火电盈利修复，新能源进入高速发展期

华润电力（836）更新报告 买入2023年8月25日 火电盈利修复，新能源进入高速发展期 2023年上半年盈利大幅上升：2023年上半年公司取得营业额514.8 亿港元，同比增长2.13%，归母净利润67.4亿港元，同比增长54.24%。 其中绿电业务盈利59.54亿港元，同比增长12.8%，火电业务实现扭亏盈利7.26亿港元，去年同期亏损14.36亿港元。公司计划中期派息每股 0.328港元。 火电实现扭亏，调峰收益逐步显现：得益于上半年煤炭供给相对宽松，煤炭现货价格有所下降，公司上半年单位燃料成本同比下降8.31%， 火电扭亏成效显著。预计2023下半年煤炭价格总体保持下降趋势，火电 盈利有望得到进一步释放。此外，公司上半年火电辅助服务贡献收入8.2 亿元，新能源业务辅助服务费用支出约4亿元，总体盈利是4.2亿，火电机组参加深度调峰所带来的收益也开始显现。火电上半年盈利水平获得大幅改善，未来有望为公司持续提供稳定现金流。 新能源装机下半年加速：公司上半年新增风电和光伏并网装机容量合计 2.2吉瓦，并获得可再生能源开发建设指标12.3吉瓦。风电得益于新投 产的机组以及风况的改善使得发电量同比增长14.84%。光伏方面，虽然上半年日照不佳导致利用小时数同比下降9.85%，但新增装机的投产使得发电量仍有51%的增长。公司2023年目标新能源新增并网装机7吉瓦，下半年将进入装机爆发期。上半年公司新能源市场化交易占比提升至31%,虽随着市场化交易比例的提升，新能源电价会有下降风险，但光伏组件价格的下降极大降低了建设成本，保证了项目收益率的稳定性。随着下半年装机的进一步加速，公司新能源业务盈利能力有望加速释放。 目标价23.3港元，维持买入评级：公司上半年火电业务扭亏成效显著，由于煤炭进口量大幅增长以及三季度水电修复的预期，下半年煤炭 价格预计整体震荡下行，公司火电盈利有望得到进一步释放，虽然市场担忧下半年电价调整风险，但公司现货电量交易仅占3%，对盈利影响有限，我们保守预计明年电价跟随煤价会有同步调整，预计2023-2025年公司归母净利润分别为112/130/169亿港元，同比增长74/18/30%。我们下调目标价至23.3港元，对应2024年8倍PE，较现价有47%的上升空间，维持买入评级。 风险因素：新增装机不及预期、电力需求不及预期、上网电价大幅下降，长协煤履约率大幅度下降。 陈晓霞 +852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 黄佳杰 +85225321599 harry.huang@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业电力 股价15.88港元 目标价23.30港元 （+47%） 股票代码00836.HK 已发行股本48.1亿股 市值764亿港元 52周高/低18.77/10.98港元 每股净资产17.2港元 主要股东华润集团62.93% 盈利摘要股价表现 截止12月31日 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业额(百万港元) 90,414 103,305 107,786 111,465 119,139 变动(%) 30.0% 14.3% 4.3% 3.4% 6.9% 归母净利润(百万港元) 2,138 7,463 12,225 14,380 18,664 基本每股盈利(港元) 0.44 1.46 2.54 2.99 3.88 变动(%) -71.8% 229.4% 73.6% 17.6% 29.8% 市盈率@15.88港元(倍) 35.7 10.8 6.2 5.3 4.1 市净率@15.88港元(倍) 0.9 0.9 0.9 0.8 0.7 每股股息(港元) 0.29 0.59 1.02 1.20 1.55 股息现价比率(%) 1.86% 3.69% 6.40% 7.53% 9.77% 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 财务报表摘要 损益表财务分析百万港元财务年度截止12月31日 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 收入 90,414 103,305 107,786 111,465 119,139 盈利能力 毛利 14,831 22,121 30,173 33,807 40,039 毛利率(%) 16.4% 21.4% 28.0% 30.3% 33.6% 销售及管理费用 (11,522) (12,736) (12,661) (12,955) (13,568) EBITDA利率(%) 22.8% 27.1% 32.7% 35.6% 39.0% 其他业务收入 2,720 4,166 1,982 1,982 1,982 EBIT利率(%) 6.7% 13.1% 18.1% 20.5% 23.9% 经营利润 6,029 13,551 19,493 22,834 28,452 净利率(%) 2.4% 7.2% 11.3% 12.9% 15.7% 财务开支 (3,760) (3,890) (4,322) (4,756) (4,849) 联营公司 241 (113) 228 119 78 营运表现 其他收益 (119) (87) 99 34 (18) SG&A/收入(%) 12.7% 12.3% 11.7% 11.6% 11.4% 税前盈利 2,391 9,461 15,499 18,231 23,663 实际税率(%) 39.9% 20.1% 20.1% 20.1% 20.1% 所得税 (955) (1,906) (3,122) (3,672) (4,766) 股息支付率(%) 66.4% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0% 少数股东应占利润 701 (93) (153) (179) (233) 库存周转 13 20 20 20 20 股东应占利益 2,138 7,463 12,225 14,380 18,664 应付账款周转率 2 3 3 3 3 应收账款周转率 2 3 3 3 3 折旧及摊销 (14,619) (14,430) (15,762) (16,879) (17,997) EBITDA 20,648 27,981 35,255 39,713 46,450 财务状况ROE 2.0% 7.0% 11.3% 12.2% 14.5% 增长 ROA 0.7% 2.5% 3.9% 4.3% 5.4% 总收入(%) 30.0% 14.3% 4.3% 3.4% 6.9% 有形资产回报率 0.8% 2.5% 3.9% 4.4% 5.5% EBITDA(%) -20.0% 35.5% 26.0% 12.6% 17.0% 负债率 62.6% 64.5% 65.8% 64.4% 62.6% EPS(%) -71.8% 229.4% 73.6% 17.6% 29.8% 资产负债表 现金流量表 百万港元财务年度截止12月31日 百万港元财务年度截止12月31日 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金7,934 7,721 6,816 10,229 13,049 税前利润2,391 9,461 15,499 18,231 23,663 应收账款37,786 35,616 37,161 38,429 41,075 营运资金变化(10,587) (595) (2,887) (1,404) (3,469) 存货6,748 4,582 4,404 4,420 4,521 所得税(2,285) (1,863) (3,122) (3,672) (4,766) 其他流动资产1,489 712 712 712 712 其他18,451 17,164 20,801 22,528 23,832 总流动资产53,958 48,631 49,092 53,790 59,356 营运现金流7,971 24,167 30,292 35,683 39,260 固定资产193,546 191,356 226,381 235,552 243,604 资本开支(25,689) (32,580) (31,039) (26,050) (26,050) 联营公司权益8,760 9,050 9,278 9,397 9,475 其他投资活动5,719 (1,267) 0 0 0 其他资产31,703 34,351 32,398 32,432 32,414 投资活动现金流(19,969) (33,847) (31,039) (26,050) (26,050) 总资产287,967 283,388 317,150 331,172 344,850 银行贷款变化27,920 18,846 9,053 4,288 1,925 短期银行贷款23,186 38,383 31,279 32,137 32,522 股本变化0 0 0 0 0 应付帐款34,136 30,248 31,767 31,887 32,610 股息(3,155) (1,226) (4,890) (5,752) (7,466) 其他短期负债10,737 14,039 14,039 14,039 14,039 其他融资活动(10,039) (7,461) (4,322) (4,756) (4,849) 总短期负债68,059 82,671 77,086 78,063 79,171 融资活动现金流14,727 10,159 (159) (6,220) (10,390) 长期银行贷款105,310 93,322 125,116 128,547 130,087 现金变化2,728 478 (906) 3,413 2,820 其他负债6,935 6,841 6,629 6,629 6,629 汇兑变化169 (691) 0 0 0 总负债180,304 182,834 208,831 213,238 215,886 少数股东权益18,671 18,315 18,467 18,647 18,880 期初持有现金5,036 7,934 7,722 6,816 10,229 股东权益88,992 82,239 89,852 99,287 110,084 负债权益合计287,967 283,388 317,150 331,172 344,850 期末持有现金7,934 7,722 6,816 10,229 13,049 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职