智能马桶稳健扩张，渠道布局持续深化

智能马桶稳健扩张，渠道布局持续深化箭牌家居(001322.SZ) 推荐维持评级 核心观点： 事件：公司发布2023年半年度报告。报告期内，公司实现营收 34.34亿元，同比增长3.84%；归母净利润1.71亿元，同比下降 28.24%；基本每股收益0.18元/股。其中，公司第二季度单季实现 营收23.24亿元，同比增长6.69%；归母净利润1.68亿元，同比下降20.84%。 市场数据 2023/8/21 A股收盘价(元) 17.53 股票代码 001322.SZ A股一年内最高价(元) 25.17 A股一年内最低价(元) 13.13 上证指数 3,092.98 市盈率TTM 32.35 促销抢占终端市场，毛利率大幅下滑。报告期内，公司综合毛利率为29.44%，同比下降5.4pct。其中，23Q2单季毛利率为28.96%， 同比下降5.33pct，环比下降1.48pct。毛利率大幅下滑，主要是因为：公司加大市场促销力度，促进主要产品品类销售，扩大市场份额，但拉低了整体毛利率。 费用率有所改善，净利率同比下降。费用率方面，2023年上半年，公司期间费用率为22.02%，同比下降2.19pct。其中，销售/管理 分析师陈柏儒 ：010-80926000 ：chenbairu_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521080001 /研发/财务费用率分别为8.49%/9.2%/4.37%/-0.04%，分别同比 总股本（万股） 97,012 下降1.04pct/0.84pct/0.03pct/0.27pct。净利率方面，报告期 实际流通A股(万股) 9,661 内，公司净利率为4.97%，同比下降2.24pct；23Q2单季净利率 流通A股市值(亿元) 16.94 为7.23%，同比下降2.51pct，环比提升6.98pct。 卫生陶瓷稳健扩张，智能化发展驱动成长。2023年上半年，公司 卫生陶瓷/龙头�金/浴室家具/瓷砖/浴缸浴房业务分别实现营收 市场表现2023.08.21 16.71/9.48/3.35/2.1/1.76亿元，分别同比变动+9.7%/+4.79%/箭牌家居沪深300 -6.22%/-16.5%/-1.61%。其中，智能坐便器销售数量同比增长37.15%，实现营收6.87亿元，同比增长13.84%，占总营收比例达到20.01%，同比提升1.75pct。根据奥维云网、中国家电网、高盛数据，目前中国智能坐便器市场普及率约为4%~5%，预计将于2026年达到11%，相比日本（90%）、韩国（60%）、美国（60%）存在较大发展空间。 全渠道布局协同发展，电商、装企渠道表现亮眼。报告期内，公司经销模式实现29.67亿元，同比增长1.07%，占比86.85%；直销模式实现4.49亿元，同比增长26.82%，占比13.15%。经销零售方面，截至2023年6月末，公司终端门店网点达到14,603家，实现13.35亿元，同比下降1.23%。电商方面，推进“1+N”多店铺矩阵战略，并加大新兴内容平台布局，实现7.16亿元，同比增长15.01%。家装方面，拓展全国性头部装企合作，并借助经销商开拓中小微装企，实现5.09亿元，同比增长13.01%。工程方面， 公司推动客户结构多元化发展，持续开发教育、医疗机构、企业、酒店和政府工程业务，实现8.49亿元，同比下降1.22%。 60% 40% 20% 0% -20% -40% 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 公司点评报告·轻纺行业 2023年8月22日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 投资建议：公司深耕卫浴领域，线下渠道实力深厚，持续推动全渠道布局，智能坐便器渗透空间广阔，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益0.73/0.89/1.11元/股，对应PE为24X/20X/16X，维持“推荐”评级。 盈利预测 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 总营业收入 7513.46 8657.76 9998.85 11703.66 同比增速（%） -10.27 15.23 15.49 17.05 归母净利润 593.03 703.95 859.35 1074.13 同比增速（%） 2.75 18.70 22.08 24.99 EPS(元/股) 0.61 0.73 0.89 1.11 PE 28.68 24.16 19.79 15.83 资料来源：公司财务报表，中国银河证券研究院整理及预测（股价为2023/8/21收盘价） 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。 表：财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 资产负债表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 7513.46 8657.76 9998.85 11703.66 流动资产 3847.77 4597.39 6013.09 7648.12 营业成本 5045.65 5949.62 6832.21 7940.93 现金 1900.21 2484.13 3614.81 4912.04 营业税金及附加 81.63 86.58 99.99 117.04 应收账款 375.70 408.84 499.94 617.69 营业费用 715.33 744.57 859.90 1006.51 其它应收款 27.58 24.05 27.77 32.51 管理费用 653.39 709.94 819.91 959.70 预付账款 31.77 35.70 37.58 41.29 财务费用 16.14 35.90 27.15 10.19 存货 1378.84 1487.40 1670.10 1874.94 资产减值损失 -56.84 0.00 0.00 0.00 其他 133.66 157.27 162.89 169.64 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产 6230.86 6430.71 6608.65 6760.75 投资净收益 8.69 9.93 11.87 14.05 长期投资 13.69 13.69 13.69 13.69 营业利润 693.68 814.30 996.37 1245.02 固定资产 3168.91 3389.96 3584.99 3754.00 营业外收入 13.92 16.54 15.23 15.89 无形资产 950.33 950.33 950.33 950.33 营业外支出 13.84 13.28 13.56 13.42 其他 2097.93 2076.73 2059.65 2042.73 利润总额 693.76 817.57 998.05 1247.49 资产总计 10078.62 11028.09 12621.74 14408.87 所得税 101.43 114.46 139.73 174.65 流动负债 3964.59 4368.77 5104.09 5818.38 净利润 592.33 703.11 858.32 1072.84 短期借款 300.22 300.22 300.22 300.22 少数股东损益 -0.70 -0.84 -1.03 -1.29 应付账款 1650.22 1817.94 2106.60 2470.51 归属母公司净利润 593.03 703.95 859.35 1074.13 其他 2014.15 2250.61 2697.27 3047.65 EBITDA 1058.79 1149.68 1347.25 1605.57 非流动负债 1371.20 1378.43 1378.43 1378.43 EPS（元/股） 0.61 0.73 0.89 1.11 长期借款 1228.79 1228.79 1228.79 1228.79 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 其他 142.41 149.63 149.63 149.63 经营活动现金流 400.73 1247.09 1681.54 1845.11 负债合计 5335.79 5747.19 6482.52 7196.81 净利润 592.33 703.11 858.32 1072.84 少数股东权益 6.25 5.41 4.38 3.09 折旧摊销 354.40 296.21 322.06 347.90 归属母公司股东权益 4736.58 5275.49 6134.84 7208.97 财务费用 31.62 64.41 64.41 64.41 负债和股东权益 10078.62 11028.09 12621.74 14408.87 投资损失 -8.69 -9.93 -11.87 -14.05 主要财务比率（%） 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动 -672.27 197.53 450.30 376.49 营业收入 -10.27% 15.23% 15.49% 17.05% 其它 103.34 -4.25 -1.68 -2.47 营业利润 10.25% 17.39% 22.36% 24.96% 投资活动现金流 -1267.58 -482.16 -486.45 -483.48 归属母公司净利润 2.75% 18.70% 22.08% 24.99% 资本支出 -1276.17 -496.74 -498.32 -497.53 毛利率 32.85% 31.28% 31.67% 32.15% 长期投资 0.49 0.00 0.00 0.00 净利率 7.89% 8.13% 8.59% 9.18% 其他 8.10 14.57 11.87 14.05 ROE 12.52% 13.34% 14.01% 14.90% 筹资活动现金流 1596.41 -181.19 -64.41 -64.41 ROIC 9.41% 10.53% 11.26% 12.15% 短期借款 86.95 0.00 0.00 0.00 P/E 28.68 24.16 19.79 15.83 长期借款 337.11 0.00 0.00 0.00 P/B 3.59 3.22 2.77 2.36 其他 1172.35 -181.19 -64.41 -64.41 EV/EBITDA 13.63 14.10 11.20 8.59 现金净增加额 729.83 583.92 1130.68 1297.23 PS 2.25 1.96 1.69 1.45 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理及预测 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 陈柏儒，轻工纺服行业首席分析师，北京交通大学技术经济硕士，12年行业分析师经验、8年轻工制造行业分析师经验。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 公司评级体系 未来6-12个月，公司股价相对于基准指数（沪深300指数） 推荐：预计超越基准指数平均回报20%及以上。谨慎推荐：预计超越基准指数平均回报。 中性：预计与基准指数平均回报相当。回避：预计低于基准指数。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门