可转债周观点：转债强赎条款博弈浅谈

证券研究报告：固定收益报告 2023年8月22日 市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 SAC登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 可转债周观点 转债强赎条款博弈浅谈 ——可转债周观点20230822 ⚫ 强赎条款博弈的机会与风险 强赎是可转债退出市场的主要方式之一， 2020年证监会颁布《可转债公司债券管理办法（征求意见稿）》之后，转债监管政策逐步细化，强赎迎来高峰期。从行业层面看，强赎主要集中于电力设备、基础化工、机械设备、交运等现金流能力较弱的行业。 强赎条款博弈需关注以下要点：1）强赎公告后转债和正股价格双重承压，大股东资产面临缩水减值风险，因此强赎发起前，大股东减持转债概率较高；2）转债前三年利率普遍较低，从成本节约角度，强赎主要发生在前三年，到期时间越短，强赎意愿越强；3）未转股比例较低时，公司强赎意愿较为强烈；4）转股稀释率越低，强赎对正股市场冲击越小，公司强赎意愿越强。根据以上标准，我们在当前存续的543支转债中可以筛选出17支个债。 公司公告强赎后，转债价格、正股价格往往双双承压下跌，同时转股溢价率将快速归零。若公司公告暂不提前赎回，转债价格和转股溢价率均表现为先跌后涨，自公告日开始逐渐修复至原有水平，正股价格经历小幅下跌后趋稳。 ⚫ 市场复盘：流动性收紧，转债成交额环比回落 从资金上看，北向资金持续流出，上周北向资金净买入-291.16亿元，杠杆资金变动较小，两融余额1.58万亿元，与前周持平。周五DR001/DR007/GC001/GC007分别收于1.94%/1.92%/1.92%/1.94%。 上周可转债市场成交额2620.69亿元，较前周下降7.21%。543只可转债中，171只上涨，18只持平，354只下跌，其中神通转债、聚隆转债和兴瑞转债领涨；共有4只可转债正式发行，发行规模15.70亿元， 13支可转债上市，发行规模110.94亿元，上市首日成交规模86.79亿元。上周无可转债通过董事会预案或证监会批准，且无可转债触发回售。赎回方面，上周苏租转债、横河转债触发赎回条件，公司方决定不行使提前赎回权利；贵广转债、苏银转债、永和转债、中银转债、赛轮转债有一定概率触发有条件赎回条款。下修方面，甬金转债宣布本次下修，正川转债、德尔转债、道恩转债、丝路转债、华海转债、海能转债、晶澳转债、道通转债宣布本次不下修。未来转债、华宏转债、兄弟转债、正元转02、百洋转债、润禾转债有一定概率触发有条件下修条款。 ⚫ 风险提示： 正股波动较大、转债估值压缩、业绩增长不及预期、外围市场波动等。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 转债强赎条款博弈浅谈 .................................................................... 5 1.1 历史上的转债强赎：监管逐步细化 ...................................................... 5 1.2 强赎条款博弈要点：四个特征明显 ...................................................... 6 1.3 转债强赎复盘：是否强赎对走势影响较大................................................. 8 2 资金面：北上资金持续流出，市场资金边际收紧 .............................................. 10 3 市场行情：转债成交额下降，估值充分回升.................................................. 11 3.1 中期业绩回顾：整体保持良好 ......................................................... 11 3.2 转债市场：价格中枢相对稳定，个债跌多涨少 ............................................ 13 3.3 权益市场：行业跌多涨少，环保板块涨幅较高 ............................................ 17 3.4 上周（0814-0818）每日行情 .......................................................... 18 4 一级市场：上周转债市场共4支发行、13支上市 ............................................. 19 4.1 上周共17支转债新发行或上市 ........................................................ 19 4.2 上周无可转债进入预案或过会阶段 ..................................................... 20 5 特殊条款进度追踪 ...................................................................... 21 6 风险提示 .............................................................................. 22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表1： 2020年以来所推政策逐步完善市场强赎机制 ........................................ 5 图表2： 2019年以来共有241支可转债公告强赎 ............................................ 6 图表3： 历史中强赎主要集中于现金流能力较弱的行业 ....................................... 6 图表4： 转债强赎主要集中在三年内 ...................................................... 7 图表5： 可转债前三年利率较低 .......................................................... 7 图表6： 未转股比例较低时强赎概率较高 .................................................. 8 图表7： 强赎转债的稀释率集中在5%以内 .................................................. 8 图表8： 强赎公告后转债及正股价格双双承压 .............................................. 8 图表9： 强赎公告后转股溢价率回落至0左右 .............................................. 8 图表10： 公布不强赎后转债及正股价格双双回弹 ........................................... 9 图表11： 公布不强赎后估值亦得到回升 ................................................... 9 图表12： 以四个标准筛选，当前存续状态下17支个债符合条件 ............................... 9 图表13： 北上资金流出额较前周增加 .................................................... 10 图表14： 两融余额较前周持平 .......................................................... 10 图表15： DR001录得1.9354%，DR007录得1.9221% ........................................ 11 图表16： GC001录得1.9200%，GC007录得1.9400% ........................................ 11 图表17： 2023年中期业绩预告净利润下限前10 ........................................... 11 图表18： 2023年中期业绩净利润前10 ................................................... 12 图表19： 2023年中期各行业净利润规模及披露业绩的公司个数 .............................. 13 图表20： 转债指数和上证综指均出现下降 ................................................ 13 图表21： 转债成交额较前周下降7.21%................................................... 14 图表22： 正股成交额较前周下降3.53%................................................... 14 图表23： 上周神通转债、聚隆转债、兴瑞转债领涨......................................... 14 图表24： 上周大叶转债、岱美转债、明泰转债领跌......................................... 15 图表25： 转债加权平均收盘价收涨 ...................................................... 15 图表26： 平衡型转债加权平均收盘价上涨最多 ............................................ 15 图表27： 120-130元价格区间占比提升最多 ............................................... 16 图表28： 90分位数上行幅度最大 ....................................................... 16 图表29： 加权平均转股溢价率周环比上升 ................................................ 16 图表30： 平衡型转债转股溢价率环比居高 ................................................ 16 图表31： 20-50（含50）亿规模转债转股溢价率上行最多 ................................... 17 图表32： AA+评级转债转股溢价率上行最多 ............................................... 17 图表33： 上周仅5个行业实现上涨 ...................................................... 17 图表34： A股重点指数及美股三大指数均收跌 ............................................. 18 图表35： 上周共发行可转债4支，发行额15.70亿元 ....................................... 19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表36： 上周共上市可转债13支，发行额110.94亿元 ...........