成本优势明显，龙头地位显著

成本优势明显，龙头地位显著 2023年8月25日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 武浩电力设备与新能源行业首席分 析师 执业编号：S1500520090001联系电话：010-83326711 邮箱：wuhao@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 恩捷股份(002812.SZ) 事件：公司发布2023年半年报，上半年公司实现营业收入55.68亿元， 同比-3.27%；实现归母净利润14.05亿元，同比-30.45%；扣非后归母 净利润13.44亿元，同比-30.76%。点评： 2023Q2公司盈利能力环比下滑。2023Q2公司实现营收30亿元， 同比-5.19%；归母净利润7.55亿元，同比-31.57%，扣非净利润7.16亿元，同比-32.61%。2023Q2公司毛利率41.35%，同/环比-9.9/-4.7pct，净利率26.78%，同/环比-9.9/+0.4pct。销售、研发、管理、财务费用分别为0.46%、4.72%、5.92%、0.01%，同比+0.12pct、 +1.44pct、+1.04pct、-0.53pct，研发、管理费用率提升主要原因分别为新品研发投入增加、股权激励带来的股份支付费用增加。 成本、产品优势明显。成本方面，公司通过提升单线产出，提升良率、收率、辅料回收效率，实现持续降本。产品方面，公司湿法制膜产品质量稳定，在中高端隔膜市场树立良好形象。 海外基地建设持续推进。公司已在上海、无锡、江西、珠海、苏州、重庆、常州、荆门、厦门等布局锂离子电池湿法隔膜生产基地，上半年公司实现江苏恩捷锂电隔膜全线贯通、玉溪恩捷16亿平项目开工，在匈牙利投建首个海外锂电池隔离膜生产基地，2023年7月3日， 匈牙利恩捷首条涂布生产线开机试生产。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年实现营收148/182/202亿元，归母净利润分别为42/52/60亿元，同比增长4%、24%、17%。截至2023年8月24日市值对应23、24年PE估值 分别是16/13倍，维持“买入”评级。 风险因素：新能源车需求不及预期风险；锂电池技术迭代变化风险；原材料价格波动超预期风险；环保及安全生产风险等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A7,982 2022A12,591 2023E14,750 2024E18,165 2025E20,230 增长率YoY% 86.4% 57.7% 17.1% 23.2% 11.4% 归属母公司净利润(百万元) 2,718 4,000 4,164 5,153 6,031 增长率YoY% 143.6% 47.2% 4.1% 23.7% 17.0% 毛利率% 49.9% 47.8% 48.5% 46.1% 46.0% 净资产收益率ROE% 19.6% 22.6% 14.2% 14.9% 14.9% EPS(摊薄)(元) 3.06 4.48 4.26 5.27 6.17 市盈率P/E(倍) 81.83 29.31 16.13 13.03 11.14 市净率P/B(倍) 16.16 6.61 2.29 1.94 1.66 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年8月24日收盘价 会计年度 营业总收入 2021A 7,982 2022A2023E2024E2025E 12,59114,75018,16520,230 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 流动资产 2021A 9,463 2022A 14,967 2023E 26,274 2024E 30,314 2025E 33,816 货币资金1,8333,95413,45214,44516,178营业成本4,0026,5687,6049,78410,929 应收票据369638727896998营业税金及附加375889109121 应收账款4,4056,5607,6639,43610,506销售费用7474148182202 预付账款226220266342383管理费用216323664727809 存货1,6812,4632,9113,7484,187研发费用4097241,0031,0901,012 其他9471,1321,2541,4481,565财务费用153212425379285 非流动资产16,66023,65526,38727,38927,424减值损失合计-11-43-15-15-15 长期股权投资 4 5 5 5 5 投资净收益2723151820 固定资产（合计）10,87814,30716,59317,15316,908其他110158162196216 营业利润 3,217 4,769 4,9816,0947,093 无形资产5611,0541,0991,1411,181 其他5,2178,2908,6909,0909,330营业外收支3-4000 利润总额 3,220 4,765 4,9816,0947,093 资产总计26,12238,62352,66157,70461,240 流动负债6,93413,55915,52314,94211,930所得税333553598670745 净利润 2,887 4,212 4,3835,4246,348 短期借款4,1169,52811,1289,6286,128 应付票据4876098331,0721,198少数股东损益169212219271317 归属母公司净利润 2,718 4,000 4,1645,1536,031 应付账款6511,7211,8752,4122,695 EBITDA EPS(当年)(元) 4,144 3.06 6,017 4.48 7,0258,2709,295 4.265.276.17 其他1,6801,7021,6871,8301,910 非流动负债 4,651 6,209 6,409 6,609 6,809 长期借款 其他 2,803 1,848 4,179 2,030 4,379 2,030 4,579 2,030 4,779 2,030 负债合计11,58519,76821,93221,55118,739 少数股东权益7051,1281,3471,6191,936 归属母公司股东权益13,83217,72629,38134,53440,565 负债和股东权益 26,122 38,623 52,661 57,704 61,240 重要财务指标单位:百万元 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 营业总收入7,98212,59114,75018,16520,230 同比（%）86.4%57.7%17.1%23.2%11.4% 归属母公司净利润2,7184,0004,1645,1536,031 同比（%）143.6%47.2%4.1%23.7%17.0% 毛利率（%）49.9%47.8%48.5%46.1%46.0% ROE%19.6%22.6%14.2%14.9%14.9% EPS(摊薄)(元)3.064.484.265.276.17 P/E81.8329.3116.1313.0311.14 P/B16.166.612.291.941.66 EV/EBITDA55.3521.3110.048.256.80 现金流量表单位:百万元 会计年度 经营活动现金流 2021A 1,419 2022A2023E2024E2025E 5045,2235,8167,684 净利润2,8874,2124,3835,4246,348 折旧摊销8011,0691,8392,0682,235 财务费用221276451458389 投资损失0-27-23-15-18 营运资金变动-2,491-5,110-1,466-2,153-1,310 其它2779303742 投资活动现金流-3,715-5,686-4,565-3,064-2,262 资本支出-3,991-5,253-4,580-3,082-2,282 长期投资711-295000 其他-435-138151820 筹资活动现金流1,6136,7798,840-1,758-3,689 吸收投资413727,49100 借款6,07514,0071,800-1,300-3,300 支付利息或股息-388-596-451-458-389 现金流净增加额-6861,6039,4979931,733 研究团队简介 武浩，新能源与电力设备行业首席分析师，中央财经大学金融硕士，曾任东兴证券基金业务部研究员， 2020年加入信达证券研发中心，负责电力设备新能源行业研究。 黄楷，电力设备新能源行业分析师，墨尔本大学工学硕士，伦敦卡斯商学院金融硕士，3年行业研究经验，2022年加入信达证券研发中心，负责光伏行业研究。 曾一赟，新能源与电力设备行业研究助理，悉尼大学经济分析硕士，中山大学金融学学士，2022年加入信达证券研发中心，负责电力设备及储能行业研究。 陈玫洁，团队成员，上海财经大学会计硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责锂电材料行业研究。 孙然，新能源与电力设备行业研究助理，山东大学金融硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。 李宇霆，团队成员，澳洲国立大学经济学硕士，上海财经大学学士，2023年加入信达证券研发中心，负责光伏行业研究。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本