单季初次扭亏，新产品助力深化客户价值战略，新市场开拓进行中

公司研究|中报点评 单季初次扭亏，新产品助力深化客户价值战略，新市场开拓进行中 ——Robinhood2Q2023财报点评 RobinhoodMarketsHOOD.O 增持（维持） 股价（2023年08月18日）10.25美元 目标价格15.08美元 52周最高价/最低价13.23/7.57美元 总股本/流通股（亿股）8.87/4.72 美股市值（亿美元）90.89 2Q2023公司上市后首次实现单季盈利，利息收入占比持续提升。1）2Q2023公司实现营收4.86亿美元，+52.83%YoY，+10.20%QoQ，连续第五季度实现提升；实现GAAP净利润2500万美元，为上市后第一次单季转正，主要得益于优秀的成本管控。2）2Q2023公司分别实现交易收入/利息净收入/其他收入分别为1.93/2.34/0.59亿美元，-4.46%/+216.22%/+40.48%YoY，-6.76%/+12.50%/+126.92%QoQ。 虽MAU持续下滑但深化客户价值战略显成效，户均资产及ARPU值提升明显。1）截至2Q23公司有资产账户数为2320万，+10万QoQ/+30万YoY；MAU为1080万，-8.47%QoQ/-22.86%YoY。2）截至2Q23，客户总资产及户均资产分别为888亿美元/3828美元，+12.78%/+13.27%QoQ，+36.53%/+38.32%YoY。公司深化客户价值战略效果显现，ARPU值连续五个季度实现增长，由1Q22的53美元增至84美元，这其中股票出借与即时提款两个新产品二季度实现年化收入9000万美元，与股票交易业务的收入体量相当。3）2Q2023公司股票、期权、加密货币DARTs（日均收入性交易单数）分别仅为150/60/20万单，-6.25%/+20.00%/-50.00%YoY。4）1H23公司股票及期权PFOF成交量分别为446/547亿股，+44.38%/+24.21%YoY。5）2Q23公司期权/股票佣金率分别为0.45/0.11美元/百股，续创新低。 公司持续拓展新产品及新战场，为中长期增长打下基础。1）公司退休账户自年初开启以来运行良好，资产已接近10亿美元。公司为金账户的客户提供了3%的IRA（三倍于普通账户），同时将金账户的现金存款收益率由4.4%提升至5月的4.65%并进一步提升至7月的4.90%，旨在提升金账户客户渗透率。2）公司即将完成收购X1，将正式进军信用卡领域，是深化客户价值战略的重要组成部分。3）公司开设24小时市场，7月开始为全部客户提供市场主流标的（当前52只）的5乘24小时交易服务，是第一家有此服务的美国零售经纪商。4）公司将于23年正式进军欧洲市场。 盈利预测与投资建议 由于公司加强成本管控下调费用率，将23-24年归母净利润预测值由-11/-7亿美元调整至-4/-0.8亿美元，新增25年预测值2亿美元，参考可比公司估值，给予公司2023年7.0xPS，调整目标价至15.08美元。维持公司增持评级。 风险提示 美国股市及加密货币市场超预期下跌；新业务及海外市场开拓不及预期。 国家/地区中国 行业非银行金融 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -4.38 -18.59 18.91 0.79 相对表现% -1.79 -11.19 14.17 -1.72 纳斯达克 -2.59 -7.4 4.74 2.51 报告发布日期2023年08月20日 证券分析师孙嘉赓 021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006香港证监会牌照：BSW114 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万美元） 1,815.14 1,358.00 1,963.51 2,442.51 2,765.53 同比增长 89.31% -25.18% 44.59% 24.40% 13.22% 营业利润（百万美元） -3,686.51 -1,011.00 -394.71 -73.54 210.86 同比增长 -26853% NA NA NA NA 归母净利润（百万美元） -1,641.86 -1,028.00 -396.71 -79.54 202.86 同比增长 -21986% NA NA NA NA 每股收益（美元） -4.05 -1.13 -0.44 -0.09 0.22 毛利率 -90.40% -74.45% -20.10% -3.01% 7.62% 净利率 -203.15% -75.70% -20.20% -3.26% 7.34% 每股营收（美元） 1.99 1.49 2.15 2.68 3.03 市盈率（倍） -2.53 -9.09 -23.55 -117.43 46.05 市销率（倍） 5.15 6.88 4.76 3.82 3.38 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 根据最新情况调整各项假设指标，盈利预测调整情况如下： 表1：主要假设指标调整情况 调整前 调整后 费用率 2023E 2024E 2023E 2024E 手续费及佣金支出比率 13.54% 12.54% 18.80% 15.80% 技术和研发费用 56.73% 46.02% 41.59% 35.59% 营运费用 20.73% 16.05% 6.91% 6.66% 销售费用 12.37% 12.87% 5.04% 4.94% 一般和行政费用 57.85% 44.79% 58.04% 48.04% 数据来源：公司公告，东方证券研究所.手续费及佣金支出比率分母为交易业务收入. 表2：收入分类调整 调整前 调整后 收入分类 2023E 2024E 2023E 2024E 交易收入 1,230.89 1,685.52 889.55 1,202.11 增速 29.16% 36.94% 9.28% 35.14% 占比 65.52% 66.15% 45.27% 49.15% 利息净收入 421.14 567.64 895.61 1,009.73 增速 38.17% 34.79% 111.23% 12.74% 占比 22.42% 22.28% 45.57% 41.28% 其他收入 226.73 294.75 180.00 234.00 增速 50.00% 30.00% 50.00% 30.00% 占比 12.07% 11.57% 9.16% 9.57% 营业总收入 1,878.76 2,547.92 1,965.16 2,445.84 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表3：主要财务信息调整情况 调整前 调整后 主要财务信息 2023E 2024E 2023E 2024E 营业收入（百万美元） 1878.76 2547.92 1,965.16 2,445.84 调整幅度 4.60% -4.01% 营业利润（百万美元） -1062.38 -713.83 -394.90 -73.39 调整幅度 N/A N/A 归母净利润（百万美元） -1065.43 -718.59 -396.90 -79.39 调整幅度 N/A N/A 每股收益（美元） -1.17 -0.79 -0.44 -0.09 调整幅度 N/A N/A 数据来源：公司公告，东方证券研究所 选择可比公司估值法进行估值，参考指标为市销率。考虑到Robinhood一方面是美国的线上股票交易商，另一方面聚焦加密货币业务，因此我们选择两类公司作为可比公司，1）富途控股、Tradeweb、嘉信理财均为美股市场的线上经纪商，为客户提供投资交易平台；2）Block是一家美国移动支付公司，其支付服务软件CashApp提供与Robinhood同质化的产品及服务，平台同样支持用户交易比特币，公司购买并持有比特币的举措使得业绩与比特币深度挂钩，与Robinhood的相关业务形成直接的竞争关系。4家公司的平均23PS估值为7.0x。参考可比公司估值，我们给予公司2023年7.0xPS，调整目标价至15.08美元。维持公司增持评级。 表4：可比公司PS估值表（2023/8/18） 股票代码 可比公司 2022A 2023E 2024E 2025E TW.O Tradeweb 16.44 14.96 13.39 12.21 FUTU.O 富途控股 6.90 5.81 4.56 3.50 SCHW.N 嘉信理财 5.07 5.43 4.84 4.32 SQ.N Block,Inc 3.23 2.56 2.02 1.63 平均值 8.00 7.00 6.00 5.00 数据来源：Bloomberg，东方证券研究所注：富途控股与Block,Inc采用我们自己的预测值；汇率按照1美元=7.8331港 元；Block用的是调整后营业收入 图1：2Q2023公司分类收入（百万美元）及环同比增速图2：1Q2020-2Q2023交易收入（百万美元）及构成 250 200 150 100 50 0 2Q20221Q20232Q2023 同比增速环比增速 交易收入利息净收入其他收入 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 期权股票加密货币其他 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图3：1Q2020-2Q2023公司DARTs（百万）：分资产图4：1Q2020-2Q2023公司PFOF成交量（亿股）：分资产 期权股票加密货币期权股票 81,000 7900 6 800 700 5600 4500 3400 300 2200 1100 00 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图5：1Q2020-2Q2023公司佣金率（美元/百股）图6：1Q2020-2Q2023加密货币佣金率 期权股票加密货币 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 0.40% 0.35% 0.30% 0.25% 0.20% 0.15% 0.10% 0.05% 0.00% 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图7：1Q2020-2Q2023有资产账户数（百万）图8：1Q2020-2Q2023公司MAU（百万） 有资产账户数MAU 2525 2020 1515 1010 55 00 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图9：1Q2020-2Q2023公司客户总资产（百万美元）图10：1Q2020-2Q2023公司客户总资产构成 股票期权加密货币现金净额股票期权加密货币现金净额 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图11：1Q2020-2Q2023公司户均资产（美元）图12：1Q2020-2Q2023公司年化ARPU值（美元） 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 股票期权加密货币现金净额 160 140 120 100 80 60 40 20 0 ARPU 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图13：4Q2020-2Q2023公司融资融券余额（百万美元）图14：1Q2020-2Q2023公司利息收入构成（百万美元） 融券余额融资