电商和广告超预期，集团层面盈利大幅改善

买入（维持） 股价（2023年08月24日）67.9港元 流量端：DAU同比稳定增长，人均时长有所下降。2Q23快手DAUyoy+8.3%至3.76亿，MAUyoy+14.8%至6.73亿，用户数达历史新高；人均单日时长yoy-6.4%至117.2min，公司2Q23总时长同比增长1.3%。截至23/06平台累计互关用户达到311亿对（yoy+50%），2Q23快手日均互动（点赞/评论/转发等）总量达80亿次。此外，用户的搜索行为继续增加：2Q23快手月均搜索用户达4.4亿（1Q23为 4.2亿），日均搜索次数YoY+30%。我们预计3Q23进入暑期旺季，平台DAU有望yoy+6%至3.85亿。 直播业务：收入维持双位数增长，基于直播场景的快聘、房产业务快速发展。2Q23直播收入yoy+16.4%（基本和市场预期增速15.8%一致）。优质内容供给增加：2Q23快手合作公会数同比增长超40%，公会活跃主播数同比增长超70%。直播是快手多个业务的重要基建：2Q23“快聘”业务日均简历投递量同比增长290%（日均投递用户数同比超翻倍增长）；“理想家”2Q23的成交额超100亿元（1Q23为80亿元），覆盖90多个城市（1Q23为70多个）。我们预计3Q23直播收入有望维持yoy+8.5%左右的稳健增长。 电商：GMV同比增长39%，货币化率同比继续提升。2Q23电商业务GMVyoy+39%（市场一致预期34%）达2,655亿元，公司“其他服务”收入（绝大多数为电商佣金）yoy+62%（超预期），增速高于电商GMV增速，货币化率同比提升。供给方面，2Q23新入驻企业商家数同比两位数增长，新增品牌数量同比增长 90%，包括快品牌在内的品牌商品GMV2Q23占电商GMV30%以上；用户方面， 2Q23月活跃买家超过1.1亿，MAU渗透率达到16.3%，平均客单价和月均下单次数都实现同比增长。泛货架电商持续推进，全量推广快手小店买家首页的新购物商城入口、丰富商品卡供应以及探索商品卡内容化，2Q23搜索商品GMV同比增长 90%。我们预计，3Q23电商GMV维持同比30%以上的增速。 广告：内循环高速增长，外循环逐渐复苏，品牌增速环比提升。2Q23广告收入yoy+30%（市场一致预期27%）至143亿元。其中，内循环广告在电商GMV的驱动下实现强劲增长；外循环广告方面，2Q23呈现恢复趋势，平台电商、信息服务、医疗、教培等行业实现环比增长；品牌广告2Q23收入同比增长超30%（1Q23增速为20%），增速环比提升；在用户搜索行为增长驱动下，2Q23搜索广告收入同 比翻倍增长（1Q23增速为50%）。我们预计3Q23内循环广告增长仍旧受电商 GMV驱动，外循环广告持续复苏，公司广告收入预计同比增长25%左右。 海外收入持续增长，亏损同比/环比继续缩窄。核心海外市场的DAU和用户使用时长继续保持同比增长。海外商业化持续推进：广告方面，深耕重点行业、完善产品 目标价格96.00港元 核心观点 快手2Q23点评：电商和广告超预期，集团层面盈利大幅改善 行业传媒 52周最高价/最低价80.85/31.75港元总股本/流通H股（万股）435,497/358,980H股市值（百万港币）295,703国家/地区中国 报告发布日期2023年08月25日 1周1月3月12月绝对表现5.4316.3722.23-1.59相对表现6.0518.8126.963.89恒生指数-0.62-2.44-4.73-5.48 项雯倩021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 吴丛露wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 李雨琪021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135 詹博021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 功能、拓展品牌广告资源；直播方面，扩大与公会的合作、丰富内容供给，核心地区的付费比例持续增长。2Q23海外收入4.5亿元（同比/环比增长333%/32%），经营亏损缩窄至7.8亿元（同比/环比分别减亏8.3亿元/0.4亿元）。我们预计海外业务2023全年的经营亏损有望缩窄至35亿元左右。 2020年以来首个季度实现净利润转正。2Q23毛利率同比提升5.2pp至50.2%，提升幅度超预期（市场预期47.4%），其中带宽服务器成本持续优化，在流量增长的情况下仍然实现了绝对额同比下降4%，其他成本（内容成本为主）下降了33%； 销售费用绝对额同比小幅减少至86亿（同期用户数、总时长维持增长），销售费率 缩窄至31.1%（2020年以来费率最低的季度）；研发费用和行政费用绝对额同比小幅缩窄，费率明显改善。2Q23公司实现净利润14.81亿元（为2020年以来首次转 正）；实现经调整净利润26.94亿元（好于市场预期的14.34亿元），利润率接近 10%；实现国内经调整经营利润30.34亿元（好于市场预期的18.97亿元）。我们 预计随着公司的收入端逐步复苏、规模效应体现，公司2023全年经调整净利润有望 快手1Q23点评：电商和直播拉动收入超 预期，集团层面实现调整后盈亏平衡 快手4Q22点评：流量稳健增长，电商拉动广告收入超预期 2023-05-24 2023-04-10 盈利预测与投资建议 实现75亿元左右，国内经营利润有望实现100亿元以上。 我们预计23-25年公司实现收入1128/1332/1556亿元（原预测1132/1351/1568亿），实现经调整净利润75/185/307亿元（原预测47/163/287亿元），由于2Q公司利润超预期，因此我们调整了各项收入和各项费用的预测。采用PS估值，参考可比公司给予公司23年3.4xPE估值，公司合理价值为3,834亿CNY，折合4,181亿HKD（港币兑人民币汇率0.917），目标价96.00港元/股,对于2023/2024年PE估值51倍/21倍，维持“买入”评级。 风险提示宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，流量增长放缓 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 81,082 94,183 112,754 133,218 155,572 同比增长(%) 37.9% 16.2% 19.7% 18.1% 16.8% 营业利润(百万元) (27,701) (12,558) 3,419 15,564 28,558 同比增长(%) 168.4% -54.7% -127.2% 355.2% 83.5% 归属母公司净利润(百万元) (78,074) (13,691) 2,970 13,530 24,632 同比增长(%) -33.1% -82.5% -121.7% 355.6% 82.0% 每股收益（元） (20.4) (3.2) 0.7 3.1 5.7 毛利率(%) 42.0% 44.7% 49.9% 54.0% 56.8% 净利率(%) -96.3% -14.5% 2.6% 10.2% 15.8% 净资产收益率(%) 135.8% -32.2% 6.8% 23.9% 30.3% 市盈率（倍） - - 91.3 20.0 11.0 市净率（倍） 2.9 2.8 2.4 2.0 1.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 表1：公司的收入预测 单位：百万/% 22A 1Q23 2Q23 3Q23E 4Q23E 23E 24E 25E 营业收入 94,183 25,217 27,744 27,757 32,036 112,754 133,218 155,572 yoy 16.2% 19.7% 27.9% 20.0% 13.2% 19.7% 18.1% 16.8% 营业成本 52,051 13,505 13,810 13,709 15,462 56,486 61,315 67,254 毛利润 42,131 11,712 13,934 14,048 16,574 56,268 71,904 88,318 毛利率% 44.7% 46.4% 50.2% 50.6% 51.7% 49.9% 54.0% 56.8% 销售费用 37,121 8,723 8,636 8,953 10,435 36,746 38,157 39,534 研发费用 13,784 2,920 3,155 3,183 3,560 12,818 14,658 16,692 行政费用 3,921 919 945 944 1,121 3,929 4,312 4,352 营业利润 -12,558 -698 1,296 1,268 1,553 3,419 15,564 28,558 营业利润率% -13.3% -2.8% 4.7% 4.6% 4.8% 3.0% 11.7% 18.4% 净利润 -13,689 -876 1,481 1,069 1,295 2,968 13,529 24,634 利润率% -14.5% -3.5% 5.3% 3.9% 4.0% 2.6% 10.2% 15.8% 经调整净利润 -5,751 42 2,694 2,151 2,608 7,496 18,500 30,672 利润率% -6.1% 0.2% 9.7% 7.8% 8.1% 6.6% 13.9% 19.7% 国内经营利润 192 963 3,034 2,831 3,888 10,716 23,346 37,078 利润率% 0.2% 3.9% 11.1% 10.4% 12.3% 9.7% 17.8% 24.2% 海外经营利润 -6,638 -823 -780 -780 -1,117 -3,500 -3,400 -3,300 数据来源：公司公告，东方证券研究所 盈利预测假设调整情况： —收入端：整体调整幅度不大，23-25年总收入由1132/1351/1568亿元调整至1128/1332/1556 亿元。 （1）直播：由于2Q23的收入小幅低于我们此前预期，且直播业务逐渐进入平稳期，我们小幅下调了直播收入预测，将23-25年的收入由399/414/431亿下调至390/406/422亿元。 （2）广告：调整幅度不大，23-25年收入由595/753/905亿元调整至596/741/899亿元。 （3）电商：由于2Q23电商货币化率提升超预期，因此上调2023年货币化率预测，所以“其他服务”收入（主要由电商佣金构成）上调，23-25年收入由138/183/232亿元调整至142/185/234亿元。 —成本和费用率：由于2Q23的毛利率超预期，因此我们上调了毛利率预测，并小幅调整了费用率，主要由于毛利率的上调，公司整体的经调整净利润及利润率有所上调：毛利率由此前的47.1%/51.9%/54.4%上调至49.9%/54.0%/56.8%；经调整归母净利率由4.2%/12.1%/18.3%上调至6.6%/13.9%/19.7%，经调整净利润由47/163/287亿元上调至75/185/307亿元。 表2：核心假设及盈利预测变动分析表 人民币百万元（标注除外） 调整前（23/07）2023E2024E2025E 2023E 调整后 2024E 2025E 核心假设营业收入（百万） 113,238 135,099 156,825 112,754 133,218 155,572 变动幅度 -0.4% -1.4% -0.8% 直播收入（百万） 39,855 41,449 43,107 39,0