汇率对A股的指引如何？

证券研究报告|策略周报 2023年08月20日 策略周报 汇率对A股的指引如何？ 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn林晨 资格编号：S0120522040001 邮箱：linchen＠tebon.com.cn肖峰 资格编号：S0120522080003 研究助理 邮箱：xiaofeng＠tebon.com.cn 孙希民 邮箱：sunxm3＠tebon.com.cn汪书慧 相关研究 邮箱：wangsh3＠tebon.com.cn 投资要点： 导读：我们5月3日《5月，蓄力盛夏》指出后续政策重心在引导内生动能乘势而上，5月29日《迷茫时大科技破局》，6月4日《6月，第三波潮起》，7月2日 《强宏观板块是否有机会？》指出需紧密跟踪商品价格以防投资者预期迅速向强宏观板块/资产转变，7月16日《出口链的增量视角》指出美国制造业周期也将回暖，7月30日《大切换，渐入佳境》。8月6日《政策底与市场底？》指出政策底靠脉冲，市场底靠磨。人民币汇率本周继续贬值，汇率水平与A股走势较相关，央行Q2货执在汇率方面新增“坚决防范汇率超调风险”，可关注后续调控节奏。 市场思考：汇率对A股的指引如何？1）“811”汇改以来，汇率水平与A股走势较为相关。并且当汇率波动幅度扩大时，股票的波幅也相应有所上行。2）2023/5/18，人民币汇率升至7以上，此后高位震荡，6月30日升至7.26的阶段高点，8月17 日升至7.31，突破前高。当前美联储纪要显示货币政策仍偏紧缩立场，而国内货币政策持续发力稳增长，中美利差倒挂加深，基本面来看，美国经济包括通胀消费在内仍显韧性，国内处于非典型性复苏，内生动能偏弱。此外出口及国际收支承压，短期看人民币汇率仍有贬值压力，但也要看到央行Q2货执明确“坚决防范汇率超调风险”的基调，可关注央行后续调控汇率节奏及协同稳增长政策。 国内：Q2货执强调逆周期调节、防范汇率超调风险。1）7月经济数据边际回落，低于预期。工业生产增速边际回落，季调环比下滑，同比录得3.7%，前值4.4%， 预期4.55%。社消边际下滑，同比2.5%，读数低于预期5.27%，餐饮同比仍处于较高水平。整体投资小幅下滑，且低于预期。固投累计同比增速3.4%，前值3.8%，预期3.85%，地产仍然是主要拖累项，同比-8.5%。2）Q2货执报告发布，央行表示经济已恢复常态化运行，但也存在需求信心不足等问题。货币政策强调“逆周期调节”、“加大宏观政策调控力度”，汇率方面新增“坚决防范汇率超调风险”，商业银行利润水平方面指出“允许银行通过合理方式维持自身稳健经营”。3）交运高频指标方面，地铁客运、货运流量指数均小幅回升。4）工业生产腾落指数各分项全面回升。 国际：美联储纪要显示货币政策仍偏紧缩立场。1）俄乌冲突跟踪：北约称乌或可“割地入约”引争端，乌新举措应对征兵障碍。2）。7月美联储纪要显示，通胀风险可能要求进一步收紧政策，市场对年内开始降息预期下降，10年期美债收益率 走高，此外，美联储内部研究人员撤销对经济衰退的预测。 市场：北向资金继续净流出。北向本周净流向力度-283.56亿元，上周净流向-246.50亿元。行业方向上，北向偏好计算机、通信、国防军工；杠杆资金则偏好非银金融、银行、通信。以两大资金主体合力结果来看，通信、环保、纺织服饰获得较强共识， 而电力设备和食品饮料则面临两大资金主体共同流出压力。 行业配置建议:普林格周期处于非典型复苏，而本轮库存周期中，上游原料主要处于主动去库存阶段，中游制造和下游消费主要处于被动去库存阶段。后续系列扩需求政策落地有望催化市场走出谷底，下半年重视恒生科技和大消费（食品饮料、家 电家居、消费建材、汽车、地产、医药、消费电子、社服等）。 风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.市场思考：汇率对A股的指引如何？5 1.1.“811”汇改以来，汇率水平与A股走势较为相关5 1.2.未来人民币汇率走势如何？7 2.国内：Q2货执强调逆周期调节、防范汇率超调风险10 2.1.7月经济数据边际回落，低于预期10 2.1.1.工业生产7月增速同比边际回落10 2.1.2.社消7月边际下滑，读数低于预期11 2.1.3.投资边际下滑，地产持续拖累13 2.2.Q2货政执行报告：强调逆周期调节、防范汇率超调风险16 2.3.交运高频指标跟踪17 2.4.普林格同步高频指标跟踪18 2.4.1.工业生产腾落指数各分项全面回升18 3.国际：美联储纪要显示货币政策仍偏紧缩立场20 3.1.国际大事跟踪20 3.1.1.俄乌冲突跟踪20 3.2.美联储纪要显示货币政策仍偏紧缩立场20 4.市场：北向资金净流出，主要流入行业为计算机、通信、国防军工；杠杆资金流入非银金融、银行22 5.行业配置建议：普林格周期处于非典型复苏，下半年重视恒生科技和大消费24 6.风险提示24 7.重点大事前瞻24 图表目录 图1：“811”汇改以来，人民币汇率与美元指数走势相近5 图2：中美利差往往领先于汇率变化6 图3：复盘“811”汇改至今，汇率水平与上证指数走势呈现较强一致性6 图4：10年期美债收益率持续上行，中美利差倒挂加深7 图5：美国7月CPI同比增速边际回升8 图6：7月PPI止跌回升8 图7：7月出口再度边际回落8 图8：Q1经常账户顺差边际收窄，资本和金融账户仍录得逆差9 图9：7月3大经济数据边际回落，均低于预期10 图10：工业增加值7月同比增速为3.7%11 图11：2023年7月工业增加值环比为0.01%11 图12：工业增加值分项中制造业下行幅度最大11 图13：高技术产业7月增速有所下滑11 图14：7月城镇调查失业率5.3%12 图15：7月社消季调环比-0.06%12 图16：7月社消增速低于2011-2019的下降趋势12 图17：金银珠宝分项累计同比有所回落，但仍处高位13 图18：7月地产投资继续拖累投资13 图19：7月投资季调环比增速为-0.02%13 图20：基建投资三大分项分化，电热水7月累计同比为25.4%14 图21：制造业主要分项累计同比增速情况15 图22：7月竣工、新开工面积同比边际上行15 图23：7月房地产销售额同比有所反弹15 图24：2023年二、一季度及2022年四季度央行货币政策执行报告内容对比17 图25：一线城市地铁客运量17 图26：整车货运指数（MA7）小幅回升18 图27：主要城市整车货运指数18 图28：全国整车货运指数18 图29：工业生产腾落指数回升19 图30：工业生产腾落指数回升（分年度）19 图31：CME加息概率情况21 图32：北向资金回流计算机与通信22 图33：杠杆资金主要流入非银金融、银行23 图34：两大资金主体对通信较强、主要减仓电力设备与食品饮料23 图35：重点大事前瞻24 导读：我们5月3日《5月，蓄力盛夏》指出后续政策重心在引导内生动能乘势而上，5月29日《迷茫时大科技破局》，6月4日《6月，第三波潮起》，7月2日《强宏观板块是否有机会？》指出需紧密跟踪商品价格以防投资者预期迅速向强宏观板块/资产转变，7月16日《出口链的增量视角》指出美国制造业周期也将回暖，7月30日《大切换，渐入佳境》。8月6日《政策底与市场底？》指出政策底靠脉冲，市场底靠磨。人民币汇率本周继续贬值，汇率水平与A股走势较相关，央行Q2货执在汇率方面新增“坚决防范汇率超调风险”，可关注后续调控节奏。 1.市场思考：汇率对A股的指引如何？ 1.1.“811”汇改以来，汇率水平与A股走势较为相关 “811”汇改以来，人民币汇率市场化机制日益完善，人民币汇率与美元指数走势趋近。2015/8/11，央行决定完善人民币兑美元汇率中间价报价，做市商在每 日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。自此，美元指数走势高度反应在人民币汇率走势上。而中美利差也往往领先于人民币汇率变化，利差走阔后，人民币往往随之升值。 图1：“811”汇改以来，人民币汇率与美元指数走势相近 资料来源：Wind，德邦研究所 图2：中美利差往往领先于汇率变化 资料来源：Wind，德邦研究所 汇率水平与A股走势较为相关，并且当汇率波动幅度扩大时，股票的波幅也相应有所上行。自“811”汇改复盘至今，如下图所示，人民币汇率可粗略划分为5个阶段：2015/8-2016/9、2018/3-2020/3、2021/12-2023/8为人民币贬值期， 2016/9-2018/3、2020/3-2021/12为人民币升值期，而各阶段内上证指数走势均与人民币汇率水平涨跌基本同步，在汇率涨跌幅度较大的时期（以2018/3-2018/9汇率贬值期间、2020/6-2021/3汇率升值期间为例），两者波动幅度也相较汇率平稳时期呈现更高的相关性。 图3：复盘“811”汇改至今，汇率水平与上证指数走势呈现较强一致性 资料来源：Wind，德邦研究所 1.2.未来人民币汇率走势如何？ 2023/5/18，人民币汇率升至7以上，此后高位震荡，6月30日升至7.26的阶段高点，8月17日升至7.31，突破前高。当前中美利差走阔、出口及国际收支承压，短期看人民币汇率仍有贬值压力，但也要看到央行Q2货执明确“坚决防范汇率超调风险”的基调，关注央行后续调控汇率节奏及协同稳增长政策。 美联储纪要显示货币政策仍偏紧缩立场，中美利差倒挂加深。7月美联储纪要显示，通胀风险可能要求进一步收紧政策，多数美联储官员认为通胀存在“重大”上行风险，此外，美国经济前景的不确定性仍然较高，美联储内部研究人员撤 销对经济衰退的预测。美联储纪要推高10年期美债收益率，盘中一度触及4.28%，并创下2008年6月以来最高收盘收益率，中美利差同步倒挂加深。 而国内货币政策逆周期调节持续发力稳增长，8月15日，央行下调7天逆回购利率10基点、1年期MLF15基点、常备借贷便利利率（SLF）10基点，8月LPR报价料将下行，5年以上LPR或将更大幅度调整，此次央行三月内两次降息， 力度与频率均超预期，释放出货币政策发力支持稳增长的信号，当前经济复苏的动能仍然不足，预计稳增长的宽松货币环境将持续。 基本面来看，美国经济仍显韧性，7月CPI同比边际回升、PPI终止下行趋势，同期零售销售环比增长0.7%，增幅超过预期，表明经济在第三季度初继续扩 张，出现衰退风险概率较低。国内7月通胀、社融均边际回落，处于非典型性复苏中，内生动能偏弱。 图4：10年期美债收益率持续上行，中美利差倒挂加深 资料来源：Wind，德邦研究所 图5：美国7月CPI同比增速边际回升图6：7月PPI止跌回升 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 贸易方面，7月出口数据边际继续回落，出口（以美元计价）同比降14.5%，前值降12.4%；进口降12.4%，前值降6.8%；贸易顺差806亿美元，6月、5月、4月分别为707.21、663.94、869.67亿美元，仍需等待全球经济回暖，外需上行。国际收支方面，Q1经常账户顺差边际收窄，小幅承压，资本和金融账户仍录得逆差，但资本外流压力收窄。 图7：7月出口再度边际回落 资料来源：Wind，德邦研究所 图8：Q1经常账户顺差边际收窄，资本和金融账户仍录得逆差 资料来源：Wind，德邦研究所 央行Q2货执在汇率方面新增“坚决防范汇率超调风险。切实防范化解重点领域金融风险，统筹协调金融支持地方债务风险化解工作，稳步推动中小金融机构改革化险”表述，且在专栏4中表示“总的看，当前人民币汇率没有偏离基本面，外汇市场运行总体有序。”，对于未来汇率调控，Q2货执明确“人民银行、外汇局积累了丰富的经验，也具有充足