2023中报点评：零添加势能延续，外埠市场加速建设

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 千禾味业(603027.SH) 2023年08月27日 买入（维持） 所属行业：食品饮料 当前价格(元)：17.95 证券分析师 熊鹏 资格编号：S0120522120002 邮箱：xiongpeng＠tebon.com.cn 李欣欣 资格编号：S0120523020004 邮箱：lixx5＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -5.38 -13.08 -17.20 相对涨幅(%) -0.31 -10.44 -13.52 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《千禾味业（603027）2023一季报点评：营收表现亮眼，全年有望维持高增》，2023.5.3 2.《千禾味业（603027）2022年报点评：零添加风起，加速扩张可期》，2023.4.9 3.《千禾味业（603027.SH）半年报点评：收入表现亮眼，费投收缩释放》，2022.8.30 零添加势能延续，外埠市场加速建设 千禾味业（603027）2023中报点评 投资要点  事件：公司发布2023年中报。2023H1，公司实现营收15.31亿元， yoy+50.89%，实现归母净利润2.57亿元，yoy+115.94%，实现扣非归母净利润2.56亿元，yoy+122.88%。单二季度，公司实现营收7.12亿元，yoy+33.76%，实现归母净利润1.11亿元，yoy+75.12%，实现扣非归母净利润1.11亿元，yoy+82.38%。  零添加势能延续，Q2收入维持高增。公司Q2收入维持两位数增长，符合预期。分产品来看，23Q2酱油/ 食醋营收同比+42.35%/ +3.58%。主力产品酱油维持较高增速，主要系“添加剂”事件后，消费者健康意识提升，“零添加”调味品需求快速放量，公司作为“零添加”赛道龙头，充分赛道享受扩容红利。  经销商团队快速扩张，外埠市场加速建设。“添加剂”事件后，“零添加”调味品从高端需求向下辐射，传统渠道和下沉市场对“零添加”调味品的需求逐渐打开。公司在品牌效应推动下，配合高性价比零添加产品的推广，快速推动流通渠道建设，扩张经销商团队。23Q2，公司经销商净增358家，其中东部/ 南部/ 中部/ 北部/ 西部区域经销商数量分别净增 67/ 35/ 97/ 86/ 73家，西部区域是公司大本营，东部区域是发展最早、最成熟的外埠市场，经销商团队稳步扩张，北部、中部、南部区域基数较小，经销商团队迅速扩张。在产品渗透和渠道扩张的双重推动下，外埠市场快速建设，23Q2公司东部/ 南部/ 中部/ 北部/ 西部区域营收分别同增64.10%/ 61.05%/ 88.54%/ 53.04%/ 4.59%，除西部大本营外，外埠市场均实现高两位数增长。  毛利回升费率下降，盈利弹性释放。23Q2公司实现综合毛利率37.43%，同比提升1.71pct，主要系原材料、包材等成本回落，叠加“零添加”放量提升产品结构。23Q2公司期间费用率同步回落1.23pct，除管理费用率因股权激励费用摊销上升外，规模效应释放有效降低费用率。且22Q2公司计提资产减值损失0.14亿元，23Q2无资产减值损失确认。23Q2，公司销售净利率同比提升3.69pct。  短期有望维持高增，长期成长可期。品类渗透+渠道建设+外埠市场扩张的共同驱动下，公司短期高增趋势有望延续。中长期来看，随着“零添加”酱油持续渗透及向其他品类辐射，“零添加”赛道有望持续扩容，公司成长空间仍然广阔。我们预计23-25年公司实现营收32.44/ 38.17/ 43.93亿元，实现归母净利润5.16/ 6.60/ 7.83亿元，对应EPS 0.50/ 0.64/ 0.76元/股，维持“买入”评级。  风险提示：疫情反复，原材料成本上涨，行业竞争加剧。 -29%-14%0%14%29%43%57%71%86%2022-082022-122023-04千禾味业沪深300 公司点评 千禾味业（603027.SH） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 1,027.82 流通A股(百万股)： 958.54 52周内股价区间(元)： 13.68-25.97 总市值(百万元)： 18,449.39 总资产(百万元)： 3,880.83 每股净资产(元)： 3.24 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,925 2,436 3,244 3,817 4,393 (+/-)YOY(%) 13.7% 26.6% 33.2% 17.7% 15.1% 净利润(百万元) 221 344 516 660 783 (+/-)YOY(%) 7.6% 55.4% 50.0% 27.9% 18.7% 全面摊薄EPS(元) 0.22 0.33 0.50 0.64 0.76 毛利率(%) 40.4% 36.6% 38.8% 39.2% 39.2% 净资产收益率(%) 10.7% 14.6% 14.5% 15.6% 15.7% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 千禾味业（603027.SH） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 2,436 3,244 3,817 4,393 每股收益 0.36 0.50 0.64 0.76 营业成本 1,546 1,987 2,322 2,670 每股净资产 2.44 3.46 4.11 4.87 毛利率% 36.6% 38.8% 39.2% 39.2% 每股经营现金流 0.80 0.03 1.03 0.42 营业税金及附加 21 51 60 69 每股股利 0.11 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.9% 1.6% 1.6% 1.6% 价值评估(倍) 营业费用 331 396 466 536 P/E 57.92 35.75 27.95 23.56 营业费用率% 13.6% 12.2% 12.2% 12.2% P/B 8.53 5.18 4.37 3.69 管理费用 73 151 141 150 P/S 7.11 5.69 4.83 4.20 管理费用率% 3.0% 4.7% 3.7% 3.4% EV/EBITDA 38.70 25.73 19.75 16.75 研发费用 65 89 105 121 股息率% 0.5% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 2.6% 2.8% 2.8% 2.8% 盈利能力指标(%) EBIT 403 581 735 862 毛利率 36.6% 38.8% 39.2% 39.2% 财务费用 -8 -5 -13 -27 净利润率 14.1% 15.9% 17.3% 17.8% 财务费用率% -0.3% -0.2% -0.3% -0.6% 净资产收益率 14.6% 14.5% 15.6% 15.7% 资产减值损失 -14 -11 -10 -11 资产回报率 10.8% 12.0% 12.8% 13.1% 投资收益 3 32 38 44 投资回报率 14.3% 13.6% 14.6% 14.5% 营业利润 400 607 777 921 盈利增长(%) 营业外收支 1 0 0 0 营业收入增长率 26.6% 33.2% 17.7% 15.1% 利润总额 402 607 777 921 EBIT增长率 55.6% 44.2% 26.5% 17.2% EBITDA 510 682 844 980 净利润增长率 55.4% 50.0% 27.9% 18.7% 所得税 58 91 116 138 偿债能力指标 有效所得税率% 14.4% 15.0% 15.0% 15.0% 资产负债率 25.8% 16.9% 18.2% 16.2% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 2.3 4.1 4.0 4.7 归属母公司所有者净利润 344 516 660 783 速动比率 1.3 2.4 2.8 3.1 现金比率 0.5 1.4 2.1 2.3 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 409 953 1,837 2,094 应收帐款周转天数 25.5 26.3 25.8 25.9 应收账款及应收票据 201 273 276 359 存货周转天数 137.5 142.5 142.7 141.8 存货 595 978 863 1,239 总资产周转率 0.8 0.8 0.7 0.7 其它流动资产 597 617 623 633 固定资产周转率 2.8 3.6 4.2 4.8 流动资产合计 1,802 2,821 3,599 4,324 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 883 906 915 918 在建工程 352 342 337 332 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 98 92 86 81 净利润 344 516 660 783 非流动资产合计 1,369 1,466 1,560 1,646 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 3,172 4,286 5,158 5,971 非现金支出 126 113 119 129 短期借款 65 65 65 65 非经营收益 -8 -31 -37 -43 应付票据及应付账款 193 131 251 194 营运资金变动 311 -568 318 -439 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 773 30 1,060 431 其它流动负债 518 488 579 666 资产 -215 -110 -113 -116 流动负债合计 776 683 895 924 投资 -400 -100 -100 -100 长期借款 0 0 0 0 其他 3 32 38 44 其它长期负债 42 42 42 42 投资活动现金流 -613 -177 -175 -172 非流动负债合计 42 42 42 42 债权募资 64 0 0 0 负债总计 819 726 938 967 股权募资 56 796 0 0 实收资本 965 1,028 1,028 1,028 其他 -68 -105 -1 -1 普通股股东权益 2,353 3,561 4,221 5,004 融资活动现金流 52 691 -1 -1 少数股东权益 0 0