影响有关，42度白牛二销售量同比下降3.9%，金标销量同比增长86.6%。二季度末合同负债19.4亿元，与上年同期基本持平。上半年地产板块收入12.3亿元，净利润3.3亿元，主要因为子公司顺鑫佳宇出售给母公司商务中心与寰宇中心两栋楼宇，合并报表抵消后房地产业务收入2.2亿元，同比下降36.4%，由于出售楼宇产生所得税费用1.2亿元，并产生5.1亿元资产处置收益，实际地产业务上半年亏损预计在3亿元以上。 猪肉+种畜业务收入同比增长16.0%，由于猪价较低，猪肉业务毛利转负，23H1实现毛利润-1.5亿元。 金标费用投放导致销售费用率提升，非酒业务拖累净利率。由于提价带动毛利率提升（高档酒/中档酒/低档酒毛利率分别同比提升3.4/2.3/4.0pct）以及高档产品增长快于整体，23H1白酒业务整体毛利率同比提升5.5pct至46.4%。23Q2销售费用率/管理费用率/税金比率分别同比变化+6.2/+1.5/-2.9pct，财务费用率基本持平。 上半年为配合金标产品推广，促销费大幅增长146.6%至3.0亿元，管理费用总额基本去上年同期持平，收入规模降低使管理率略有提升。23Q2归母净利率-19.25%，同比下降16.8pct，公司坚定推进房地产业务剥离事项，上半年完成债转股和部分资产出售工作，并在北京产权交易所公开挂牌转让子公司股权，后续主业更加聚焦后盈利确定性有望增强。 投资建议：预计23-25年公司营业收入为115.8/126.6/145.2亿元，同比增速为-0.9%/9.4%/14.6%，归母净利润为1.2/6.3/8.1亿元，同比增速为117.9%/421.0%/28.4%，现价对应23-25年PE为151.81x/29.14x/22.69x，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复风险，新品推广不及预期风险，白牛二销售不及预期风险