华夏中证全指房地产ETF投资价值分析：政策暖风频吹，竞争格局改善

量化分析报告 证券研究报告|金融工程研究 2023年08月24日 政策暖风频吹，竞争格局改善——华夏中证全指房地产ETF投资价值分析 房地产行业当前投资价值分析： 1、房地产是我国支柱行业，对经济影响显著。我国土地财政依赖度较高，目前财政收入中约有36%金额由房地产行业贡献。房地产GDP占支出法GDP比重已达17.6%，且在2014-2021年期间稳定在17%上下波动。 2、房地产销售承压，当前处于政策放松周期。房地产行业的新房销售总量在2021年见到历史大级别周期的顶部，现处于长坡下行周期的中段，且继续面临快速探底的压力。2022年300城宅地成交建面已经跌至近十年最低，成交金额跌回至2017年的水平，2023年土地成交规模继续收缩，销售向土地投资的传递作用较以往周期更弱。房地产股票市场的主升浪往往处于萧条期和复苏期，分别对应政策放松和销售数据改善两个阶段。 3、供给侧产能出清，行业竞争格局改善。本轮房地产周期跟2008年和 2014年不一样的点在于，本轮还叠加了供给侧产能出清、竞争格局改善的逻辑。当前房地产行业供给侧产能出清幅度超过了40%，我们认为供给侧的第一波大规模出清已经接近完成，并且竞争格局在短期内不会发生显著变化。销售端出险房企市占率已经从2020年的46%降低至2022年的23%，未来几年还将继续缩减，而拿地端出清幅度更大。行业出清后，剩下的国央企和少部分优质民企在销售、拿地、融资等方面的表现都始终保持领先，将有望在竞争格局改善中受益。 中证全指房地产指数投资价值分析： 1、指数聚焦房地产行业股票。中证全指房地产指数是一只聚焦房地产行业的指数，在编制规则上既有侧重也有均衡，为投资者们提供了一键布局房地产行业提供了可能。重仓股紧扣房地产主题，以住宅物业开发行业股 票为主，龙头属性高。从市值分布来看，指数成分股市值风格偏中小盘。 2、指数具有较高的配置价值。从指数成分股涉及概念来看，中证全指房地产指数在“房地产精选”、“新型城镇化”、“房地产金股”等概念上的暴露较高，主题特征鲜明。指数当前估值处于历史低位，具备较高的安 全边际。指数的盈利能力突出，预期指数未来归母净利润持续高速增长。华夏中证全指房地产ETF基金投资价值分析： 1、华夏中证全指房地产ETF（简称：房地产ETF基金），基金代码为 515060，标的指数为中证全指房地产指数（代码：931775.CSI）。基金 紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化，具备较高的配置 价值。基金经理李俊先生具备丰富的被动产品管理经验。 2、基金管理人为华夏基金管理有限公司，各类产品线齐全。公司旗下产品涵盖权益、固收、FOF、REITs、货币等多个类别，资产管理结构均衡。 风险提示：本报告从历史统计角度对特定基金产品进行客观分析，当市场环境或者基金策略发生变化时，不能保证统计结论未来延续性。存在地产政策不及预期的风险。 作者 分析师林志朋 执业证书编号：S0680518100004邮箱：linzhipeng@gszq.com 分析师金晶 执业证书编号：S0680522030001邮箱：jinjing3@gszq.com 研究助理张国安 执业证书编号：S0680122060011邮箱：zhangguoan@gszq.com 相关研究 1、《量化周报：市场短中期均处于胶着状态》2023-08- 20 2、《量化分析报告：择时雷达六面图：资金面有所弱化 2023-08-19 3、《量化分析报告：“薪火”量化分析系列研究（三）红利低波的增强方案》2023-08-16 4、《量化分析报告：如何搭建A股和美股量化轮动策略》2023-08-14 5、《量化周报：不宜对市场过度悲观》2023-08-13 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、房地产行业投资价值分析4 1.1房地产是我国支柱行业，对经济影响显著4 1.1.1我国财政收入中约36%由房地产行业贡献4 1.1.2房地产占支出法GDP比重已达17.6%5 1.2房地产销售承压，当前处于政策放松周期6 1.2.1销售总量承压、拿地几近腰斩，需要强政策提振需求6 1.2.2政治局会以后政策暖风频吹，当前仍处于等待需求端政策落地阶段8 1.3供给侧产能出清，行业竞争格局改善10 二、中证全指房地产指数投资价值分析12 2.1指数编制规则：聚焦房地产行业股票12 2.2指数成分股：精选房地产主题龙头股票12 2.3指数估值盈利：估值具备安全边际，盈利预期高增14 三、华夏中证全指房地产ETF基金投资价值分析16 3.1基金的基本信息16 3.2基金经理：具备丰富的被动产品投资管理经验17 3.3华夏基金：各类产品线齐全，规模持续行业领先17 风险提示18 图表目录 图表1：“房地产是我国的支柱产业”多次被提及和强调4 图表2：2021年我国财政收入中36%由房地产行业贡献5 图表3：2012-2021年全国财政收入中房地产行业贡献度变化5 图表4：房地产资本形成总额近似计算公式5 图表5：房地产开发投资形成总额占支出法GDP的比重5 图表6：房地产消费支出近似计算公式6 图表7：房地产消费支出占支出法GDP的比重6 图表8：房地产GDP占支出法GDP比重6 图表9：全国商品房销售面积（万方）7 图表10：全国商品房销售额（亿元）7 图表11：300城宅地成交建面（万方）7 图表12：300城宅地出让金（亿元）7 图表13：美林时钟周期视图下的销售面积/价格同比随时间变化图8 图表14：政策放松收紧力度、销售面积同比与房地产指数的关系9 图表15：7月中央政治局会议定调“适时调整优化房地产政策”后，住建部和各个一线城市陆续表态9 图表16：百强房企中不同类型企业数量以及其中的出险房企数量10 图表17：每个月百强房企中新增出险房企数量10 图表18：出险房企和非出险房企权益销售额增速10 图表19：出险房企和非出险房企的权益销售额市占率10 图表20：不同类型企业的权益销售额增速11 图表21：不同类型企业的权益销售额市占率11 图表22：指数基本信息12 图表23：指数前十大成分股（截至2023/8/18）13 图表24：指数成分股中信一级行业分布（截至2023/8/18）13 图表25：指数成分股中信三级行业分布（截至2023/8/18）13 图表26：指数成分股市值权重占比（截至2023/8/18）14 图表27：指数成分股市值数量占比（截至2023/8/18）14 图表28：指数暴露度较高的概念（截至2023/8/18）14 图表29：指数PE估值处于历史均较低位置（截至2023/8/18）15 图表30：指数PB估值处于历史较低位置（截至2023/8/18）15 图表31：指数归母净利润万得一致预测（截至2023/8/18）15 图表32：基金基本信息16 图表33：基金上市以来表现（截至2023/8/18）16 图表34：李俊先生在管产品一览（截至2023/8/18）17 图表35：公司在管非货币型基金类型分布（截至2023/8/18）18 “掘金ETF系列报告”旨在发掘具有潜在交易或配置价值的ETF/LOF基金。系列报告将对ETF/LOF基金跟踪的指数进行基本面、交易面的定量分析，同时结合市场环境和基金特色分析基金的投资价值。本报告分析的基金为：华夏中证全指房地产交易型开放式指数证券投资基金（简称：房地产ETF基金，基金代码：515060）。 一、房地产行业投资价值分析 1.1房地产是我国支柱行业，对经济影响显著 “房地产是我国的支柱产业”多次被高层提及和强调，可见房地产对我国经济的重要性。从财政收入占比的角度看，截至2021年，房地产税收收入占公共财政收入比重在10%，国有土地使用权出让收入占全国政府性基金预算收入比重在89%，两者加起来约占全国财政收入的36%。从GDP贡献程度的角度看，截至2021年末，房地产消费支出占支出法GDP比重9%，房地产资本形成总额占GDP比重为8.6%，加总得到房地产行业占GDP比重已达17.6%。 图表1：“房地产是我国的支柱产业”多次被提及和强调 时间部门主要内容 刘鹤在第�轮中国-欧盟工商领袖和前高管对话上发表书面致辞。指出房地产是国民经济的支柱产业，针对当前出现的下行风险，我们已出台一些政策，正在考虑新的举措，努力改善行业的资产负债状况，引导市场 2022/12/15国务院 2022/12/19中央财办 预期和信心回暖。未来一个时期，中国城镇化仍处于较快发展阶段，有足够需求空间为房地产业稳定发展提供支撑。 要充分认识到房地产行业的重要性。房地产链条长、涉及面广，是国民经济支柱产业，占GDP的比重为7% 左右，加上建筑业则占到14%；土地出让收入和房地产相关税收占地方综合财力接近一半，占城镇居民家庭资产的6成，房地产贷款加上以房地产作押品的贷款，占全部贷款余额的39%，对于金融稳定具有重要影响，是外溢性较强、具有系统重要性的行业。 2023/7/28 住房城乡稳住建筑业和房地产业两根支柱，对推动经济回升向好具有重要作用。要以工业化、数字化、绿色化为方向， 建设部大力推动建筑业持续健康发展，充分发挥建筑业“促投资、稳增长、保就业”的积极作用。 资料来源：中华人民共和国中央人民政府网站，国盛证券研究所 1.1.1我国财政收入中约36%由房地产行业贡献 我国土地财政依赖度较高，目前财政收入中约有36%金额由房地产行业贡献。房地产行业对财政收入的贡献主要来自两部分，一是土地出让金即国有土地使用权出让收入，计入政府 性基金收入；二是土地和房地产相关税收（包括土地增值税、契税、房产税等）以及产业链的其他税收，计入一般公共预算收入。近几年国有土地使用权出让金占全国地方政府性基金收入在90%左右，房地产行业税收占全国一般公共预算收入的比约10%，两者合计占全国财政收入的36%左右，此外还有上下游产业链贡献的其他税收。而从房地产开发的整个流程来看，净经营现金流入主要来自于购房款，其很大部分最终进入中央和地方的财政税收体系，用于滚动城投和专项债。因此房地产交易受挫，将直接影响地方财政收入，最终导致城投的偿债压力加大。（根据2021年财政部数据，我国全口径财政收入中，67%为一般公共预算收入，其中7%为狭义房地产行业税收收入*；33%为政府性基金收入，其中29%为国有土地使用权出让收入。） *狭义的房地产行业相关税收包括契税、土地增值税、房产税、耕地占用税和城镇土地使用税。广义的房地产行业税收还应包括各环节的印花税、增值税以及所得税等。广义的房地产行业相关税收由国家税务总局披露。 图表2：2021年我国财政收入中36%由房地产行业贡献图表3：2012-2021年全国财政收入中房地产行业贡献度变化 29% 房地产行业共计贡献36%的财 政收入4% 7% 60% 40% 30% 20% 国有土地使用权出让收入贡献度房地产税收贡献度 35%36% 36% 31%30% 31% 26% 25%27% 房地产行业对全国财政收入贡献度38% 除房地产税收以外的全国一般公共预算收入 房地产行业税收收入 除国有土地使用权出让以外的全国政府性基金预算收入国有土地使用权出让收入 10% 0% 2012201320142015201620172018201920202021 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 1.1.2房地产占支出法GDP比重已达17.6% GDP核算有三种方法：生产法、收入法和支出法，其中支出法是从生产活动成果最终使用的角度计算国内生产总值的一种方法。最终使用包括最终消费支出、资本形成总额及货物和服务净出口三部分。房地产由于不存在进出口的问题，因此房地产GDP=房地产最终消费支出+房地产资本形成总额。房地产资本形成总额占GDP比重即房地产开发投资对GDP的贡献，可以利用（1）扣除土地购置费的房地产开发投资额占扣除土地购置费的全社会固定资产投资的比重和（2）固定资本形成总