新力量New Force总第4358

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第43582023年8月24日星期四 研究观点 【大势分析】 短线寻底行情格局未改做好迎接拥抱风险准备 【公司研究】 安踏体育(2020，买入）：2023年上半年业绩优于预期，多品牌策略推动高质量增长 哔哩哔哩（BILI.US/9626.HK，买入）：亏损幅度收窄，商业化效率提升百度集团(9888，买入）：收入和利润均超市场预期，关注AI商业化落地 评级变化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2023年EPS(港元) 2024年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 安踏 2020 买入 买入 116.10 121.45 -4% 3.390 3.940 -14% 4.160 4.640 -10% 百度集团 9888 买入 买入 161.00 128.40 25% 7.000 6.449 9% 7.190 7.481 -4% 哔哩哔哩（美元） BILI 买入 买入 22.00 23.00 -4% (1.293) 1.338 -197% (0.316) (0.327) 3% 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 首席策略师叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 【大市分析】 短线寻底行情格局未改做好迎接拥抱风险准备 8月23日，港股继续超跌后的技术性反弹修正，但是在大市成交量又再显著缩减未能达标下，对于目前盘面可以反弹的空间不宜过份期待，正如我们指出，在恒指未能回 企至18400点以上、又或者大市成交量未能有效达标之前，要提防短线寻底行情可能 仍未走完。恒指涨了有50多点，连续第三日处于18000点以下来收盘，而大市成交 量更是缩降至不足900亿元低于年内的日均1120亿元水平，资金参与抄底积极性仍弱。目前，恒指已跌至18000点以下以致股息率达到4％的水平，正如我们指出，港股已进入了价值区位置水平。然而，在市场气氛仍然不振之下，恒指短线仍有波动进一步下探的可能，但在波动过后也就将会回归价值，我们还是维持这个观点看法。因此，面对现时这个市况判断，操作上建议可以考虑逢低买入，但宜分段分批买入。至于可以考虑的吸纳名单方面，包括有港交所(00388)、腾讯(00700)、中海油(00883)、中移动(00941)、联想(00992)、比亚迪股份(01211)、药明生物(02269)、李宁(02331)、海底捞(06862)、思摩尔(06969)以及百度-SW(09888)等等，建议可以继续多加关注。 港股继续震动修正但估计未脱寻底行情，日内波幅收窄至仅有270点并且出现缩量，在静极思动的市场特质下，要注意市场波动性有随时再次放大的机会。指数股表现又再分化，其中，在我们优先关注名单里的百度-SW(09888)，涨了有4.39％是涨幅第二大的恒指成份股，建议可以关注跟进。百度公布了二季报，净利润按年增加43.3％有 51.1亿元人民币，各方面的业务包括自动驾驶服务萝卜快跑、人工智能文心一言、综艺在线娱乐平台爱奇艺等等，表现都是符合预期的。 恒指收盘报17846点，上升55点或0.3％。国指收盘报6117点，上升20点或0.32％。 恒生科指收盘报4009点，上升8点或0.19％。另外，港股主板成交量缩降至842亿多元，而沽空金额有163亿元，沽空比例19.36％继续偏高。至于升跌股数比例是610：939，日内涨幅超过11％的股票有41只，而日内跌幅超过11％的股票有46只。港股通第三日出现净流入，在周三录得有逾31亿元的净流入额度。 王柏俊 852-25321915 【公司研究】 安踏体育(2020，买入）：2023年上半年业绩优于预期，多品牌策略推动高质量增长 patrick.wong@firstshanghai.com. hk 行业服装纺织 股价77.65港元 目标价116.1港元 (+49.5%) 市值2199亿港元 已发行股本28.33亿股 2023年上半年业绩概况 公司收入录得296.5亿元人民币(同下)，同比增长14.2%;受益于所有品牌的推 动。毛利率提升1.3pct至63.3%(受益于安踏主品牌的毛利率在DTC模式推动下的提升和Fila库存撇减金额的下降)。经营开支比率:广告及宣传开支和员工成本比率分别减少3.2pct到7.1%(为历史低点，受益于正面的经营杠杆效应，高端品牌开店和店铺升级进度放缓和期内较少大型广告、营销项目的影响)及增加0.2pct到15.5%(集团持续投资于人力资源及人才发展)。因此经营利润率上升 3.4pct到25.7%。分占合营公司的收益增长37.2%到132.7亿元，EBITDA增长 149%到17.8亿元；但受PeakPerformance商誉及商标减值1131百万元的影响，录得516百万元的亏损。最终归母净利润同比增长32.3%至47.5亿元。建议派 124.58港元/67.13港发中期每股股息0.82港元(派息比率为45.2%)。总体业绩优于预期。自由现金流 52周高/低 元 每股净资产13.8人民币 股价表现 140 120 100 80 60 40 20 0 为95亿元，库存周转天数减少21日到124日。资产负债状况也非常强劲,持有 净现金大幅增加到316亿元。 安踏主品牌表现稳定 期内,安踏主品牌收入增长6.1%到141.7亿元;受益于零售市场的回复和DTC模 式转型的贡献。按渠道来看,DTC、电商和传统批发及其他业务分别增长+21.8%、 +1.4%及-32.6%;占比为57.1%、32.7%及10.2%。毛利率提升0.7pct到55.8%，主要受益于DTC模式下毛利率相对较高的影响。经营利润率减少1pct到21.0%(受补贴减少的影响)；合理的水平应在20-25%。安踏成人在6月底有6941家店(增 加17家)，安踏儿童有2692家(增加13家)；安踏成人和儿童的DTC门店分别达5，500（43%为自营）和2，200（66%为自营）。目前，安踏成人和儿童的店效大概 在30万元和17-18万元左右。库销比在5以下。安踏DTC的改革应大致完成，未来会以提升效率为动力。 FILA品牌重拾高质量发展，其他品牌维持快速增长 FILA品牌和其他品牌收入分别增长13.5%及77.6%%到122.3亿元和32.5亿元。 FILA品牌的增长主要受益于零售市场的恢复和电子商务业务的增长。其他品牌的增长主要由DESCENTE和KOLON业务所带动。FILA品牌和其他品牌的毛利率分别提升0.6pct和下跌0.8pct到69.2%及73.4%。这两品牌的经营利润率分别增加7.2pct及8.7pct到29.7%及30.3%；合理的水平应该分别在25-30%。在6月底，FILA共有1942家门店(减少42家)；Descente及Kolon门店数则分别为183家(减少8家)及160家(减少1家)。Fila的店效提升到100万元（受益于经营效率的提升），库销比在5以下；Descente及Kolon的店效分别为180万元和90万元。 2023年的展望 7和8月份,估计流水的表现于5和6月份相若。展望全年,预计安踏及FILA品 牌的流水能有双位数的增长;其他品牌的增长会较快（40%）；纵使下半年广告及宣传开支比率会增加，但全年的利润率同比也会有所提升。 目标价116.1港元，维持买入评级 2023年上半年业绩优于预期。纵使内地消费行业表现比较波动，但集团还是能做 出高质量的增长（收入录得双位数增长，利润率也有所提升）；显示集团“单聚焦、多品牌、全渠道”发展策略的优势。我们继续看好集团未来的发展。我们维持买入评级,目标价为116.1港元，相当于2023/24年28倍PE。 风险因素 宏观经济的变化、主品牌和Fila表现不及预期、原采料价格的波动、行业库存及 国际因素的影响等。 图表1:盈利摘要 截止12月31日财政年度 2021实际 2022实际 2023预测 2024预测 2025预测 收入（百万人民币） 49,328 53,651 61,803 71,022 80,969 变动（%） 38.9% 8.8% 15.2% 14.9% 14.0% 归母净利润（百万人民币） 7,720 7,590 9,119 11,203 13,155 变动（%） 49.6% -1.7% 20.1% 22.9% 17.4% 基本每股收益（人民币） 2.87 2.82 3.39 4.16 4.89 变动（%） 49.5% -1.8% 20.1% 22.9% 17.4% 市盈率@77.65港元（倍） 24.9 25.3 21.1 17.2 14.6 每股派息（人民币） 1.09 1.20 1.44 1.76 2.07 息率（%） 1.5% 1.7% 2.0% 2.5% 2.9% 资料来源：第一上海,公司资料 韩啸宇 +852-25222101 【公司研究】 哔哩哔哩（BILI.US/9626.HK，买入）：亏损幅度收窄，商业化效率提升 Peter.han@firstshanghai.com.hk业绩摘要 ChuckLi +852-25321539 Chuck.li@firstshanghai.com.hk 行业TMT Q2收入53.0亿元，同比增长8.1%，略高于市场一致预期的52.2亿元。毛利率23.1%，同比提升810bps，主要得益于本季度营销费用及带宽成本的降低；经营利润率-24.1%，同比收窄20.5%。GAAP净亏损15.5亿元；non-GAAP净亏损9.6亿元，同比收窄51%，优于市场一致预期的亏损10.4亿元。2023年全年收入指引下调至225-235亿元，对应同比提升2.7%至7.3%。 股价14.85美元/116.7港元广告业务回暖，直播渗透率增加 22.00美元/172.45港 目标价 元 （+48.13%/47.77%） 市值60.05亿美元 已发行股本4.11亿股 52周高/低29.46美元/8.23美元每ADS净现值5.52美元 股价表现 Q2广告收入同比增长35.8%达15.7亿元，高于市场预期增速。其中效果广告收入同比增长60%。本季度游戏/电商广告增速显著提升，同比分别增加40%/140%。Q2增值服务收入同比增加9.4%，主要得益于直播业务的渗透率增加，其中月活跃主播数同比增长19%，通过直播带货获得收入的UP主人数同比增长超220%。下半年广告投放量将受益于新游戏上线叠加电商年底促销活动，我们预计公司下半年广告收入增速在23%左右。 营销费用下降，用户增长放缓 Q2公司营销费用同比下降22%，营销费用率达17.3%。本季度DAU同比增长16%达9650万；MAU同比增长5.9%达3.24亿；单用户日均使用时长94分钟。日均视频播放量达41亿次。其中竖屏模式播放量同比增加76%；日均活跃up主同比增长19%，月均投稿量同比增长43%，月均互动数同比增长19%。 关注Q3新游上线 Q2游戏收入8.9亿元，同比下降14.8%，主要由于新游戏延期上线叠加老游戏流水贡献持续下降。公司后续游戏储备包括5款将于国内上线游戏及2款出海游戏。8月30号将上线代理游戏《闪耀！优俊少女》，10月将上线自研游戏《依露希尔》，两款游戏预计将在下半年开始为公司贡献收入流水。 目标价22.00美元/172.45港元，维持买入评级 我们预计公司2023-2025年收入为237/278/315亿元，三年CAGR为15.2%。归母 净利润-37/-9/6亿元，净利润率为-15.8%/-3.3%/1.8%。考虑到公司毛利率的提升，取WACC为12%，