盈利能力改善，新能源业务保持较快增长

2023年8月28日 公司研究 盈利能力改善，新能源业务保持较快增长 ——中国电建（601669.SH）2023年半年报点评 要点 事件：中国电建发布2023年中报，23H1公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润2817/68/66亿元，同比+6%/+11%/+40%。23Q2，公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润1483/38/36亿元，同比+11%/+13%/+58%。 点评： 工程及运营板块毛利率均有改善，新能源业务实现较快增长。 23H1，公司工程承包与勘测设计业务/电力投资与运营业务实现收入2550/123亿元，同比+9%/+2%，毛利率分别为9.3%/45.2%，同比+0.3/+3.5pcts；其中新能源电力投资与运营业务实现收入50亿元，同比+19%，毛利率55.7%，同比+0.5pct，收入增速及毛利率均明显高于电力投资运营业务总体水平。23H1，公司境内/境外业务实现收入2381/422亿元，同比+5%/+11%，毛利率分别为12.0%/11.3%，同比+0.1/+2.2pcts，盈利能力均出现同比改善。 2023年1-7月，公司新签合同额约6547亿元，同比+6%；国内/国外新签订单 5465/1083亿元，同比-1%/+56%；能源电力/水资源与环境/基础设施/其他业务新签订单分别为3455/1054/1881/156亿元，同比+39%/-18%/-19%/+61%，能源电力订单保持较快增长或主要受益于下游电力建设领域高景气度。 现金流同比流出增加，收现比明显改善。23H1，公司毛利率约为12%，同比 +0.5pct，主要受益于：1）工程板块承接新能源及抽水蓄能高毛利业务占比提升；2）运营板块高毛利率的新能源业务占比提升；3）其他业务中，毛利率较高的境内特许权经营收入和毛利规模占比增加。23H1，公司期间费用率7.5%，同比 +0.5pct，主要来自财务费用率的增加（同比+0.3pct）。23H1，公司经营现金流净额-393亿元，同比-170亿元，主要由于收到的其他与经营活动有关的现金同比大幅减少所致（同比-175亿元）；收现比为87%，同比+5pcts。 盈利预测、估值与评级：中国电建23H1收入及订单保持较快增长，同时盈利能力进一步增强，受益于业务结构优化。公司新能源业务占比或将进一步提升，利好经营质量持续向好。结合公司2022年利润以及23H1收入利润增速，我们调 买入（维持） 当前价：5.23元 作者分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：陈奇凡 执业证书编号：S0930523050002 021-52523819 chenqf@ebscn.com 联系人：寇鸿基 010-56513153 kouhongji@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)172.26 总市值(亿元)：900.93 一年最低/最高(元)：5.16/8.21近3月换手率：39.59% 股价相对走势 10% 1% -8% -17% -26% 07/2209/2212/2204/23 整对公司2023-2024年归母净利润预测至131亿元（上调18%）、156亿元（上中国电建沪深300 调25%），新增2025年归母净利润预测184亿元。现价对应公司2023年动态 市盈率7x，维持“买入”评级。 % 1M 3M 1Y 相对 -4.40 -19.49 -25.00 绝对 -11.51 -21.13 -32.92 风险提示：新能源发电项目工程承包建设需求不及预期、新签订单增速放缓、项目回款不及预期。 收益表现 公司盈利预测与估值简表 资料来源：Wind 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 448,325 571,649 649,919 736,794 832,701 营业收入增长率 11.75% 27.51% 13.69% 13.37% 13.02% 净利润（百万元） 8,632 11,435 13,056 15,636 18,354 净利润增长率 8.07% 32.48% 14.17% 19.77% 17.38% EPS（元） 0.56 0.76 0.76 0.91 1.07 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.91% 7.53% 8.00% 8.85% 9.53% P/E 9 7 7 6 5 P/B 0.6 0.5 0.6 0.5 0.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-25，注：公司2021年总股本为152.99亿股，2022年定增完成后，总股本变为172.26亿股 中国电建（601669.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 448,325 571,649 649,919 736,794 832,701 总资产 963,977 1,040,078 1,147,560 1,262,394 1,383,801 营业成本 389,566 501,860 567,730 644,576 729,436 货币资金 70,076 100,954 114,777 130,119 147,056 折旧和摊销 11,909 15,115 14,925 16,413 18,167 交易性金融资产 206 300 300 300 300 税金及附加 1,821 2,105 2,393 2,713 3,066 应收账款 72,625 100,400 114,147 129,405 146,249 销售费用 1,372 1,341 1,494 1,676 1,876 应收票据 2,143 2,268 2,578 2,923 3,303 管理费用 13,286 16,675 18,579 20,852 23,330 其他应收款（合计） 43,504 29,133 33,114 37,532 42,409 研发费用 16,088 20,801 23,177 26,012 29,104 存货 125,762 16,955 19,181 21,780 24,649 财务费用 7,836 7,231 14,322 14,976 15,931 其他流动资产 17,767 28,874 33,063 38,054 44,481 投资收益 651 871 914 960 1,008 流动资产合计 424,453 415,740 471,614 534,395 604,623 营业利润 16,592 19,055 21,460 25,078 28,900 其他权益工具 12,561 15,778 15,778 15,778 15,778 利润总额 16,749 19,247 21,653 25,270 29,092 长期股权投资 37,339 28,874 28,874 28,874 28,874 所得税 3,291 3,563 4,008 4,678 5,385 固定资产 109,055 126,801 140,692 158,133 177,638 净利润 13,458 15,684 17,645 20,592 23,707 在建工程 12,903 24,408 44,397 59,373 70,588 少数股东损益 4,826 4,249 4,589 4,956 5,353 无形资产 228,035 267,835 268,973 275,059 281,059 归属母公司净利润 8,632 11,435 13,056 15,636 18,354 商誉 364 376 376 376 376 EPS(元) 0.56 0.76 0.76 0.91 1.07 其他非流动资产 75,963 90,918 94,832 94,832 94,832 非流动资产合计 539,525 624,338 675,946 727,998 779,178 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总负债 723,845 799,734 891,391 987,678 1,087,766 经营活动现金流 15,624 30,832 55,880 52,788 56,053 短期借款 5,059 23,749 39,419 59,561 78,920 净利润 8,632 11,435 13,056 15,636 18,354 应付账款 137,257 197,097 222,967 253,147 286,474 折旧摊销 11,909 15,115 14,925 16,413 18,167 应付票据 10,147 23,521 26,608 30,209 34,186 净营运资金增加 -7,667 -106,651 -17,149 -9,810 -8,138 预收账款 255 380 432 489 553 其他 2,749 110,932 45,049 30,549 27,670 其他流动负债 30,056 24,686 24,655 25,102 23,862 投资活动产生现金流 -46,427 -45,666 -59,718 -59,040 -58,992 流动负债合计 408,891 472,523 547,826 625,639 706,891 净资本支出 -33,692 -53,020 -55,000 -60,000 -60,000 长期借款 262,380 285,855 300,855 315,855 330,855 长期投资变化 37,339 28,874 0 0 0 应付债券 22,561 13,399 13,399 13,399 13,399 其他资产变化 -50,074 -21,520 -4,718 960 1,008 其他非流动负债 13,774 15,901 19,032 22,507 26,343 融资活动现金流 19,731 31,276 17,660 21,594 19,876 非流动负债合计 314,954 327,211 343,564 362,039 380,876 股本变化 0 1,927 0 0 0 股东权益 240,132 240,344 256,169 274,716 296,034 债务净变化 24,311 23,182 30,670 35,142 34,359 股本 15,299 17,226 17,226 17,226 17,226 无息负债变化 36,900 52,707 60,987 61,145 65,730 公积金 32,106 38,598 39,904 41,467 43,303 净现金流 -11,682 17,613 13,823 15,342 16,937 未分配利润 53,826 60,197 70,128 82,155 96,286 归属母公司权益 124,995 151,865 163,101 176,691 192,658 少数股东权益 115,137 88,479 93,068 98,024 103,377 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 13.1% 12.2% 12.6% 12.5% 12.4% 销售费用率 0.31% 0.23% 0.23% 0.23% 0.23% EBITDA率 8.9% 8.1% 8.1% 7.9% 7.8% 管理费用率 2.96% 2.92% 2.86% 2.83% 2.80% EBIT率 6.1% 5.3% 5.8% 5.7% 5.7% 财务费用率 1.75% 1.26% 2.20% 2.03% 1.91% 税前净利润率 3.7% 3.4% 3.3