Q2拓店提速，门店经营质量显著改善

证券研究报告公司研究 公司点评报告周大生(002867)投资评级上次评级刘嘉仁社零&美护首席分析师执业编号：S1500522110002联系电话：15000310173邮箱：liujiaren@cindasc.com蔡昕妤商贸零售分析师执业编号：S1500523060001联系电话：13921189535邮箱：caixinyu@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 周大生（002867.SZ）2023H1点评：Q2拓店提速，门店经营质量显著改善 2023年08月25日 事件：公司发布23H1业绩，实现营收80.74亿元，同增58%，归母净利 7.4亿元，同增26%，扣非归母净利7.07亿元，同增26%。单Q2实现营收39.52亿元，同增69%，归母净利3.74亿元，同增27%，扣非归母净利 3.51亿元，同增26%。公司拟每10股派发现金股利3元（含税）。点评： 自营单店毛利较21H1增长2%，其中黄金产品单店毛利较21H1增长19%， 钻石镶嵌同比下滑。23H1线下自营渠道实现营收8.3亿元，同增46%。截 至2023.6.30，公司共拥有自营门店282家，净开店33家，Q1/Q2分别净开20/13家；23H1单店收入305万元，同增27%；单店毛利81万元，同增15%。分产品看，单店黄金收入276万元，同增33%，单店黄金毛利63万元，同增27%，较21H1增19%，自营黄金毛利率23%，同比-1PCT，较21H1下降2PCT；钻石镶嵌单店收入22万元，同降17%，单店毛利14万元，同降18%，自营镶嵌毛利率61.3%，同比-1.3PCT。 加盟渠道Q2拓店明显提速，单店毛利较21H1增长20%。23H1线下加盟渠道实现营收59.76亿元，同增57%。截至2023.6.30，公司共拥有加盟门店4453家，净开店86家，Q1/Q2分别净开1/85家，Q2开店明显提速； 23H1单店收入136万元，同增52%，单店毛利20万元，同增30%，较 21H1增20%。分产品，单店黄金批发收入115万元，同增64%，单店黄金批发毛利6万元，同增75%，黄金批发毛利率4.9%；单店镶嵌批发收入9万元，同降7%，单店镶嵌批发毛利2万元，同降13%，镶嵌批发毛利率26%，同比-1PCT；单店品牌使用费10万元，同增32%，单店加盟管理费 2万元，同降3%。 线上延续高增长，且黄金、镶嵌均有不错表现。23H1自营线上（电商）业务营收11.55亿元，同增91.33%，其中镶嵌类收入0.8亿元，同增61%，黄金类收入8.55亿元，同增147%，银饰等其他类收入1.72亿元，同增 36%。线上分平台，23H1天猫/京东/抖音分别实现营收5.14/3.08/1.79亿元，占线上的44.5%/26.7%/15.5%。 盈利预测：公司上半年业绩兑现稳健，Q2开店提速&经营质量改善，看好全年开店任务达成。我们预计23-25年公司归母净利14.5/17.8/20.9亿元，同增33%/23%/18%，EPS1.32/1.63/1.91元，对应PE12/10/8X。 风险因素：金价剧烈波动，加盟拓店不及预期，镶嵌业务承压拖累盈利能力。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A9,155 2022A11,118 2023E15,472 2024E19,434 2025E23,265 增长率YoY% 80.1% 21.4% 39.2% 25.6% 19.7% 归属母公司净利润(百万元) 1,225 1,091 1,447 1,782 2,093 增长率YoY% 20.9% -10.9% 32.6% 23.2% 17.5% 毛利率% 27.3% 20.8% 18.9% 18.2% 17.6% 净资产收益率ROE% 21.2% 18.0% 21.2% 22.7% 23.1% EPS(摊薄)(元) 1.12 1.00 1.32 1.63 1.91 市盈率P/E(倍) 14.04 15.77 11.89 9.65 8.21 市净率P/B(倍) 2.97 2.85 2.53 2.19 1.90 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年08月25日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产5,2576,2358,13710,10812,223营业总收入9,15511,11815,47219,43423,265 货币资金1,2891,7351,8082,2542,807营业成本6,6558,80812,54215,89919,162 应收票据10101 营业税金及附加 89106147185221 应收账款6828171,1601,4311,671销售费用6977488971,0111,140 预付账款1011151923管理费用9793101117128 存货2,7483,3424,8106,0557,359研发费用1412121313 其他527329343349362财务费用-21-13-16-17-21 非流动资产1,7591,3721,3361,3001,266减值损失合-59-1000 长期股权投 资 2155155155155 投资净收益1718232323 固定资产2315250361411其他-528777877 无形资产427403380357334营业利润1,5791,4091,8902,3292,722 其他1,307798551427365营业外收支1212000 资产总计7,0167,6079,47311,40813,489利润总额1,5911,4201,8902,3292,722 流动负债 短期借款 1,1071,477 00 2,576 0 3,462 0 4,336 0 所得税369333443546638 净利润1,2221,0871,4471,7832,084 益 应付票据1419263138少数股东损 -3-3000 应付账款 331 252 570 711 843 归属母公司 净利润 1,225 1,0911,447 1,783 2,084 其他 非流动负债 762 112 1,206 81 1,980 81 2,721 81 3,455 81 EBITDAEPS(当 年)(元) 1,6091,4881,904 1.121.011.32 2,347 1.63 2,739 1.90 长期借款1818181818 其他9463636363现金流量表单位:百万元 少数股东权 益 10 7 7 7 7 经营活动现 金流 197 1,018 248 680 935 负债合计1,2191,5582,6573,5434,417会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 7,016 7,607 9,473 11,408 13,489 68 83 53 58 61 财务费用 5 13 1 1 1 归属母公司股东权益 5,7876,0426,8097,8589,065净利润1,2221,0871,4471,7832,084 负债和股东权益 折旧摊销 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -17 -18 -23 -23 -23 2021A2022A2023E2024E2025E 营运资金变 -1,179 -177 -1,231 -1,139 -1,188 会计年度 动 营业总收入 9,155 11,118 15,472 19,434 23,265 其它 97 29 0 0 0 同比（%） 80.1% 21.4% 39.2% 25.6% 19.7% 投资活动现金流 290 101 6 1 -4 归属母公司净利润 1,225 1,091 1,447 1,783 2,084 资本支出 -153 -123 -17 -22 -27 同比 20.9% -10.9% 32.6% 23.2% 16.9% 长期投资 431 218 0 0 0 毛利率（%） 27.3% 20.8% 18.9% 18.2% 17.6% 其他 12 6 23 23 23 筹资活动现 ROE% 21.2% 18.0% 21.2% 22.7% 23.0% 金流 -878 -673 -181 -236 -378 EPS(摊薄)(元) 1.12 1.00 1.32 1.63 1.90 吸收投资 8 0 0 0 0 P/B 2.97 2.85 2.53 2.19 1.90 EV/EBITDA 11.39 9.24 8.14 6.42 5.30 P/E14.0415.7711.899.658.25借款18600000 支付利息或 股息 -769 -552 -681 -736 -878 现金流净增 加额-39144673446553 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪 财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师批零 社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2 名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美容护理分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 蔡昕妤，商贸零售分析师。圣路易斯华盛顿大学金融硕士，曾任国金证券商贸零售研究员，2023年3月加入信达新消费团队，主要覆盖黄金珠宝、线下零售、培育钻石板块。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的