公司深度报告：人服龙头根基固，赓续前行谱新篇

人服龙头根基固，赓续前行谱新篇 —北京人力(600861)公司深度报告 2023年8月22日 范欣悦教育人服首席分析师 S1500521080001 fanxinyue@cindasc.com 相关研究 1.【信达新消费】北京人力23H1预告点评：北京外企业绩靓丽，外包驱动增长 证券研究报告公司研究 公司深度报告北京人力(600861)投资评级买入上次评级 北京人力沪深300 60%40%20% 0% -20%-40% 22/0822/1223/04 资料来源：聚源，信达证券研发中心公司主要数据收盘价（元）25.5252周内股价波动区间26.76-14.59(元)最近一月涨跌幅(％)1.39总股本(亿股)5.66流通A股比例(％)100.00总市值(亿元)144.47 资料来源：聚源，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 人服龙头根基固，赓续前行谱新篇 2023年08月22日 本期内容提要: ⯁资产注入完成，人力资源服务龙头谱新篇。公司通过资产置换、发行 1.54亿股购买北京外企100%股权。目前该交易置入资产北京外企及置 出资产中城乡有限均已过户，公司直接持有北京外企100%股份，发行股份购买资产及募集配套资金均完成，部分置出资产尚待办理过户。 ⯁人力资源综合服务平台。北京外企是国内第一家从事人力资源服务的机构，涵盖人事管理服务、薪酬福利服务、业务外包服务、招聘及灵活用工服务等多重领域。目前在全国400多个城市建立了服务网络，共拥有 200多家相关分支机构。 ⯁与全球龙头德科集团合资合作，有望助力海外业务发展。2010年7月，AdeccoPersonnelLimited受让北京外企人力资源服务上海有限公司49%的股份，创建了FESCOAdecco品牌。目前德科在外包业务领域处 于世界领先地位，22年收入达236.4亿欧元、同增12.8%，市占率达到4%，位居市场第二。未来有望充分借助德科的海外渠道，进一步拓展海外业务。 ⯁优质客户资源正向循环，数字化赋能有望降本增效。北京外企服务的客户涵盖了信息通信、新能源等众多领域，其中不乏优质的知名客户资源，如华为、滴滴出行等，与优质客户的稳定合作关系建立了良好的声 誉，进而吸引更多优质客户形成正循环。此次募集配套资金涉及13.04亿元的数字化转型募投项目，项目建立完成后，将向客户、雇员、供应商、内部员工提供数字化赋能，有望提高交付效率，降低研发成本。 ⯁收入保持高增长，净利率有所回暖。北京外企收入自19年的161.9亿元增长至22年的318.6亿元，收入大幅增长，CAGR达25.3%。业务外包为主要收入来源，且贡献收入比重逐年提升。归母净利润稳步增长，自 20年的5.8亿增长至22年的7.3亿元、CAGR达12.2%，23H1预计为 4.88~5.27亿元。净利率自20年的4.1%逐年下滑至22年的3.0%，23Q1 净利率显著回暖，达5.0%。 ⯁人力资源服务行业：灵活用工空间大，韧性强。我国灵活用工处于发展初期，2019年我国灵活用工渗透率约为1%，相比英国约10%渗透率、日本约4%渗透率，我国灵活用工仍有较大的提升空间。我们认为，渗透 率提升是灵活用工中长期的成长逻辑，宏观经济形势波动并不会改变这个大趋势。 ⯁投资建议：公司是人力资源服务龙头，与德科集团合作充分赋能外包业务，外包业务的快速增长有望驱动公司整体稳步发展，未来也有望借助德科集团的合作进一步拓展海外。我们预计23~25年EPS为 1.57/1.88/2.25元/股（用剔除资产重组相关税费影响的利润计算），当前股价对应PE为16x/14x/11x，给予公司23年20x估值，对应目标价 31.4元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⯁风险提示：宏观经济增速下行对人服行业的影响，外包派出人数不及预期的影响。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A 25,418 2022A 31,855 2023E 40,919 2024E 50,758 2025E 61,627 增长率YoY% 40.5% 25.3% 28.5% 24.0% 21.4% 归属母公司净利润 615 732 771 1,064 1,270 (百万元)增长率YoY% 6.9% 19.0% 5.3% 38.0% 19.4% 毛利率% 8.5% 7.2% 6.8% 6.4% 6.1% 净资产收益率ROE% 19.9% 19.3% 12.6% 14.8% 15.0% EPS(摊薄)(元) 1.09 1.29 1.57 1.88 2.24 市盈率P/E(倍) 23.49 19.74 16.28 13.58 11.37 市净率P/B(倍) 4.68 3.81 2.35 2.01 1.70 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年08月21日收盘价 目录 投资聚焦6 资产注入完成，人力资源服务龙头谱新篇7 资产注入：资产置换及发行股份注入北京外企7 北京外企：人力资源服务龙头，与德科合作深化外包优势7 业务介绍：人力资源综合服务平台11 竞争优势：优质客户资源丰富，德科有望助力海外业务发展15 财务分析：收入保持高增长，净利率有所回暖17 人力资源服务行业：灵活用工空间大，韧性强21 人力资源服务行业市场空间大，集中度低21 灵活用工韧性强，发展空间大23 盈利预测及投资建议28 风险提示29 表目录 表1北京外企历史沿革8 表2北京外企管理层及核心业务人员8 表3北京外企与德科合资成立的子公司10 表4鼓励灵活用工政策24 表5日本主要就业形式26 表6政策上劳务派遣逐渐受限27 表7公司收入拆分及预测28 表8可比公司估值28 图目录 图1公司交易前后股权结构图7 图2北京外企主要客户9 图3德科集团收入及同比增速10 图422年德科集团市场占有率10 图5上海外企德科收入（亿元）及占北京外企收入比重11 图6上海外企德科利润（亿元）及占北京外企利润比重11 图7外企德科归属于德科集团的利润（万欧元）及同比增速11 图8基础人事管理服务12 图9员工弹性福利关怀服务13 图10健康管理服务14 图1120年北京外企前�客户营收占比15 图1221年北京外企前�客户营收占比15 图13一站式综合服务平台16 图14数字一体化平台建设16 图15北京外企境外收入及占比17 图16北京外企收入（亿元）及同比增速18 图17北京外企主营业务收入拆分（亿元）18 图18北京外企各业务收入占比18 图19北京外企分业务毛利率19 图20北京外企整体毛利率19 图21北京外企费用率19 图22北京外企归母净利润及净利率20 图23计入当期损益的政府补助及占个项税费比重20 图24中国人力资源服务行业分类和价值链21 图25人力资源市场规模22 图26人力资源细分市场增速22 图27人力资源服务机构数22 图28人力资源服务从业人员数22 图29我国就业人员总数（亿人次）23 图30全国求人倍率23 图3121年国内人力资源机构市场份额23 图32全球人力资源市场份额23 图332019年我国灵活用工渗透率远低于欧美日本25 图3421年灵活用工占总体用工比例25 图3521年企业使用灵活用工的主要动机25 图36经济衰退周期下日本社员派遣规模增长趋势不变26 投资聚焦 报告亮点： 详细阐述公司主要业务及核心优势，梳理了人力资源服务行业的未来发展空间，并以日本市场作为对照，详尽的阐明了灵活用工的逆周期属性。 投资逻辑： 资产注入完成，人力资源服务龙头谱新篇。公司通过资产置换、发行1.54亿股购买北京外企100%股权。目前该交易置入资产北京外企及置出资产中城乡有限均已过户，公司直接持有北京外企100%股份，发行股份购买资产及募集配套资金均完成，部分置出资产尚待 办理过户。 人力资源综合服务平台。北京外企是国内第一家从事人力资源服务的机构，涵盖人事管理服务、薪酬福利服务、业务外包服务、招聘及灵活用工服务等多重领域。目前在全国400 多个城市建立了服务网络，共拥有200多家相关分支机构。 与全球龙头德科集团合资合作，有望助力海外业务发展。2010年7月，AdeccoPersonnelLimited受让北京外企人力资源服务上海有限公司49%的股份，创建了FESCOAdecco品 牌。目前德科在外包业务领域处于世界领先地位，22年收入达236.4亿欧元、同增12.8%，市占率达到4%，位居市场第二。北京外企未来有望充分借助德科的海外渠道，进一步拓展海外业务。 优质客户资源正向循环，数字化赋能有望降本增效。北京外企服务的客户涵盖了信息通信、新能源等众多领域，其中不乏优质的知名客户资源，如华为、滴滴出行等，与优质客户的稳定合作关系建立了良好的声誉，进而吸引更多优质客户形成正循环。此次募集配套资金 还涉及13.04亿元的数字化转型募投项目，项目建立完成后，将向客户、雇员、供应商、内部员工提供数字化赋能，有望提高交付效率，降低研发成本。 收入保持高增长，净利率有所回暖。北京外企收入自19年的161.9亿元增长至22年的 318.6亿元，收入大幅增长，CAGR达25.3%。业务外包为主要收入来源，且贡献收入比重逐年提升。归母净利润稳步增长，自20年的5.8亿增长至22年的7.3亿元、CAGR达12.2%，23H1预计为4.88~5.27亿元。净利率自20年的4.1%逐年下滑至22年的3.0%，23Q1净利率显著回暖，达5.0%。 人力资源服务行业：灵活用工空间大，韧性强。我国灵活用工处于发展初期，2019年我国灵活用工渗透率约为1%，相比英国约10%渗透率、日本约4%渗透率，我国灵活用工仍有 较大的提升空间。我们认为，渗透率提升是灵活用工中长期的成长逻辑，宏观经济形势波动并不会改变这个大趋势。 资产注入完成，人力资源服务龙头谱新篇 资产注入：资产置换及发行股份注入北京外企 人力资源服务龙头注入。公司通过资产置换及发行1.54亿股购买北京外企100%股权；并募集配套资金15.97亿元主要用于“FESCO数字一体化建设项目”及补充流动资金等。该交易22年7月获证监会核准批复，23年4月置入资产北京外企及置出资产中城乡有限均已过户， 公司直接持有北京外企100%股份，发行股份购买资产及募集配套资金均完成，目前部分置出资产尚待办理过户。交易后，公司资产主要为北京外企资产，保留资产占比较小，收入及利润的主要来源于北京外企，公司主营业务变更为综合人力资源服务。 实控人仍为北京市国资委。重大资产重组前，北京国管持有公司34.23%股份。交易后公司总股本达到5.66亿股，北京市国资委持股2.79亿股，占比49.23%，仍为公司控股股东、实际控制人。 北京市人民政府国有资产监督管理委员会 其他股东 34.23% 65.77% 北京城乡商业（集团）股份有限公司（更名前） 图1公司交易前后股权结构图 交易前交易后 北京市人民政府国有天津融衡股权投资合资产监督管理委员会伙企业（有限合伙） 北京创新产业投 资有限公司 北京京国发股权投 资基金（有限合伙） 其他股东 49.23% 8.79% 3.99% 1.18% 36.80% 北京国际人力资本集团股份有限公司（更名后） 资料来源：公司招股书，公司公告，信达证券研发中心 北京外企：人力资源服务龙头，与德科合作深化外包优势 国内首家人力资源服务机构，提供综合解决方案。北京外企前身为北京市友谊商业服务总公司国内服务部，于1979年成立并派出第一名中国雇员，是国内第一家从事人力资源服务 的机构，并于2002年11月开始以独立法人形式开展业务。作为专业的人力资源综合解决方案提供商，北京外企业务涵盖人事管理服务、薪酬福利服务、业务外包服务、招聘及灵活用工服务等多重领域。目前服务范围覆盖全国31个省、自治区及直辖市，在全国400多 个城市建立了服务网络，共拥有200多家相关