业绩保持较快增长，盈利能力边际改善

中国中冶（601618） 证券研究报告 2023年09月01日 投资评级 业绩保持较快增长，盈利能力边际改善 行业 建筑装饰/专业工程 6个月评级 买入（维持评级） 业绩保持较快增长，看好公司中长期增长动能23H1公司实现营收3345亿，同比+15.7%；归母净利润72.2亿，同比+22.9%， 当前价格目标价格 3.7元4.60元 扣非净利润69.8亿，同比+24.2%；Q2单季度营收1900亿，同比+11%，归母净利润38.5亿，同比+20.5%，扣非净利润37.0亿，同比+21.7%。公司上基本数据 A股总股本(百万股) 17,852.62 流通A股股本(百万股) 17,852.62 A股总市值(百万元) 66,054.69 流通A股市值(百万元) 66,054.69 每股净资产(元) 4.67 资产负债率(%) 73.76 一年内最高/最低(元) 4.68/2.86 半年新签工程合同额表现亮眼，我们预计23-25年归母净利预测为 119/139/161亿，维持“买入”评级。 工程承包业务增长较快，新签订单稳步增长 分业务来看，23H1工程承包/房地产开发/装备制造/资源开发业务实现收入3178/78/69/43亿，分别同比+17.3%/-13.8%/+1.4%/+19.2%，工程承包业务实现较快增长。23H1新签合同7218.9亿，同比+11.6%，二季度新签订单3961亿，同比+20.8%，其中新签工程合同6980亿，同比+11.13%，新 签海外订单216亿，同比+31%，海外市场开拓卓有成效。细分来看，单二 季度房建/基建/冶金工程新签订单2037/531/493亿，分别同比 +21.4%/-7.1%/+16.6%，基建新签订单增速有所下滑，房建业务坚持以“京津冀、长三角、粤港澳大湾区”三大经济圈为中心，积极参加保民生项目建设。23M1-7新签订单8016亿元，累计同比+10.6%，7月单月新签订单增速1.75%，较上半年新签订单增速有所回落。 盈利能力边际改善，现金流短暂承压 23H1综合毛利率9.27%，同比-0.07pct，单二季度毛利率9.13%，同比 +0.59pct，盈利水平边际好转。工程承包/房地产开发/装备制造/资源开发业务毛利率分别同比变动+0.25pct/-2.63pct/+1.32pct/-11.79pct，资源开发业务毛利率受大宗商品价格短暂承压。23H1期间费用率为4.83%，同比微增0.02pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比 作者鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 股价走势 -0.01pct/-0.09pct/+0.08pct/+0.04pct。资产及信用减值损失为30.82亿，中国中冶沪深300 较去年增加1.63亿元，综合影响下公司23H1净利率为2.59%，同比提升0.05pct，盈利能力小幅改善。23H1现金流短暂承压，CFO净额为-145亿，同比多流出146.8亿，收付现比为70%/73%，同比-10.8pct/-7.5pct，回款压力变大，两金周转天数183天，同比延长10天，现金流短暂承压。 成长动能充足，重视资源及新兴业务价值，受益“一带一路”景气向上在手订单充足，同时建议重视矿产资源业务资产价值及电子级硅料等新兴业务成长前景。公司在海外冶金工程领域深耕“一带一路”沿线市场，“冶金建设国家队”全球影响力持续深化，估值有优势，继续建议重视。我们预计公司23-25年归母净利预测为119/139/161亿元，认可给予公司23 年8倍PE，对应目标价4.60元，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期、金属价格大幅波动风险、高镍电池需求不及预期、矿产项目运营意外事件风险、地缘政治风险。 43% 35% 27% 19% 11% 3% -5% -13% 2022-092023-012023-052023-09 资料来源：聚源数据 相关报告 1《中国中冶-季报点评:高基数高增长 资产负债表持续优化》2023-04-29 2《中国中冶-年报点评报告:业绩超预期，盈利能力边际改善》2023-03-30 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 承压，增长前景有较好支撑》 营业收入(百万元) 500,571.65 592,669.07 686,525.97 771,614.97 861,724.71 2022-10-28 增长率(%) 25.11 18.40 15.84 12.39 11.68 EBITDA(百万元) 40,422.16 44,501.81 29,984.50 34,349.93 39,076.12 归属母公司净利润(百万元) 8,374.97 10,272.36 11,919.63 13,929.88 16,115.29 增长率(%) 6.52 22.66 16.04 16.87 15.69 EPS(元/股) 0.40 0.50 0.58 0.67 0.78 市盈率(P/E) 9.16 7.46 6.43 5.50 4.76 市净率(P/B) 0.71 0.63 0.59 0.54 0.49 市销率(P/S) 0.15 0.13 0.11 0.10 0.09 EV/EBITDA 2.20 1.23 1.35 0.80 (0.14) 3《中国中冶-季报点评:单季净利阶段 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 可比公司估值表 表1：可比公司估值表 股票代码 股票简称 总市值 当前价格 EPS（元） PE （亿元） （元） 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 601390.SH 中国中铁 1,693 6.84 1.26 1.43 1.61 1.81 5.4 4.8 4.3 3.8 601800.SH 中国交建 1,556 9.57 1.17 1.32 1.47 1.63 8.1 7.3 6.5 5.9 601117.SH 中国化学 484 7.92 0.89 1.05 1.25 1.46 8.9 7.5 6.3 5.4 601669.SH 中国电建 894 5.19 0.66 0.77 0.91 1.07 7.8 6.8 5.7 4.8 601868.SH 中国能建 959 2.30 0.19 0.22 0.26 0.31 12.3 10.5 8.8 7.5 000928.SZ 中钢国际 105 8.11 0.49 0.62 0.71 0.82 16.7 13.1 11.4 9.9 平均 9.9 8.3 7.2 6.2 601618.SH 中国中冶 767 3.70 0.50 0.58 0.67 0.78 7.5 6.4 5.5 4.8 资料来源：Wind，天风证券研究所 注：截止于2023/9/1，除中国中冶外，其余均为Wind一致预期。 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 41,824.46 45,485.41 137,305.19 154,322.99 190,723.44 营业收入 500,571.65 592,669.07 686,525.97 771,614.97 861,724.71 应收票据及应收账款 87,306.92 98,567.10 97,672.34 114,315.79 112,853.75 营业成本 447,435.15 535,516.92 620,463.45 696,606.98 777,077.41 预付账款 46,111.03 36,352.53 59,191.84 48,077.78 71,583.38 营业税金及附加 2,515.55 1,870.77 2,167.03 2,435.62 2,720.05 存货 61,847.52 79,948.63 84,339.98 100,110.20 105,647.24 销售费用 2,742.79 2,883.12 3,339.70 3,753.63 4,191.98 其他 84,040.07 71,025.39 218,648.84 208,075.43 250,826.88 管理费用 10,921.87 11,273.97 13,059.35 14,677.94 16,392.04 流动资产合计 321,130.01 331,379.06 597,158.19 624,902.18 731,634.68 研发费用 15,901.20 18,732.63 21,699.19 24,388.62 27,236.74 长期股权投资 30,328.77 31,863.70 31,863.70 31,863.70 31,863.70 财务费用 1,055.12 940.84 1,343.63 1,884.21 2,461.39 固定资产 25,117.81 25,411.11 23,675.77 21,872.04 20,000.68 资产/信用减值损失 (5,339.24) (4,961.53) (5,247.25) (5,799.43) (6,401.95) 在建工程 4,379.19 4,077.35 4,061.88 4,049.50 4,039.60 公允价值变动收益 177.93 (317.78) 0.00 0.00 0.00 无形资产 20,878.15 22,026.29 21,104.91 20,183.53 19,262.15 投资净收益 (1,793.42) (1,523.21) (1,353.21) (1,203.21) (1,103.21) 其他 50,450.59 63,800.28 63,716.93 63,633.57 63,550.21 其他 12,792.19 12,868.46 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 131,154.50 147,178.73 144,423.17 141,602.33 138,716.33 营业利润 14,162.51 15,384.88 17,853.16 20,865.32 24,139.93 资产总计 543,470.15 585,384.39 741,581.37 766,504.51 870,351.01 营业外收入 299.56 323.06 323.06 323.06 323.06 短期借款 21,395.85 20,192.88 71,196.20 72,694.41 72,694.41 营业外支出 449.89 315.82 315.82 315.82 315.82 应付票据及应付账款 192,881.57 224,346.51 259,064.51 283,670.91 321,760.05 利润总额 14,012.18 15,392.12 17,860.39 20,872.56 24,147.17 其他 57,520.08 67,289.04 188,180.19 172,403.74 221,096.37 所得税 2,404.99 2,464.64 2,859.87 3,342.19 3,866.54 流动负债合计 271,797.50 311,828.44 518,440.90 528,769.06 615,550.82 净利润 11,607.19 12,927.47 15,000.52 17,530.37 20,280.64 长期借款 25,332.53 28,840.67